中航证券：天宜上佳（688033.SH）轨交耗材龙头，深入布局军工与新材料，给予“买入”评级

　　智通财经APP获悉，中航证券发布研究报告称，天宜上佳（688033.SH）轨交耗材龙头，深入布局军工与新材料。预计公司2021-2023年的营业收入分别为5.90亿元、7.15亿元和9.69亿元，归母净利润分别为2.40亿元、2.90亿元和3.94亿元，EPS分别为0.54元、0.65元和0.88元，对应PE分别为21.85、18.09和13.30。给予“买入”评级。

　　中航证券指出，天宜上佳是国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商，主要从事高铁动车组用粉末冶金闸片及机车、城轨车辆用合成闸片/闸瓦系列产品的研发、生产和销售。目前，公司基于自身研发优势，在稳固现有闸片业务同时，积极拓展新领域，深入布局新材料和军工。

　　中航证券主要观点如下：

　　公司简介：天宜上佳是国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商，主要从事高铁动车组用粉末冶金闸片及机车、城轨车辆用合成闸片/闸瓦系列产品的研发、生产和销售。公司自设立以来，依靠自主研发，在高铁动车组用粉末冶金闸片的材料配方、工艺路线、生产装备等方面陆续取得重大突破，有力推动了我国高铁动车组核心零部件的国产化进程。2020年，由于疫情影响，公司营业收入为4.15亿元(-28.65%)，归母净利润1.14亿元(-57.77%)，随着复工复产的有序进行，2021年公司业绩有望较大程度反弹。目前，公司基于自身研发优势，在稳固现有闸片业务同时，积极拓展新领域，深入布局新材料和军工。

　　公司是高铁闸片市场龙头，产品有明显短周期耗材属性

　　天宜上佳产品以粉末冶金闸片为主，2020年占公司总营收的97%左右，兼顾生产少量的铁路机车、城市轨道交通制动设备合成闸片、闸瓦，是国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商。粉末冶金闸片用于高铁的制动系统，尤其是在“复兴号”闸片市场市占率比较高。

　　闸片是高铁更换周期最短的部件之一，平均每年更换2.5次。高铁制动是利用制动盘和闸片之间的摩擦将车辆的动能转化为热能，制动时闸片有损耗。所以动车行驶里程越多，闸片的需求量也越高，平均每年需要更换2.5次。

　　截至2020年12月31日，全国铁路复兴号动车组已累计配属超过810标准组，约占全国动车组总数的21.34%，天宜上佳是同时拥有时速350公里、250公里复兴号动车组制动制片CRCC认证证书的供货商，是时速350公里复兴号标准动车组核心供货商，也是时速250公里复兴号标准动车组闸片的唯一供货商，占领新车型闸片市场绝大部分份额。

　　新材料和军工业务有序推进，收购子公司进入军用航空供应商序列

　　公司规划“三驾马车”发展，分别为1)高铁闸片、2)军工产品和3)碳碳/碳陶产品。公司凭借雄厚的研发技术实力、优质的产品与服务在现代轨道交通行业细分领域中已享有较高知名度，通过自身孵化和外延并购双向发力，进军城市轨交、碳碳/碳陶产品和军/民用碳纤维等多领域，规划多样化发展。

　　天宜上佳通过子公司进入军用航空供应链。子公司天仁道和专注于轻质(军用/民用)结构功能一体化碳纤维复合材料制品的开发与制造，基于天宜上佳在轨道交通的资源优势，拓宽产品品类，拓展碳纤维材料制品在航空航天、海洋船舶、兵器装备等领域的应用范围，已经实现部分产品的批量化生产，公司掌握的RTM工艺能同时满足航空材料高性能、低成本及国产化的要求。同时，天宜上佳出资收购了成都瑞合科技有限公司，后者主要从事军用飞机和民用客机高精度零部件加工制造和生产以及复合材料模具的设计和制造，连续数年在成飞供应商年度综合排名中位列前茅，2019年被成飞评为“金牌供应商”，客户覆盖中航工业下属包括成飞、陕飞在内的多家军机主机厂、民用客机分承制厂，以及一批航空装备主修厂。经过业务整合后，天宜上佳具备了碳纤维复合材料的研发、生产和销售能力，并且进入了中国军用航空供应链，后续业务有望放量增长。

　　子公司天力九陶在碳碳/碳陶复合材料方向拥有完整的产品设计、研发、制造一体化能力。具备高性能制动盘、大尺寸异形件的气相沉积、反应熔渗、高温热处理、表面处理等加工能力，致力于耐高温高强轻质复合材料制品的开发与制造，其主要产品应用领域包括航空航天、高铁、汽车等。在汽车碳陶制动盘研发过程中，实现对汽车碳陶制动盘的结构技术革新，解决了多维长纤维编织碳陶盘表面纤维裸露的难题。同时，天力九陶承接了研制时速四百公里高铁用碳陶制动闸片在研项目，目前已完成样件交付工作，并提交相关部门测试。

　　投资建议

　　1)2021年高铁闸片需求量反弹，公司业绩上涨可期：随着生产生活正常化，高铁闸片需求量有望大幅反弹。对比2020年，中航证券预计2021年铁路运输旅客发送量会有大幅提升，从而有效带动高铁闸片的需求。

　　2)强劲研发实力保障，天宜上佳进行多元化产品布局：公司持续进行高比例研发投入，立足现有粉末冶金闸片基础，积极进军大交通领域，碳陶汽车刹车盘、高铁刹车盘和城市轨交系统等产品已有初步进展。

　　3)碳纤维业务进展顺利，有潜力成为公司新的增长点：天宜上佳2017年就开始布局碳纤维业务，收购了成都瑞合科技，进一步提升了高精度机加工和复合材料模具工装设计制造能力，同时与子公司天仁道和也会产生协同效应，军用和民用的碳纤维复合材料可能会成为公司新的增长点。

　　风险提示：新产品研发不如预期;高铁闸片市场竞争加剧;新业务领域拓展受阻。