2025年全国药店净减少近2.2万家，行业首次负增长。作为龙头之一的老百姓大药房（603883），年报呈现“表里温差”：归母净利润同比下滑26.44%，但剔除商誉及土地减值后核心利润仅微降1%；经营活动现金流净额飙升至31.43亿元，同比大增55%。
然而，年报披露前后一个月内，控股股东医药集团两次操作——先补充质押600万股，再将1235万股办理延期购回，累计质押比例已升至69.85%。补充质押通常意味着股价下跌触及预警线，大股东的资金压力不容忽视。一边是经营现金流“黄金交叉”，一边是质押率逼近七成，老百姓的真实处境究竟如何？
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股东质押“连环局”：两次操作性质不同，近七成股份压上
2026年5月29日，老百姓公告控股股东医药集团将600万股（占其所持3.32%）补充质押给招商银行长沙分行。补充质押通常发生在股价下跌导致原有质押物的市值覆盖不足时，质权人要求增加抵押物。这一动作本身，已透露出股价下行对质押安全垫的压力。
紧接着6月5日，公司再次公告，医药集团将此前质押给中银国际证券的1235万股办理延期购回，新购回日延至2027年6月3日。延期购回则意味着大股东选择“以时间换空间”，而非到期赎回，侧面反映其短期流动性偏紧。
两次操作性质不同，但指向同一结论：大股东资金链承压，且与上市公司股价高度绑定。截至最新公告，医药集团累计质押股份1.26亿股，占其持股比例的69.85%，占公司总股本16.61%。若加上一致行动人陈秀兰，合计质押占其持股的64.96%。质押率逼近七成，在A股零售药店板块中处于较高水平（益丰药房控股股东质押率约为45%，大参林约为50%）。
更值得细究的是资金压力时间表。公告披露，未来半年内到期的质押股份为1235万股，对应融资余额9000万元；未来一年内到期（含半年）的质押股份合计3815万股，对应融资余额2.87亿元。
这意味着从2026年下半年起，大股东将面临集中的偿债压力。公告称还款来源包括“上市公司分红、投资收益、自筹资金”，但按2025年每股分红0.27元计算，医药集团全年分红约4860万元，远不足以覆盖2.87亿元到期债务。大股东高质押的实质，是将上市公司股价的稳定性与自身流动性深度绑定，一旦股价持续承压，补充质押或被动平仓的风险将直接冲击公司治理稳定性。
02
年报“两张皮”：账面利润骤降，现金流为何逆势飙升？
表面看，老百姓2025年业绩令人担忧：营收222.37亿元，同比微降0.54%；归母净利润3.82亿元，同比下滑26.44%；扣非净利润3.47亿元，降幅达30.15%。但刨除表象，真相更为复杂。
利润“跳水”的主因是资产减值。 年报显示，公司计提商誉减值1.50亿元、土地减值0.88亿元，合计2.38亿元。这并非经营性亏损，而是会计准则要求的“账面修正”——前些年高价并购的门店，在行业下行期可收回金额低于账面价值，必须重新估值。实际上，剔除这两项非经常性影响后，归属于母公司股东的净利润约为6.20亿元，同比仅微降1.0%。核心业务盈利能力依然稳健。
更令人意外的是经营性现金流。2025年，公司经营活动现金流量净额高达31.43亿元，同比增长55.08%，是当期合并净利润（5.40亿元）的5.8倍，形成典型的“黄金交叉”。若以归属于母公司股东的净利润（3.82亿元）计算，则为8.2倍，倍数更高，更凸显现金流对账面利润的领先优势。值得注意的是，经营性现金流的大幅增长并非来自一次性资产处置，而是源于营运资金的精细化管理，具有可持续性。
钱从何来？年报附注揭示：“经营性应收项目”减少约4.69亿元（医保回款加速、加盟商欠款回收效率提升），“经营性应付项目”增加约2.18亿元（拉长上游账期）。一收一放之间，巨量现金沉淀于体系。同时，存货周转天数降至88天，同比减少6天，运营效率持续优化。在行业“钱紧”的当下，手握31亿现金的“造血”能力，是老百姓穿越周期的最大底气。但需警惕：这种“压榨上下游”获取现金流的模式有天花板，长期增长仍需回归单店坪效和毛利率的提升。
03
行业出清期的战略抉择
2025年，全国药店净减少约2.2万家，闭店率攀升至7.9%，中小连锁及单体药店成为出清主力。面对凛冬，老百姓主动踩下扩张刹车：全年新增门店仅875家（直营仅84家），直营门店净减少249家，为上市以来首次。这并非衰退，而是从“规模扩张”向“质量提效”的战略转身。
坪效指标已出现改善信号。公司整体日均平效从2024年的47元/平方米升至48元/平方米，下沉市场战略成效显著——地级市及以下门店占比达78%，新增门店中88%落于此区域。同时，公司拥有统筹资质门店4,511家、双通道门店317家，均为行业第一梯队，为承接处方外流做好基础设施准备。
新零售与自有品牌成为新增长极。2025年线上渠道销售总额突破31.2亿元，同比增长26.3%；自有品牌自营门店销售占比达22.5%，同比提升0.5个百分点。研发费用从2024年的201万元增至5107万元，同比暴增24倍，推出“老百姓小丸子AI”智能体覆盖八大核心业务。这些投入虽短期拉低利润，却为长期差异化竞争埋下伏笔。
展望2026年，最大的风险仍来自大股东高质押与商誉减值压力。 截至2025年末，公司商誉账面价值56.13亿元，占净资产比重高达85.9%。这一比例在A股连锁药店中处于中高水平（益丰药房约为70%，大参林约为75%）。若未来行业竞争加剧导致被并购门店业绩持续不达预期，每年10%的商誉减值即意味着约5.6亿元的利润冲击。这是投资者需要长期跟踪的核心风险指标。
一季度数据显示，公司营收54.81亿元，同比微增0.85%，归母净利润2.64亿元，同比增长5.27%，经营正在企稳。但真正的考验，在于能否将现金流优势转化为可持续的盈利增长，并在2026年下半年偿债高峰来临前，稳住股价与市场信心。
财经有策
老百姓大药房的2025年年报，是一份坦诚与隐忧并存、阵痛与希望交织的答卷。主动挤破商誉泡沫、聚焦经营现金流，展现了管理层的务实；但大股东在股价低位连续补充质押、延期购回，近七成质押率如同一柄悬顶之剑。
对于投资者而言，在“处方外流”的宏大叙事与“行业出清”的残酷现实之间，不应只看门店数量，而应紧盯三个本质指标：单店坪效是否持续回升？扣非后的净资产收益率能否改善？大股东质押率是否稳步下降？这三点，才是决定其能否穿越周期、实现价值重估的关键。