22日，江苏龙蟠科技(603906)股份有限公司启动香港资本市场上市招股，拟全球发售1亿股，当中香港公开发售占10%，其余为国际发售。每股招股价4.50港元至7.0港元；每手买卖单位500股，入场费约3535.30港元，公司已引入Harvest Oriental为基石投资者，认购2000万股发售股份。并预期于10月30日在港交所主板上市，国泰君安(601211)及铠盛为联席保荐人。
据招股书内介绍，龙蟠科技是全球主要的磷酸铁锂正极材料制造商，和国内知名的车用精细化学品制造商。其中磷酸铁锂正极材料是目前生产锂电池最广泛运用的正极材料，用于各种终端市场，包括新能源汽车和储能行业。车用精细化学品主要涵盖柴油发动机尾气处理液、车用及工业润滑油、冷却液以及车用养护品，该等产品广泛应用于汽车整车制造市场、汽车后市场和工程设备市场。
根据弗若斯特沙利文的资料，就2023年的销量而言，公司是中国及全球第四大磷酸铁锂正极材料制造商，全球市场份额为6.5%，前三家制造商分别占据30.5%、12.9%及10.5%的市场份额；国内第三大柴油发动机尾气处理液制造商，市场份额为9.1%，前两家制造商分别占据29.1%及12.9%的市场份额；及中国内地第三大冷却液制造商，市场份额为5.8%，前两家制造商分别占据12.3%及8.8%的市场份额。
从数值上来看，龙蟠科技虽然为业内头部企业，但相较其他龙头企业仍有一定差距。
2021年到截至2024年6月30日，龙蟠科技的营业收入分别为人民币40.5亿元、140.7亿元、87.3亿元和35.7亿元。其中磷酸铁锂正极材料收入分别为人民币78.8亿元、122.4亿元、67.5亿元和24.8亿元，是公司目前主要的收入来源，贡献了约70%及以上的收入份额。
数据来源：公司招股书
然而公司进入锂电池领域的时间并不长。据招股书披露，公司自2003年成立起便开始经营车用精细化工品。直到2020年及2021年上半年，聘用第三方合同制造商生产少量磷酸铁锂正极材料以开始累积在新兴新能源汽车供应链领域的知识及关系。其后于2021年6月，通过收购从事磷酸铁锂正极材料领域业务的天津贝特瑞纳米及江苏贝特瑞纳米，这才正式立稳磷酸铁锂正极材料业务。不过贝特瑞(835185)的负极材料和三元锂电池正极材料业务，却没有并入此次香港上市的主体当中。
然而，就在公司正式转型新能源领域后，便遭遇了一场行业最大的风险冲击。2021 年随着电动车热销和储能市场兴起，锂电池上游原料之一的碳酸锂需求增长，价格飙升。据生意社数据监测显示，2021年初工业级碳酸锂华东地区均价约50000元/吨，而到了12月31日，该价格已升至266000元/吨，涨幅约432%。公司正是在此时入局了锂电领域。
但谁也没预料到，2023年起碳酸锂价格大幅回调约8成，导致了国内一众相关企业当年均出现罕见亏损。龙蟠科技也不例外。根据招股书披露，公司2021年和2022年的期内利润分别为4.3亿元和10.3亿元，而2023年则产生15亿元亏损，抵消了前两年的所有利润。对此，公司通过牺牲毛利率为代价，向客户大量采购碳酸锂原料的方式来降低原材料价格波动的影响，截至2024年6月30日，公司亏损数额收窄为2.6亿元。
公司毛利率也因此大幅下降。截至2024年6月30日，公司磷酸铁锂正极材料毛利率仅3.1%，对比2021年24.2%的毛利率下跌了20个百分点以上。
数据来源：公司招股书
目前，原材料价格波动的挑战仍然存在，甚至由于国内锂电行业整体产能过剩，整个上下游都将面临紧缩趋势。
上游产业方面，今年，碳酸锂价格仍在低位徘徊，甚至突破了行业的供需平衡成本线，即8万元/吨。许多生产企业不得不停产保价。有市场观点认为，目前国内碳酸锂市场仍然处于产能过剩期，并至少会延续到2025年。此外，由于原材料价格的大幅波动，锂电池生产厂商已纷纷布局上游产业，并会在采购原料时保证一定的自产比率。
下游产业方面，根据高盛全球投资研究部的数据，2023年，中国锂电池产能约等于国内需求量的3.3倍、全球需求量的1.5倍，产能利用率仅为61%，也面临着严重过剩。蜂巢能源董事长杨红新在不久前的全球合作伙伴峰会上表示，“锂电市场的淘汰正在加速。今年，储能企业有可能淘汰掉50%，动力电池企业到今年年底可能不会超过40家。且明后年仍将是加速淘汰的阶段。”
不过市场依然看好行业未来的增长潜力。根据弗若斯特沙利文的资料，在“碳达峰”及“碳中和”双重目标的推动下，新能源汽车行业经历快速增长，致使新能源汽车电池的需求大幅增长，以及由于技术的不断进步、储能成本的降低及储能设备安装增加。预计磷酸铁锂正极材料将以17.2%的复合年增长率自2024年的2,056.0千吨进一步增长至2028年的3,884.0千吨。因此，公司近几年不断进行产能扩张，并成功布局了上游碳酸锂的生产线。
2021年8月，龙蟠科技抛出22亿元的非公开发行方案，所募集资金中12.9亿元用于新能源汽车动力及储能电池正极材料规模化生产项目，占比约59%。2022年8月，龙蟠科技再抛出21亿元的可转债发行方案，其中13.5亿元投入湖北襄阳的磷酸铁锂正极材料建设项目，3亿元投入磷酸铁及配套项目。而此次H股上市募集资金的80%，将分别用于公司位于印度尼西亚的海外工厂和位于湖北襄阳工厂的建设。
但持续的扩张拉高了公司的负债率。截至2024年6月30日，公司的资产负债率为76.71%，相较2021年的58.8%提升了18个百分点，已达到较高水平。银行及其他借款规模为95亿，导致公司的财务支出大幅扩大。例如2023年，公司利息开支总计为2.6亿元，其中银行借款产生的利息就接近2亿元。
数据来源：公司招股书
目前，公司账面资金较为充裕。但经营活动产生现金流波动明显。公司两大业务之一的汽车精细化学品业务的经营较为稳定，但对公司整体的盈利贡献相对较小。同时，该行业与锂电行业客户重合度较低，或难以形成合力在短时间内的快速提升业绩。因此，若无法解决企业未来盈利问题，或会对资金造成压力。好在公司现有客户关系较为稳定，且都是行业头部企业，未来订单及回款压力较小。
据介绍，公司的正极材料的主要客户包括宁德时代(300750)、瑞浦兰均、欣旺达(300207)及亿纬锂能(300014)等头部企业。但值得注意的是瑞普兰均由于连续亏损被市场诟病。当前公司前五大客户集中度较高，若有客户出现经营或资金问题对公司造成的影响将较为明显。