来源 :每经网2023-12-26
2023年12月26日，申万宏源发布研报点评百龙创园（605016）。
公司深耕功能糖领域近二十年，产品逐步向多矩阵和中高端领域迈进。公司目前已经形成了兼具益生元系列、膳食纤维系列和其他淀粉糖（醇）、健康甜味剂四大系列的金字塔型全产品线，是国内乃至全球行业内为数不多的具备多品种规模化生产能力的企业之一。2018~2022年公司营收CAGR约为19.4%，归母净利润CAGR约为23.3%。1-3Q2023年公司实现营业收入6.54亿元，同比增长18.8%，归母净利润1.41亿元，同比增长19.79%，公司业绩稳步增长主要受益于其持续优化产品结构，增加附加值更高产品产销量，同时海内外需求稳定增长。
健康饮食大势所趋，益生元与膳食纤维稳定增长。膳食纤维行业市场化程度较高，但由于细分品种较多，且分为不同档次，因此就单一品种而言，行业集中度高。公司生产的膳食纤维系列产品主要包括抗性糊精和聚葡萄糖，根据公司年报，2022年公司膳食纤维（主要为聚葡萄糖和抗性糊精）产量为2.82万吨，据此测算2022年公司聚葡萄糖和抗性糊精产量约占全球份额的16%。根据公司招股说明书披露数据，预计到2025年，我国膳食纤维行业总产值将达到51.94亿元，CAGR约为5.2%，全球膳食纤维行业总产值将达到220.14亿元，CAGR约为3.4%。预计到2025年，我国益生元行业总产值将达到36.24亿元，CAGR约为7.02%；全球益生元行业总产值将达到180.47亿元，CAGR约为4.29%，国内增速均高于全球。
阿洛酮糖属于新型代糖，性能优异，海外市场率先贡献业绩，我国和欧盟获批进度持续推进，成为未来潜在增长市场。阿洛酮糖是一种新型功能性稀有糖，具有高甜度、低热量、安全性高等特点，生产技术壁垒高，涉及多项流程，多门学科交叉。D-阿洛酮糖现已得到日本、韩国、加拿大、墨西哥、新加坡以及澳大利亚等多国法规许可。2021年8月，我国卫健委已受理D-阿洛酮糖作为新食品原料的申请，同时欧洲食品安全局于2021年和2023年分别对阿洛酮糖的安全性做了评估，均认定没有风险，因此预计我国和欧盟获批指日可待。公司于2016年开始申请阿洛酮糖相关专利，并于2019年正式推出新产品阿洛酮糖，先发优势明显，2022年公司阿洛酮糖产能利用率已趋近饱和，产量为4167吨，销量为3960吨，公司15000吨结晶糖项目有望于2023年四季度投产，新增5000吨阿洛酮糖产能，打造一体化优势。
客户粘性高+产品品种丰富+柔性生产+领先技术四大优势造就公司核心竞争力，2023年产能集中释放，迈入新一轮成长期。公司建设了全自动生产线，可以实现柔性生产，根据市场及客户对产品品种的需求变化，通过不同生产工序的组合协同实现同一生产线能够生产不同类别、型号产品的目标。2023年4月公司年产20000吨功能糖干燥项目投产，“年产30000吨可溶性膳食纤维项目”和“年产15000吨结晶糖项目”预计在2023年第四季度可以顺利投产，预计明后年公司产销量将持续提升，进入新一轮成长期。
投资分析意见：公司是国内健康食品添加剂的主要生产企业，2023年随着可溶性膳食纤维和结晶糖项目的陆续达产，同时特色产品阿洛酮糖随着欧盟和我国获批进度的持续推进带来需求的增长，公司已成功切入该领域，静待放量。我们预计公司2023-2025年归母净利润预测为1.99/3.09/4.23亿元，对应的EPS为0.80/1.24/1.70元，对应的PE为35/23/16倍。我们选取同样从事食品添加剂领域，并且兼具成长性的华恒生物、嘉必优、科拓生物、三元生物作为可比公司，可比公司2024年平均PE为32倍。首次覆盖，给予增持评级。
风险提示：1.原材料价格大幅上涨；2.海外市场拓展以及出口不及预期；3.欧盟和我国获批进度放缓致使销量增速放缓。