中望软件(688083)公司深度分析：
2023年业务有望回归高增长轨道
计算机：唐月
S0730512030001
/核心观点/
投资要点：
2023上半年公司回归快速增长通道，盈利改善迹象明显。H1收入2.76亿元，增速41.97%；归母净利润-129万元，减亏3510万元；扣非净利润-5716万元，减亏1229万元。Q2收入1.60亿元，增速48.32%，较Q1进一步加快；归母净利润1638万元，实现扭亏为盈；扣非净利润-609万元，减亏2649万元。
2023年，预计公司业绩将获得持续改善，主要推动因素包括：
（1）公司内外部基本面获得改善，同时也在积极加大海外业务拓展；
（2）上市后公司积极的研发投入和产品布局，推动了产品能力的持续提升，年内三维数字创新平台-3D Innovation的发布、BIM在建筑专业的研发都值得期待；
（3）公司人员扩张告一段落，盈利情况有望逐步恢复；
（4）国产化趋势下，公司作为国产CAD领域龙头，正迎来难得的发展机遇；
（5）上市后公司与包括华阳国际、苏交科、博超等企业开展了股权合作，后续在股权投资方面的进展仍然值得期待。
首次覆盖，给予对公司“买入”的投资评级。公司作为国内CAD领域龙头，通过上市加快推进产品的研发和业务布局，2023年随着内外部环境的改善，公司海内外业务都有望回归到快速增长轨道。预计23-25年公司EPS分别为0.74元、1.74元、3.02元，按8月23日收盘价130.38元计算，对应PE为176.15倍、75.04倍、43.17倍。
风险提示：国产化推进进度不及预期；海外业务推进受到政治因素影响；汇率波动的影响。
/报告正文/
1. 2023年回归快速增长通道，盈利改善迹象明显
2023上半年公司收入2.76亿元，增速41.97%，回归快速增长通道；归母净利润-129万元，减亏3510万元；扣非净利润-5716万元，减亏1229万元。
Q2收入1.60亿元，增速48.32%，较Q1进一步加快；归母净利润1638万元，实现扭亏为盈；扣非净利润-609万元，减亏2649万元。
从工业软件厂商上半年业绩来看，一季度该领域景气度较高，同时从半年报来看，已经公布业绩的公司中，中望的收入和净利润增速水平都位居前列，工业软件赛道整体景气度较高。
上半年公司毛利率略有下降了0.7个百分点至97.5%，但整体仍然处于较高水平。随着人员增速的放缓和整体费用率水平的下滑（上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、分别下滑了8.52、1.58和1.43个百分点），公司的盈利能力改善趋势明显。
上半年公司自产软件和委托开发及技术服务业务分别增长了36.85%和41.05%，恢复到较高的增速水平。同时，外购商品同比增长了480.22%，对整体增速提升发挥了积极的作用，但是由于其毛利率较低（2022年毛利率41.99%，半年报未披露相关数据），对整体毛利率形成了一些负面的影响（上半年公司整体毛利率较上年同期下滑了0.74个百分点至97.47%）。我们预计随着博超的并表，公司年报的收入结构也将有较大的变化。
分销售模式来看，由于海外业务的快速增长，公司经销业务增速（61.18%）也明显快于直销业务（30.41%）水平，同时经销销业务占比也较上年同期提升了5.29个百分点。未来公司将继续加大分销体系的体系的建设，赋能合作伙伴共同开拓CAD市场。
2.业务看点
2023年，我们预计公司业绩将获得持续改善，主要推动因素包括：
（1）公司内外部基本面获得改善，同时也在积极加大海外业务拓展；
（2）上市后公司积极的研发投入和产品布局，推动了产品能力的持续提升；
（3）公司人员扩张告一段落，盈利情况有望逐步恢复；
（4）国产化趋势下，公司作为国产CAD领域龙头，迎来难得的发展机遇；
（5）上市后公司与包括华阳国际、苏交科、博超等企业开展了股权合作，后续在股权投资方面的进展仍然值得期待。
2.1.行业基本面的改善，积极加快海外业务拓展
2022年对于公司来说是业绩的低谷。2016-2021年期间，公司收入保持了35%的高增速水平，净利润复合增速更是高达51.68%。然而2022年公司收入下滑了2.86%，受到收入增速下滑和人员快速增长的影响，净利润下滑96.53%。
而从2023年来看，我们认为对2022年公司收入的影响因素都在改善的过程中：
（1）疫情管控对海外业务开展的影响因素消除，欧美各国对华出入境政策逐步放开，公司海外业务的开展更加顺畅。上半年公司海外业务增速高达109.16%，海外业务收入的占比达到25%，正在逐步恢复到疫情前的水平。
当前公司正在积极进行海外业务的拓展，在马来西亚、日本、越南、墨西哥、中东等地均设立起本土化团队，同时公司也将以法国、德国为中心建设欧洲总部。
公司海外业务经营模式从过去完全依靠海外代理商为主体的经营模式，转变为以公司海外自有团队为核心来构建整体业务架构。这意味着公司在海外市场规划、品牌知名度等方面都会获得提升，并进一步体现在业绩层面。
（2）2022年多地疫情封控和年底集中感染因素，对业务的正常开展带来了负面影响，也影响了部分中小企业客户的经营压力和预算。随着相关因素影响的消除，2023年上半年，公司国内业务同比增长了29.02%，回归到了正常的增长轨道。
（3）公司自2021Q4起开始对销售体系进行优化升级，新筹建面向大客户的 KA 营销团队，并在安徽、河北、四川、福建等地设立全新的区域销售团队，公司直属业务团队的省份由 15 个增加至 21 个。销售体系优化调整以后，2022年还处于团队磨合和前期拓客阶段。随着团队逐渐成熟，2023年公司深耕境内大客户的战略布局开始展现成效，业务覆盖能力得到进一步提升，对业绩也带来了积极的贡献。
2.2.积极的研发投入和产品布局，推动产品能力的持续提升
公司于2021年3月在科创板上市，并通过IPO募集了23.31亿资金，而后我们看到公司也利用融资积极地进行了研发团队的打造和研发费用的投入。
截止2023年上半年末，公司拥有研发人员1118人，占员工总数的53.72%，达到了历史最高值，较2022年末又继续提高了3.75个百分点，表明公司对研发工作的重视仍然在持续提升。
2023年上半年，公司研发投入1.67亿元，同比增长28%。截止2022年，公司投入强度迅速提升到了52.66%，远超同行的平均水平，公司也计划在未来几年继续维持高水平的研发投入进行产品打造。但与此同时，我们看到公司研发费用资本化比例是非常低的，2022年以前并未进行研发的资本化，2022上半年为10.76%，2023上半年下滑到了3.85%，证明公司当前利润具有较高的含金量。
从公司的发展的产品战略布局来看，大致分为了3个阶段：
（1）以2D CAD产品起步；
（2）在收购VX以后，将产品进一步拓展到了3D CAD、CAE产品乃至悟空平台领域，拥有自主二维CAD、三维CAD/CAM和CAE产品及相关核心技术；
（3）未来公司将以上述一系列 CAx（CAD/CAM/CAE）产品作为底座，建立足以支持中国各行各业研发设计制造需求的三维数字化设计制造创新平台。
2023年，公司拳头产品ZWCAD和ZW3D均发布了2024新版，产品品质显著提升，特别是在系统稳定性、建模效率及正确性方面，客户对产品的满意度也较过往版本有了明显的提升，其中ZWCAD更是实现了在局部性能上对国际一流产品的超越。在此外，公司有望在年内发布三维数字创新平台-3D Innovation，实现对原有产品间数据的有机连接，助力与大型企业集团展开更加深入的合作。下半年公司还计划完成BIM在建筑专业的研发，并展开客户测试，来加快三维BIM产品线的推进。
从2023H1财报来看，在公司的自产软件中，2D和3D CAD产品都实现了35%的增速，其中2D CAD占比71%，仍将在较长的阶段继续做为公司的主力产品；随着产品的完善，3D CAD的占比有望在后续持续提升。CAE产品同比增长了3346%，但是总体规模仅有256万元，占比较小，对整体收入增速影响有限，还需要长期的产品打磨和技术积淀。
2.3.人员扩张告一段落，公司盈利情况有望逐步恢复
公司于2021年3月在科创板上市，此后进行了积极的投入和人员扩张，2021年、2022年公司员工增速分别为达到了43%和32%，处于2017年以来的峰值。
与此同时，2022年公司的销售费用率和研发费用率分别达到57.27%和48.01%，达到历史峰值，分别较2020年提升了17.48和14.87个百分点，给总体业绩带来了比较大的压力。
而2023年，公司将更加重视人员效能的发挥，而放缓人员扩张的步伐。截止2023上半年，公司总计员工2081人，虽然较上年末增加了356人，同比增速任然达到23.4%，但是这其中收购博超就带来了员工305人，扣除这部分人员公司上半年实际增长人数仅为51人。
2.4.国产化趋势下，公司迎来难得的发展机遇
根据IT之家的消息，在俄乌冲突的背景之下，2022年3月4日公司竞争对手欧特克（Autodesk）宣布在俄罗斯暂停运营。这一事件对我国企业来说也是一种警告，意味着在当前国际局势的不确定下，推行国产化的CAD应用势在必行。因而我们也看到了作为工业领域的核心软件产品，公司主营的研发设计类工业软件进入国内大型企业的步伐正在加快。
由于在研发设计类工业软件领域，国内企业整体落后于海外头部公司，在已有的生态壁垒下很难进行赶超。但是国产化推行，给了相关厂商新的机遇，可以通过产品的应用和品质的攻坚，缩小与头部厂商的距离。
公司拥有自主的3D几何建模内核，较其他国内CAD厂商优势明显。不同于大多数国产 CAD 软件厂商借助第三方几何内核（如 ACIS，Parasolid，OpenCASCADE）进行 3D CAD 产品开发，公司拥有 3D CAD 产品的几何建模内核Overdrive，核心技术拥有自主知识产权，具备底层开发能力，有效避免了在商业竞争及贸易争端中被第三方“卡脖子”的情况。
从信创2D CAD产品来看，2020年以来，已经发布5个版本，最新的版本的功能命令完整度接近 Windows 版本水平，对于国产软硬件环境的适配和认证能力也在持续提升，同时通过开放并强化二次开发接口，在信创领域构建更为完善的国产软硬件应用生态。
从信创3D CAD产品来看，公司发布国内首款支持 Linux 系统的三维 CAD 软件，目前已经发布了2个版本，持续在进行性能和功能的优化。
相比于海外市场而言，公司在国内市场的客户规模更大，其中国产化也是国内大企业采购的重要推动因素之一，目前公司也有一些KA大客户在进行全面的国产化软件切换，我们也期待公司在国产替代的过程中产品能力能够获得更快的提升。
2.5.借助股权投资加速发展
纵观海外CAD企业发展的历史，股权投资都是其实现产品、技术快速布局的重要手段，而公司也一直在积极寻找合适的投资、并购标的，主要类型包括：
（1）核心技术企业：2010年公司收购了美国VX公司的3D CAD/CAM 软件技术知识产权及团队，之后推出的第一版 3D CAD 产品 ZW3D 2010，公司目前的WZ3D技术也来源于VX和十余年的高投入自主研发。未来拥有CAx关键核心技术企业仍将是公司重点关注的投资标的。
（2）行业类应用层企业：由于三维产品的行业属性更强，我们看到在发展三维产品的过程中，公司更加注重加强产品的行业属性，将聚焦于通用机械、装备制造、模具和 3C 电子等行业。
根据规划，公司将以CAx产品作为底座，建立足以支持中国各行各业研发设计制造需求的三维数字化设计制造创新平台。在实现这一目标的过程中，公司已经与包括华阳国际、苏交科、博超时代等企业开展了合作，逐步尝试进入建筑、交通、电力等行业。
2023年8月公司公告完成了对北京博超的收购。博超是国内大型 CAD 二次开发商，重点布局在在电力电网等行业。此次收购的意义主要表现为：
（1）对公司产品和服务能力的提升：有助于公司通过国产 CAx 技术底座来建立面向电力工程建设完整的行业三维数字化解决方案，从而提升服务电力工程建设行业客户的能力，推动其国产工业软件产业生态系统的建设。
（2）对公司销售收入的提升：促进公司2D/3D CAD产品的销售，并在二维 CAD 平台电力行业解决方案领域为公司带来一定规模的业务增量。
（3）博超自身业务的提升：2020 年，博超被施耐德电气的子公司收购，成为了一家外资企业，外资身份对其业务拓展产生了不良影响。那么在被公司收购以后，博超业务有望回归良性轨道，进而获得业绩的改善。
3.投资建议
首次覆盖，给予对公司“买入”的投资评级。公司作为国内CAD领域龙头，通过上市加快推进产品的研发和业务布局，2023年随着内外部环境的改善，公司海内外业务都有望回归到快速增长轨道。预计23-25年公司EPS分别为0.74元、1.74元、3.02元，按8月23日收盘价130.38元计算，对应PE为176.15倍、75.04倍、43.17倍。
4.风险提示
国产化推进进度不及预期；海外业务推进受到政治因素影响；汇率波动的影响。
