2026年3月31日，东鹏饮料暴跌9.97%，单日蒸发逾百亿元，近乎跌停。这个中国功能饮料龙头究竟怎么了？
而就在前一日，东鹏发布2025年年报，年报显示，东鹏饮料全年营收首次突破200亿元大关，达到208.75亿元，同比增长31.80%；归母净利润44.15亿元，同比增长32.72%。
面对这么亮眼的成绩单，股价不涨反跌，这种强烈的反差揭示了市场对东鹏饮料未来增长可持续性的深层担忧。
01.
东鹏饮料的崛起很大程度上依赖于其核心大单品“东鹏特饮”。
2025年，东鹏特饮成功迈入150亿元大单品阵营，全年营收达155.99亿元，在我国能量饮料市场销售量占比提升至51.6%，销售额占比提升至38.3%，正式登顶销量与销售额“双料第一”。
然而，“大”不代表“快”，随着基数的不断扩大，东鹏特饮的增速出现了显著放缓。
最令市场担忧的信号出现在第四季度：东鹏特饮单季度营收增速首次滑落至个位数，仅为8.5%，而2024年同期增速为19.43%。
这一数据标志着支撑东鹏饮料过去几年高增长的核心引擎正在显著降速。从全年来看，东鹏特饮营收同比增长17.25%，较2022-2024年均超过20%的增速明显回落。
市场分析认为，东鹏特饮增速放缓的背后是国内能量饮料市场逐渐接近“天花板”。随着红牛内斗带来的战略窗口期收窄，东鹏饮料此前凭借红牛渠道松动获得的增长红利正在减弱。
此外，能量饮料赛道竞争加剧，红牛、乐虎等竞品加大市场投入，产品同质化风险上升，进一步压缩了东鹏特饮的增长空间。
02.
面对核心大单品增速放缓，东鹏饮料近年来大力推进“1+6”多品类战略，试图打造第二增长曲线。
这一战略已初见成效，电解质饮料“补水啦”成为最大亮点，2025年营收达32.74亿元，同比增长118.99%，营收占比提升至15.70%，成功迈进三十亿级大单品行列。
此外，即饮咖啡“东鹏大咖”和果味茶“果之茶”营收双双突破5亿元，非特饮产品营收占比从2024年的15.9%提升到2025年的25.2%。
然而，多品类战略也暴露了明显的结构性矛盾。
从体量上看，新品类暂时仍难以填补核心产品降速留下的缺口。
“补水啦”全年营收仅约为东鹏特饮的五分之一，其他饮料品类合计营收19.86亿元，占比仅9.52%。有分析指出，东鹏饮料正处在“特饮面临增长瓶颈，而第二曲线由于低基数原因填补不了特饮增速下滑”的青黄不接阶段。
更严峻的是，新品类在高速增长的同时，显著拖累了公司的整体盈利能力。
2025年，东鹏特饮所属的能量饮料类目毛利率为50.79%，而东鹏补水啦所属的运动饮料类目毛利率为34.77%，其他饮料的毛利率仅为15.53%。
当低毛利产品占比提升而高毛利产品增速放缓时，公司整体毛利率不可避免地被拉低——2025年第四季度，公司整体毛利率为43.80%，较前三季度的45.17%明显下滑，单季度净利率更是降至全年低点。
03.
深入财报细节可以发现，东鹏饮料当前的增长正日益依赖渠道返利驱动，这引发了市场对其增长质量的担忧。
2025年，公司合同负债从期初47.61亿元增至年末59.74亿元，表面上看似乎预示着经销商信心强劲。
但细究结构发现，合同负债增量全部来自“应付销售返利与折扣”，该项金额从18.64亿元大幅攀升至31.85亿元，增幅超过70%；而代表经销商真实打款意愿的“预收货款”，反而从28.97亿元下滑至27.89亿元。
业内人士指出，这种预收款不增反降、渠道补贴快速增长并超越预收款的情况，通常释放出一个危险的信号——经销商不愿意提前锁量，备货意愿减弱，对后市销售持谨慎态度，企业只能通过持续加码返利来维持出货节奏，属于经营层面的透支未来，增长的可持续性仍存隐忧。
04.
为了推广新品类和维持市场份额，东鹏饮料不得不投入大量营销资源。
2025年，公司销售费用高达34.05亿元，同比增长27%。其中，渠道推广费支出增长57.55%，主要系公司增加冰柜投入；广告宣传费支出也大幅增长。
这种“以投入换市场”的策略在成长期很常见，但也直接侵蚀了利润空间。尽管营收增长31.8%，净利润增长32.7%，但净利润率仅从21.0%微升至21.1%，并没有因规模效应而显著提升。高昂的销售费用在一定程度上“吃掉”了毛利增长带来的利润弹性。
与此形成鲜明对比的是，公司在研发上的投入相对有限。2025年研发费用仅为6633.84万元，同比增长5.85%，研发强度从0.39%降至0.32%。这种“重销售轻研发”的模式在新兴赛道竞争激烈的背景下，可能制约公司的长期创新能力。
05.
2026年2月，东鹏饮料成功在港股上市，募集资金净额约99.94亿港元，实现了“A+H”两地上市。然而，港股上市后公司股价持续走低，已跌破发行价248港元。
截至3月31日，公司港股和A股市值双双大幅缩水，短短两个月蒸发超过270亿港元。
与此同时，股东频繁减持进一步动摇了市场信心。据统计，自2022年5月限售股解禁后，东鹏饮料已累计发布7次减持公告。
曾经的第二大股东君正投资通过频繁减持，已经“提现”约42亿元。这种“不差钱”却频繁融资、业绩很好却大股东持续减持的现象，加剧了投资者对公司长期前景的疑虑。
06.
面对国内市场的增长瓶颈，东鹏饮料将目光投向了海外。
目前公司产品已远销32个国家和地区，覆盖美国、韩国、马来西亚、越南、印尼等重点市场。在东南亚地区，公司通过组建本地化团队进行市场渗透；面对成熟度高、竞争激烈的美国市场，公司积极探索供应链出海新模式，以代工模式作为切入点。
然而，从短期看，海外市场仍处于投入期，难以对公司整体业绩形成实质性贡献。
年报显示，包括线上、海外及餐饮渠道在内的其他区域2025年销售收入为7.40亿元，占比仅3.55%。在北美与东南亚市场，Monster、奥地利红牛以及天丝红牛等能量饮料品牌都已占据相当一部分市场份额，作为后来者的东鹏饮料要打开市场仍需时间。
过去几年，公司凭借东鹏特饮这一超级大单品实现了高速增长，享受了较高的成长溢价。然而，当核心产品增速放缓、第二曲线尚未完全接力、海外市场仍需时间培育时，市场开始重新评估公司的增长可持续性。
资本市场在用最直接的方式提醒：在饮料这个充分竞争的行业，没有任何企业可以依靠单一爆品永远高枕无忧，持续创新和综合实力的提升才是长期发展的根本。