4月28日晚间，联影医疗终于公布2025年年度报告。
这家才成立14年的公司，2025年就营收138亿、9条产品线中国第一。
联影的野心，从来不只是“国产替代”。
01
"晚出生20年"的颠覆者
2011年，上海。
彼时，中国医疗设备行业已经"大局已定"——GE、飞利浦、西门子（GPS）垄断高端市场几十年，国产品牌东软、万东在中低端艰难求生。迈瑞医疗已经成立20年，从监护仪做起，成长为"国产器械一哥"。
在这个时间点入局高端影像，无异于以卵击石。
但联影的创始人薛敏、张强，偏偏就这么干了。而且一上来就"高举高打"：全线覆盖自主研发、掌握全部核心技术、对标国际顶尖。不做低端，不做代工，不做渐进式改良，直接正面硬刚GPS。
14年后，这份"狂妄"得到了验证：
2025年营收138亿元，同比增长33.98%；
归母净利润18.69亿元，同比增长48.14%；
扣非净利润17.70亿元，同比暴增75.18%。
经营现金流从-6.19亿逆转至+26.79亿。
9条产品线市占率中国第一。
从0到138亿，联影只花了14年。而迈瑞突破百亿，用了近30年。
回想2024年，医疗行业寒冬，两家都承压。但2025年联影营收上涨34%，迈瑞营收同比下滑9.38%。联影的"回血"速度，远超这位"老大哥"。
资本市场率先嗅到火药味：联影市盈率60多倍，迈瑞20多倍。
迈瑞守了30年的王座，联影用14年就要来“逼宫”。这不是阴谋，是阳谋——用技术硬刚、用数据说话、用野心昭告天下。
02
在迈瑞的"腹地"插旗
超声战场的正面强攻
联影与迈瑞的交集，原本有限。
迈瑞的强项在生命信息支持与体外诊断，影像领域主攻超声。联影则深耕MR、CT、MI、XR、RT五大核心领域。看似井水不犯河水。
但2025年11月，联影高调官宣进军超声领域。
uSONIQUE Pulse、Genesis、Venus三大系列获医疗器械注册证，构建覆盖超高端至经济型的全矩阵产品，支持全身、心脏、产科、重症、急救等多科室应用。
这不是试探，是宣战。
超声是迈瑞的"发家之地"。2023年，迈瑞在国内超声市场超越外资，登顶第一。这个阵地，迈瑞守了30年。
联影凭什么敢打？
凭的是"高举高打"的降维逻辑： 外资在高端及超高端超声市场仍占超60%份额，国内厂商多集中于中低端。联影看中的正是省市级医院等中高端市场的国产替代空间——不打迈瑞的基本盘，打迈瑞打不到的高地。
更狠的是，联影的超声战略延续了"特种部队"风格：自主研发、全栈覆盖、直指高端。这与迈瑞当年通过收购ZONARE切入高端超声的路径形成鲜明对比——迈瑞用并购补短板，联影用自研建壁垒。
逼宫的精髓，不是正面硬刚，而是"你守你的城，我攻我的山"。
03
“楚河汉界”两两相望
迈瑞的护城河是"广度"，三大业务板块、海内外并购、全层级市场覆盖。
联影的杀招是"深度"，在影像领域做精做透，再向外辐射。
2025年，联影的"深度"进化成了"全栈霸业"：
9条产品线中国第一，这不是"偏科生"，这是"六边形战士"。
最狠的是RT（放疗）的逆袭：增速85.52%，新增市占率提升18个百分点，首次登顶国内第一，打破海外巨头数十年垄断。从"影像诊断"到"放射治疗"，联影正在构建"诊疗一体化"闭环——这是迈瑞尚未涉足的高地。
而在海外市场的开拓中，两家国产巨头战略与逻辑完全不同。
迈瑞的海外是"广度"，靠监护、麻醉、超声等成熟业务，在全球中基层市场稳扎稳打，平台化运营深厚。
联影的海外是"高度"，用5.0T MR、光子计数CT、长轴PET-CT敲开欧美顶级医院大门，"技术立标"比"卖货出海"更有长期价值。
04
逼宫的"阿喀琉斯之踵"
逼宫者，亦有软肋。
联影年末应收账款60.35亿，同比增长28%。
账龄结构恶化：
3年以上应收从1.02亿暴增至3.42亿，这是信用风险的后移。
原因很现实：客户下沉+海外新兴市场拓展。县域医院和海外新兴市场信用资质分化，财政支付偏弱，回款周期拉长。
迈瑞的"农村包围城市"优势在此显现——基层市场虽散，但现金流管理经验成熟，账期可控。
联影的"高举高打"下沉后，旧账回收速度赶不上新账新增速度。如果长账龄应收持续攀升，拨备压力将非线性放大，现金流改善的可持续性存疑。
05
终极逼宫：
从"中国的GPS"到"超越GPS的联影"
联影的终极野心，不是"逼宫"迈瑞，而是重新定义全球医疗设备的权力格局。
差距悬殊，但联影的"逼宫"逻辑在于：用时间换空间，用intensity换history。
GPS用100年做的事，联影用14年追到了"上桌打牌"的位置。
下一步，是"制定规则"：
AI原生： 把智能化做成"出厂设置"，"联影云"已覆盖设备管理到远程诊断
生态迭代： 依托国内大市场真实世界数据，快速试错、快速迭代
精准出海： 欧洲翻倍、北美提速，"技术立标"而非"低价倾销"
逼宫的终局，不是取代迈瑞，而是与迈瑞一起，把GPS拉下神坛。
2025年的联影，用138亿营收、9项第一、33亿现金流逆转，完成了一场"以下犯上"的阳谋式逼宫。
但"逼宫"不等于"夺宫"。
迈瑞的护城河依然深厚——平台化运营、全球化网络、现金流稳健、市值2000多亿的体量。
联影的锋芒虽锐，但应收账款的堰塞湖、海外扩张的不确定性、与迈瑞在超声/手术机器人领域的正面交锋，都是2026年的硬仗。
这场王位继承战，最精彩的部分才刚刚开始。