来源 :亿翰智库2022-04-28
核心观点
2021年志邦家居实现营业收入51.53亿元，同比增长34.17%，净利润5.06亿元，同比增长27.84%，扣非后归母净利润4.60亿元，同比增长28.25%。2022年一季度公司营业收入为7.59亿元，同比增长11.17%。归属母公司净利润，同比增长1.37%。
一、定制衣柜渠道持续扩张，木门业务实现爆发式增长
2021年公司定制厨柜业务的收入29.34亿元，同比增长17.43%；渠道方面，随着行业景气度的提高，公司厨柜渠道持续扩张。公司厨柜门店净增加115家，2021年末公司厨柜门店数量增至1691家，同比增加7.30%，厨柜渠道的门店数量稳健增长。
定制衣柜业务的收入17.60亿元，同比增长54.25%。公司自2015年起从厨柜业务向衣柜业务拓展，衣柜业务增速显著，成为新的业绩贡献增长点。定制衣柜的门店数量增至1619家，同比增长13.69%，但相较于2020年，衣柜门店的扩张速度有所减弱。
2021年木门重点开拓精装修工程业务渠道，签约地产战略合约13家，签订批量项目合同金额超1亿元。公司还新拓展日本松下、意大利OXO卫浴、意大利R＆G家具、爱依瑞斯等高端品牌，覆盖不同消费群体。除此以外，在传统的经销渠道，公司的木门门店升至399家，同比上升96.55%。在大宗业务和经销商的双重推动下，公司的木门业务升至1.70亿元，同比上升291.53%，实现了爆发性增长。
2022年一季度，随着大宗业务增长的滞缓，厨柜的营业收入达3.65亿元，同比增长1.34%，增长趋缓。定制衣柜和木门业务则维持了2021年的增长势头，衣柜和木门的营业收入分别为3.30亿元和0.22亿元，分别增长19.74%和183.12%。2022年一季度公司的营业收入达7.59亿元，同比增长11.17%，维持稳健增长的势头。
二、经销渠道持续下沉，一季度大宗业务增长承压
分渠道来看，在经销商渠道方面，公司通过立足华东区域、布局全国市场，拥有强大的零售营销网络。2021年末，公司门店数量达3742家，同比上升15.78%，各大品类的渠道扩张仍在持续。在此推动下，公司经销业务渠道收入27.53亿元，同比增长29.57%；而从具体的区域布局来看，公司保持原点市场华东区域的稳健增长，实现收入24.2亿元，同比增长28.9%。而此前重点布局的华南市场的增速也在30%以上，整体上维持了较快的增长速度。从城市能级上来看，厨柜和衣柜来自于三四五六线城市的销售收入占比分别提升1.3和5.5个百分点，公司的渠道持续下沉。2022年一季度，公司的经销门店小幅增长至3928家，净增加186家。经销门店收入达4.99亿元，同比增长11.55%。
大宗业务方面，公司将风险控制提升到首位，通过重新梳理客户结构，加大开发战略客户和优质代理商，并丰富全渠道的全屋品类提升客单值。因此在2021年，公司的大宗渠道仍然实现了相对较快的发展速度，大宗业务录得营业收入16.51亿元，同比上升40.59%。随着坏账的计提，2022年一季度公司的应收账款和应收票据的规模为2.35亿元，同比下滑18.98%。但考虑到中南建设、绿地等公司仍然为公司重要客户，随着地产公司债务危机的持续发酵，公司后续可能仍有减值压力。2022年一季度公司的大宗业务收入则出现了小幅的下降，营业收入下滑至1.28亿元，同比下滑1.54%。随着地产行业景气度的下行，大宗业务的增长压力仍然较大。
三、费用管控持续加强，净利润率短期承压
利润水平方面，公司2021年毛利润率降至36.24%，同比减少1.83个百分点，毛利润率连续2年下滑。整体来看，公司毛利润率的下滑主要有以下两点原因：（1）随着竞争环境的持续恶化，公司面对优质客户的议价权较弱，大宗业务的毛利润率同比下滑3.05个百分点；（2）原材料价格上升，公司成本端承压。
公司2022年一季度的毛利润率为35.08%，同比下滑1.4个百分点，环比下滑1.16个百分点。其中，木门业务和大宗渠道的毛利润率分别下滑10.32和1.13个百分点，导致公司整体毛利润率下滑。
2021年期间费用率为24.49%，同比减少1.76个百分点，费用管控持续加强。销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为14.66%、4.50%和5.46%，分别同比下滑0.27、0.86和0.42个百分点。但受到毛利润率下滑的影响，公司2021年的净利润率降至9.81%，同比下滑0.49个百分点。2022年一季报，受到毛利润率下滑和管理费用增加的影响，净利润率下滑至6.76%，同比下滑0.65个百分点。
整体来看，公司当前在经销渠道端仍然处于跑马圈地的阶段，以做大规模为主要目标。我们预计衣柜、木门的经销渠道仍然将维持较快的增长速度。但随着地产的持续下行，大宗业务的增长将面临一定的压力。考虑到业务竞争的日益激烈和原材料价格的不确定性，我们预计公司2022年的净利润将维持平稳增长的态势。
