口子窖：业绩超预期，徽酒强贝塔

　　核心结论

　　导读：23Q2业绩超预期，新、老产品齐发力，口子窖借力徽酒强贝塔；展望后续，徽酒优势有望延续，口子窖强激励下改革有望取得实质性突破。

　　投资建议：维持“增持”评级，维持目标价77.26元。上修收入预期，预计23-25年收入分别为64.2亿、77.3亿、92.3亿，维持23-25年净利润预测，预计期内EPS分别为3.18元、3.89元、4.65元。

　　23Q2业绩超预期，在变革中前行。公司23Q2营收显著超预期，我们推测主要系23Q2省内消费利好腰部价位带，公司期内延长对口子老产品合同且增加一定费用投放力度，老产品低基数下实现高增；同时，兼系列进入铺货对营收有显著贡献；推测期内皖南等优势市场增速较明显，合肥地区仍处于攻坚期。考虑到费用投放因素，公司23Q2利润增速略超预期。

　　毛利率或受结构影响，预收款、现金流向好。23Q2公司毛利率同比下降1.54pct，推测主要系产品结构变动叠加货折力度有所抬升，23Q2公司销售、管理费用率基本持平，23Q2净利率同比下降2.16pct；公司23Q2末账面合同负债7.27亿元，环比进一步抬升，期间销售收现同增48.93%，现金流向好。

　　徽酒贝塔延续，口子窖有望突围。徽酒23上半年业绩表现普遍强势，主要系徽酒价位以腰部为主，叠加区域经济带来的消费力优势，我们认为白酒消费趋势及区域经济差异或延续，徽酒贝塔有望延续，而口子窖年初以来激励到位，公司营销转型有望取得实质性突破。

　　风险提示：管理层更替、食品安全等因素。

　　

　　事件：公司发布2023半年报，其中23Q2分别实现营收、净利润13.21亿、3.12亿元，对应同增34.03%、22.78%。

　　维持“增持”评级，维持目标价77.26元。上修收入预期，预计23-25年收入分别为64.2亿、77.3亿、92.3亿，维持23-25年净利润预测，预计23-25年EPS分别为3.18元、3.89元、4.65元。

　　23Q2业绩超预期，在变革中前行。公司23Q2营收显著超预期，我们推测主要系23Q2省内消费利好腰部价位带，公司延长对口子老产品合同期且增加一定费用投放力度，老产品低基数下实现高增，同时，兼系列进入铺货状态，对营收有较显著贡献；我们推测期内皖南等优势市场增速较明显，合肥地区仍处于攻坚期。考虑到费用投放因素，公司23Q2利润增速略超预期。

　　毛利率或受结构影响，预收款、现金流向好。23Q2公司毛利率同比下降1.54pct，推测主要系产品结构变动叠加货折力度有所抬升，但整体看，毛利率波动仍处合理范围；23Q2公司销售、管理费用率基本持平，综合多因素，23Q2净利率同比下降2.16pct；公司23Q2末账面合同负债7.27亿元，环比23Q1进一步抬升，期间销售收现同增48.93%，现金流向好。

　　徽酒贝塔延续，口子窖有望突围。徽酒23上半年业绩表现普遍强势，我们认为主要系徽酒价位以腰部为主，叠加区域经济带来的消费力优势，展望后续，我们认为白酒消费趋势及区域经济差异或延续，徽酒贝塔有望延续，而口子窖年初以来激励到位，旺季有望实现新老产品的顺利迭代，公司营销转型有望取得实质性突破。

　　风险因素：管理层更替、食品安全等因素。