2025年，绝味食品（603517）交出了一份让投资者五味杂陈的成绩单：营收54.67亿元，同比下降12.62%；归母净利润-1.91亿元，上市以来首度亏损。
亏损并非因为主业崩盘，而是多年来财务造假这颗“暗雷”集中引爆——补税、滞纳金、罚没支出一次性“洗了个大澡”。
但剥开历史旧账后，绝味的真实困境才浮出水面：鸭脖卖不动了，投资赚不到钱了，连现金流也开始“倒流”。
2026年一季报显示，公司经营性现金流转为-1.37亿元，同比暴跌139.73%，短期借款飙升至8.84亿元。当“现金奶牛”开始失血，故事就不好讲了。
本文将从逆风中的亮点、亏损的真实拆解、主业的量价迷局、投资的“反噬”效应、以及现金流的缺口五个维度，为各位还原一个真实的ST绝味。
01
“两抹亮色”：扣非仍盈利，供应链物流意外增长
虽然2025年归母净利润巨亏1.91亿，但扣除非经常性损益后的净利润仍有0.75亿元——这意味着，公司的卤味主营业务至少还在赚钱，只是被一次性历史包袱压垮了报表。
更值得留意的是，供应链物流业务成为罕见的增长极。年报显示，该板块营收5.88亿元，同比大增20.14%，毛利率提升3.26个百分点至10.87%。这得益于公司近年来对柔性供应链和冷链配送网络的持续投入，对外物流服务能力正在变现。
此外，公司还做了一件值得点赞的事：完成2亿元股份回购并注销，减少股本1392万股，实实在在提升了每股收益（虽然基数低）。同时，董事会授权2026年中期现金分红，前提是“当期盈利且资金充裕”——算是给市场留了个念想。
虽然亮点不多，但“扣非为正”和“物流增长”至少说明，绝味的好底子还在。不过，真正的问题在后面。
02
1.9亿亏损怎么来的？一张拆解图看明白
很多投资者看到“亏损1.9亿”就以为主业崩了，其实不然。我们拆解一下：
核心结论：如果没有历史旧账，绝味2025年本可以录得约0.75亿元的归母净利润（虽然同比仍下滑六成）。所以，1.9亿亏损本质上是“财务大洗澡”，一次性出清历史风险。
不过，虽然扣非净利润虽为正，质量却不高。0.75亿元中，政府补助（1643万）和金融资产处置收益（3563万）两项合计已达5206万元，占比近70%。换言之，主业真实盈利能力已经微薄到不足3000万元。
03
鸭脖卖不动了，加盟商也在“用脚投票”
如果说一次性亏损是“过去时”，那么主业的持续下滑才是“现在进行时”。
量价双杀：年报产销量数据显示，鲜货类产品销售量同比下降9.62%，而收入降幅高达16.18%。这意味着，公司不仅卖得少了，还卖得更便宜了——终端价格明显松动，品牌溢价能力正在消退。
品类分化：禽类制品（鸭脖鸭翅）收入下降16.85%，畜类产品更是暴跌25.17%。仅有的增长来自包装产品，收入增长14.38%，但基数较低，且毛利率仅18.19%，难以挑起大梁。
渠道之殇：最危险的信号来自集采业务（面向量贩零食等B端客户），收入同比暴跌38.39%，仅剩1.97亿元。这反映出公司在与零食量贩店、社区团购等新兴渠道的竞争中全面落败。
加盟商信心动摇：虽然加盟商管理收入仅下降6.97%，但合同负债（预收加盟费及货款）从1.58亿元骤降至1.15亿元，降幅27%。这意味着，新加盟商开店的意愿和老加盟商续约的积极性都在降温。
绝味的困境不是一天形成的。当消费者转头去零食很忙、赵一鸣等量贩店买更便宜的竞品时，传统卤味门店的场景优势正在被瓦解。绝味引以为傲的“万店网络”，如今成了沉重的成本负担。
04
投资“反噬”：22亿投资版图，回报率为负
绝味曾有一个宏大的“美食生态圈”梦。通过旗下网聚资本，公司投资了和府捞面、廖记棒棒鸡、幺麻子、千味央厨等众多消费品牌，公司长期股权投资账面价值曾维持在25亿元上下的高位。
然而，2025年这个梦碎了。
年报显示，长期股权投资账面价值降至22.10亿元，当期确认的投资损失为-5621万元。公司还对多家被投企业计提了巨额减值：四川廖记投资5215万、内蒙古塞飞亚1763万、北京快行线922万。
更隐蔽的风险在于：公司持有的其他权益工具投资（如千味央厨股票）虽然录得公允价值浮盈2518万元，但这部分收益不计入利润，只计入其他综合收益，且尚未变现。一旦股价下跌，这些浮盈随时可能蒸发。
让人担忧的是流动性风险。多家被投基金已进入“退出期”或“延长期”，而当前一级市场IPO通道收窄、并购交易冷清，账面价值能否顺利变现，存在巨大不确定性。
绝味想做“食品界的腾讯”，但投资从来不是谁都能玩转的。当潮水退去，裸泳的不仅是被投企业，还有母公司的报表。
05
曾经的“现金奶牛”开始“倒着走”
如果说利润亏损还可以用“一次性”来安慰，那么经营现金流转负，就是不容辩驳的“红灯”。
2026年一季报显示：经营活动现金流量净额：-1.37亿元，上年同期为+3.44亿元，同比暴跌139.73%；短期借款：8.84亿元，较2025年底的5.86亿元激增50.8%。
公司账上货币资金虽有10.61亿元，但其中约4.68亿元为受限的募集资金（2022年非公开发行项目专户余额），实际可自由支配的现金仅约5.93亿元。而短期借款高达8.84亿元，现金短债比已不足0.7（可动用现金/短债）。短期偿债压力不言而喻。
筹资活动现金净流入2.78亿元，主要靠新增借款。这意味着，公司可能进入了“经营失血→借钱续命→财务费用增加→进一步侵蚀利润”的负向循环。
利润可以调节，现金流不会说谎。对于一家需要每天向数千家加盟门店配送鲜货的零售企业，断流就是断命。绝味若不能在2026年二季度迅速扭转经营性现金流，将面临严峻的流动性考验。
湘江财评
纵观整份年报和一季报，绝味食品正在经历一场“历史出清+转型阵痛”的双重考验。
好消息是：历史造假的一次性代价已在2025年集中计提，2026年不再有此拖累；扣非主业仍有微利；供应链物流业务逆势增长。
坏消息是：主业量价齐跌的趋势未见反转；投资版图继续拖累；经营性现金流已亮起红灯；短期偿债压力陡增。
对于投资者而言，以下三个信号值得关注：
2026年二季度经营现金流能否回正——这是公司能否摆脱“借钱续命”模式的核心指标。
加盟商门店数量及合同负债是否企稳回升——这反映了终端渠道信心。
被投基金退出进展及后续减值情况——22亿投资账面价值仍是潜在“业绩雷”。
2026的绝味，且行且珍惜。