【八方股份*曾朵红】深度：全球电踏车电机龙头，海外布局根基稳固

　　八方股份（603489）

　　全球电踏车电机龙头

　　海外布局根基稳固

　　投资要点

　　八方股份是全球电踏车电机龙头，海外布局根基稳固。八方股份是国内最大的电踏车电机配套供应商，深耕电踏车领域20年，以欧美市场为主的全球化布局成熟。后逐步切入国内市场和传统电动车电机市场，并借助技术优势开拓新业务，现已形成“电踏车电机+一体轮电机+套件+电池”全产品谱系，成套解决方案提高核心竞争力。2015-2022年营收/归母净利润CAGR分别达39.8%/43.4%，2023Q1营收/归母净利润同比-40.72%/-74.06%，业绩短期承压，长期发展前景不变。

　　电踏车电机：欧美渗透率低、市场广阔，公司布局、技术、产品、毛利及成本优势凸显。1）海外前景可期：欧美市场需求仍存，日本市场渗透率超50%。我们预计2025年欧美市场规模突破100亿元，其中欧洲/美国中置电机市场规模达68/15亿元，轮毂电机市场规模达14/9亿元。公司深度布局欧美日市场，拥有荷兰、波兰、美国、日本子公司，市场卡位好。2）技术领先：公司专精电踏车电机业务，力矩传感器等技术具有高壁垒，是全球少数掌握量产技术的企业之一。3）产品齐全：公司具有电机、电池、传感器、套件全品类产品，能为客户提供电踏车成套解决方案，服务能力强，客户粘性高，利于挖掘潜在客户。4）高毛利、低成本：公司相较于外资和外国企业产品物美价廉，在保证性能的前提下、价格不到其一半，有望持续替代外资；公司相较于内资具有品牌和技术双重优势，高议价权带来高单价和高毛利，盈利能力强。中置电机因其更好的出力平滑度，需求增长更快，我们预计2022-2025年中置电机业务营收CAGR约为12%。

　　电动两轮车电机：“新国标+产品升级迭代”推动换购需求，高性价比助力提升市场份额。1）新国标、升级迭代：《电动自行车安全技术规范》的推出执行，叠加电动自行车产品高端化、锂电化、智能化发展，新品推出、换购潮到来，我国电动两轮车2019-2022年销量CAGR为11%。2）高性价比、低毛利率：公司国内产品主打性价比、迅速打开市场，2021/2022年一体轮电机毛利率分别为4.10%/5.31%，但2020-2022年市场份额为0.16%/4.85%/8.25%，我们预计随着渠道的拓宽和稳固，市占率有望持续提升，规模效应带动毛利率改善。

　　盈利预测与投资评级：公司为全球电踏车电机领先企业，海外布局深入，技术国际领先，产品种类齐全，积极开拓国内市场，成长空间较大。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.81/4.85/6.71亿元，同比分别-26%/+27%/+38%，对应PE分别为26/20/15倍。考虑到公司电机增量市场广阔+配套产品有望量价齐升，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：国际贸易摩擦风险、原料涨价超预期、下游客户相对集中。