引言：
航天宏图作为遥感卫星“明星”上市企业，经过几年高速增长后，2023年业务开始急剧收缩，营业收入降幅超过四分之一，扣非净利润降幅高达300%，每获得1元营业收入需要净支出现金0.47元，应收账款余额占净资产的比重接近9成。“失速”的背后，透露出其商业模式、客户结构、发展战略等哪些方面的问题？
营收突然“失速”，上市以来首现亏损
2024年4月11日，航天宏图发布2023年度报告，报告显示，2023年公司实现营业收入18.19亿元，同比下降25.98%，净利润-3.74亿元，同比下降241.51%，经营数据极不乐观。对于营收的断崖式下跌，其在2月28日的年度业绩快报中给出了解释，称主要原因是公司客户主要集中在政府、大型国企和特种领域，受宏观经济环境承压以及公司在军采网招投标资质暂停的影响，部分项目的招投标进度推迟，公司新签订单额下降；同时因部分项目验收时间推迟，公司收入同比下降。此外，部分客户回款不及预期，计提信用减值损失较上年同期增加较多，导致利润下降。
自2019年上市以来，航天宏图的营业收入一直保持着令人瞩目的增长态势。上市当年，营收便实现了65.11%的增长，直至2022年，航天宏图的营收增长率依然高达67.37%。然而，到了2023年，航天宏图的营收却出现了首次收缩，降幅超过四分之一，这一转变令人大跌眼镜。其中，2023年四季度航天宏图的营业收入仅为2.32亿元，与2022年同期的10.6亿元相比，跌幅高达70%以上，呈现出加速下降趋势。
令人深思的是，大环境的影响并非航天宏图突然失速的主要原因。面对相似的市场结构和应用场景的情况下，航天宏图对比同业上市公司的市场表现甚至可以用冰火两重天来形容。
值得注意的是，从主要经营数据上来看，航天宏图扣非净利润的下降速度明显快于营业收入的下降速度，对其业绩大幅下滑乃至陷入亏损有着直接而重大的影响。
图1 航天宏图收入、利润变动情况
从扣非净利润的角度来看，航天宏图在2022年之前总体保持增长态势。然而，除了2020年，扣非净利润增长率始终未能超过营收的增长速度。到了2022年，虽然营业增长率达到了67.37%，但扣非净利润的增长率仅为46.37%。2023年，情况更发生逆转，营业收入下滑了25.98%，而扣非净利润的下降幅度则超过了300%，使其直接陷入了亏损的境地。扣非净利润率作为衡量盈利能力的重要指标，其变化也反映了航天宏图盈利能力的变化。2020年，航天宏图的扣非净利润率为13.55%，但此后便一路走低。2022年，比率已降至9.02%。这一数据显示，尽管公司规模在不断扩大，但利润率却在不断下滑，呈现出“规模不经济”的现象。而到了2023年，扣非净利润率更是暴跌至-24%，凸显出公司盈利能力的严重下滑。
前几年，在业务收入快速增长的情况下，公司并没有因为摊薄成本而提升利润率，反而因业务扩张导致成本上升。而到了2023年，营收的下降直接导致净利润的下滑，资本市场也给出了负反馈。目前市值（截至2023年4月11日）只有最高市值的40%不到。为了维护股价，公司在二级市场增持了110万股，但这并没有阻挡股价的持续下跌。
突然“失速”背后的深层原因
原因一：公司以政府客户为主，C端业务拓展难度大
航天宏图围绕其核心产品PIE-Engine逐步发展出了三条产品线：空间基础设施规划与建设、PIE+行业应用服务，以及云服务与数据要素。这一布局形成了从遥感卫星的上游自主数据获取，到中游自主平台的构建，再到下游规模应用的完整业务链条，2023年，三条产品线分别实现了1.54亿元、15.88亿元和0.77亿元的营收。
但从客户结构来看，航天宏图的业务重心主要集中在政府、大型企业和特种领域。尽管云服务被公司视为最有希望开拓C端市场的业务，但在2022年4月接待投资者调研时，公司明确表示，云服务的主要客户群体仍然集中在政府及大型商业集团。在政府业务方面，公司为政府相关决策部门定时出具报告，开发云服务平台，对服务区域进行网格化管理。在电力领域，公司利用云服务进行大范围输电线路的火情监测。在农业保险领域，为保险公司提供农业农产品长势监测、产量预期等服务。此外，在新能源领域，公司利用云服务提供风光电选址、发电量预测以及精准气象服务。
尽管航天宏图在云服务方面取得了一定进展，但其在C端市场的开拓仍然面临诸多挑战。一方面，政府和大型企业作为其主要客户群体，对云服务的需求和接受度相对较高，但也相对固定和有限。另一方面，C端市场虽然潜力巨大，但竞争也更为激烈，需要公司投入更多的资源和精力进行市场开拓和产品创新。拓展C端市场，可能需要公司在产品创新、市场推广、品牌建设等方面加大投入，同时也需要根据行业发展趋势和技术创新动态，不断调整和优化其业务布局和产品线，以适应市场的变化和需求的变化。
政府作为主要的客户群体，其需求具有引致性特点，而且预算软约束，具有极大的不确定性。近几年，受经济下行、土地市场低迷影响，地方财政收入吃紧，很多地方政府面临入不敷出的局面，地方财力捉襟见肘，也无力再为新兴产业买单，这也是公司业务下滑的重要原因。
从客户的区域结构来看，以政府为主要客户的航天宏图的营收主要来自华北、华东区域。根据2023年年报数据，华北区域营收占比超过40%，其次是华东区域，营收占比为25.12%。但从区域的收入变动和毛利率来看，华东区域的毛利率较低，却是业务收入唯一正增长的区域，西南和西北区域的毛利率较高，但是营业收入却下降超过一半。利润率高的区域营收下降幅度较大，这也是造成利润下降的一个原因。
表1 区域营业收入情况
此外，从大客户销售曲线来看，其在公司总体销售收入中的占比正逐步下降。2020年至2023年，公司前五大客户的销售额分别为3.21亿元、1.89亿元、3.14亿元和3.68亿元，但比重从2020年的37.96%一路下降到2022年的12.80%，到2023年又上升到20.25%。这一变化看似减少了公司对大客户的依赖，但实则带来了新的问题。大客户占比过低意味着公司的客户群体变得更加分散，增加了销售和管理的难度。为了维护这些分散的客户，公司需要投入更多的销售费用，从而导致销售成本上升。
值得注意的是，2023年前五大客户销售是近几年最高的，较2022年增长了15%，但公司的整体营收却下降了25.98%，这说明中小客户群体的销售波动性较大，在市场竞争激烈的环境下，中小客户的订单和合作往往更容易受到外部因素的影响，从而导致销售收入的巨大波动。这也说明，中小客户群体对营收的影响正在不断加强，导致经营的不确定性大幅增加。
表2 前五大客户销售情况
原因二：应收账款占比过高，导致经营风险增大，现金流吃紧
航天宏图的赊销比例一直较高，且近年来呈现出明显的上升趋势，其中，2020年一年以内应收账款余额占营业收入的比重就高达52.66%，2022年上升到57.05%；2023年为55.48。这一比重居高不下的原因可能是公司一味追求所谓的订单增长，而忽视了客户的支付能力，出现了“获得了订单，但没有现金进账”的状况。这种趋势对公司的现金流管理提出了更高的要求，同时也增加了坏账风险，公司今后要评估客户的回款能力，放弃一些信用较差客户的订单。
进一步分析航天宏图应收账款的账龄结构，不难发现其在财务管理上正面临不小的挑战。例如，2023年，账龄超过四年的应收账款仍然高达2.1亿元，而2019年，公司的营业额仅为6.01亿元，长时间的应收账款滞留，无疑给公司的资金流带来了不小的压力。
为了应对这一局面，公司不得不计提大量的坏账准备。数据显示，2022年，公司计提的坏账准备已高达2.99亿元，2023年，这一数字仍在迅速攀升，达到了4.50亿元。这样的坏账准备规模，不仅反映了公司在应收账款管理上的不足，加大了财务风险。
表3 航天宏图赊销比例
不仅如此，更重要的是，航天宏图赊销比例过高的问题导致后续回款不顺利，进而对经营现金流造成了严重影响。从2020年开始，公司现金流就出现下滑趋势，当年仅为0.75亿元。随后几年，这一状况并未得到改善，反而持续恶化。到了2022年，公司经营现金流竟然达到了惊人的-4.88亿元，说明公司在资金回流方面出现严重问题。进入2023年，经营现金流继续为负，金额高达-8.69亿元,每获得1元的营业收入，要净支出现金0.47元。这意味着公司在日常运营中面临着巨大的资金压力。
此外，公司还进行了一系列的投资活动，但这些投资并未带来预期的现金流回报。相反，投资活动的现金流也一直为负，这使得公司的资金状况雪上加霜。
为了维持正常运营，公司不得不频繁地进行融资。虽然暂时缓解了公司的资金压力，但过度依赖融资并不是解决问题的根本办法。
表4 航天宏图经营现金流分析
航天宏图的应收账款规模持续扩大，对净资产质量造成了显著影响。2022年公司应收账款占净资产的比重已经高达75.27%，这一比重在2023年并未得到有效控制，反而进一步提高到了89.51%，意味着公司的净资产大部分呈现为债权。
这种情况下，公司的流动性受到严重制约，可能导致公司在出现市场波动或突发事件时缺乏足够的资金储备应对。同时，过高的应收账款比重也增加了公司的坏账风险，一旦部分客户出现违约，将对公司的财务状况造成重大冲击。
表5 应收账款占净资产的比重
面对如此严峻的形势，航天宏图需要认真审视其财务管理策略，加强应收账款的催收和管理，优化资金结构，降低坏账风险。同时，公司还应积极探索新的业务模式和市场机会，提高盈利能力，为未来的可持续发展奠定坚实基础。
原因三：人工成本占比高，经营效率低
如果对航天宏图的成本结构进行深入剖析，以2022年为例，在航天宏图的成本构成中，系统开发设计人工成本占比37.90%，数据分析应用服务成本占比29.55%，与同类企业相比，中科星图的人工成本仅占总体成本的11.84%，航宇微的人工成本占比为17.99%，均远低于航天宏图的水平。
表6 航天宏图成本构成（2022年）
单从人均营业收入这一角度来审视，2023年，航天宏图实现了销售收入18.42亿元，员工数达3342人。航天宏图的人均经营效率是偏低的，这一点，也同样可以从同业企业对比解读。
这样的数据对比不仅反映了航天宏图在人员管理和效率提升方面所面临的挑战，也提醒航天宏图在未来的发展中需要更加注重提升人员使用效率，优化资源配置，以实现更加稳健的和可持续的发展。
原因四：高强度研发投入和高昂的重资产建设运营费用，导致成本迅速上升。
随着研发和基础设施建设的不断投入，航天宏图的运营成本正面临着日益上升的压力。为了在竞争中保持领先地位，航天宏图规划建设我国首个混合遥感卫星星座——“女娲星座”，一期计划发射38颗卫星，2023年3月30日，首批4颗卫星已成功发射。
然而，卫星作为重资产运营的一部分，后续的维护和折旧费用无疑会给企业带来不小的经济压力。例如，前期我们报道的航宇微，其2022年的折旧费用就已经占到了成本的40%以上，这无疑为航天宏图未来的运营蒙上了一层阴影。
新业务的拓展离不开源源不断的研发投入和基础设施建设。航天宏图始终保持着高强度的研发投入,尽管2023年营业收入大幅下降，但公司的研发投入增长近30%。
表7 研发投入费用和强度
令人不解的是，研发人员的薪酬水平却低于公司的平均薪酬。2022年，公司研发人员的平均薪酬为29.53万元，而公司的人均薪酬却达到了33.67万元。这样的薪酬结构是怎么形成的？对于研发人员的积极性意味着什么？也是值得思考的。
基于此，航天宏图需要认真思考如何在保证研发投入和基础设施建设的同时，有效控制运营成本，提升人员效率，这也是公司未来发展的关键所在。同时，公司也需要重新审视其薪酬结构。
结语
2023年航天宏图经营状况的突然恶化，尽管有一定的客观原因和外部因素的影响，但并不是主要和本质的。导致这一情况产生的根本原因还是在于其在商业模式、客户结构、发展战略等方面长期堆积的一些问题的总爆发。
对于中国商业航天企业来说，大部分脱胎于传统航天，在经营理念和运行体制上依然留有计划经济的底色，在激烈的市场竞争和多变的商业环境下还需要一个相当痛苦的磨炼和蜕变的过程。就此而言，航天宏图的突然“失速”也许并非个案，而是带有普遍意义的一个样本，给予我们的一个重要启示就是：商业航天企业要想走得更远，就必须打破原来的商业模式和经营机制，大力发展基于“价值”的业务发展和销售模式，植根于大规模应用和大众消费市场，着眼于解决用户痛点，才能保持财务健康和可持续发展。