来源 :Auto Workshop2023-10-26
公司发布三季报，前三季度营收35.8亿元、同比+10%，归母净利5.65亿元、同比+16%，扣非净利5.37亿元、同比+17%。
营收环比微增，表现好于大客户。3Q23公司实现营收12.1亿元、同比-4%、环比+2%，对应大客户T中国批发22万辆、同比+18%、环比-10%，T全球51万辆、同比+29%、环比-6%，环比表现好于大客户。
归母净利环比-15%，但剔除汇兑估计净利率环比+2.5PP。3Q23公司实现归母净利1.71亿元、同比-19%、环比-15%，净利率14.0%、同比-2.5PP、环比-2.9PP，扣非净利1.63亿元、同比-21%、环比-14%，具体地：
1）毛利率：25.3%、同比-0.3PP、环比+1.0PP，估计受益于人民币即期汇率平均汇率环比贬值影响；
2）费用率：三费率9.5%、同比+4.7PP、环比+6.1PP，其中财务费率2.0%、同环比+2.8PP/+5.2PP，0930人民币兑美元、欧元中间价较0630环比升值0.6%、3.7%，其中按财务费用-利息支出+利息费用，估计3Q汇兑损失0.17亿元，占营收-1.4%、同比-2.5PP、环比-5.3PP，若仅还原费用端模拟汇兑损益，3Q23净利率15.4%、同比持平、环比+2.5PP
3）其它：信用减值为盈利0.09亿元、同比+0.24亿元、环比+0.23亿元。
墨西哥基地建设起步，有望支撑新定点获取。公司3月底公告，拟通过分别成立子公司、孙公司最终投资建设墨西哥生产基地，预计累计总投资额不超过2.76亿美元，对应约19亿元，考虑行业普遍投入产出比及墨西哥人效情况等因素，按照约1:1投入产出比，保守估计公司于墨西哥将至少释放20亿元新产能，有望为战略客户提供本地化供货等一站式服务，进一步拓展海外市场及国际客户。
全球轻量化潜在领跑者拓展第二成长曲线。我们测算，新能源替换燃油车将为单车铝压铸件增加1500-2500元的价值量，旭升将受益于电池、电驱、电控系统等新能源车独有零件ASP的提升红利。同时，公司在汽车及非汽车类均有不同类型的产品扩张，拓展第二成长曲线：①公司6月新获国内某新能源客户铝挤包、铝门槛等项目定点，年化销售额9.5亿元，预计于3Q24量产；②公司9月再获国内某汽车集团客户防撞梁、门槛梁、电池盒、电驱壳体总成等项目定点，年化销售额7亿元，预计于4Q24量产；③公司去年获竞争格局更优的户储等定点，年化销售额6亿元。
旭升与全球铝压铸龙头具有相似的发展路径：
①产品单品价值量大。新能源三电系统等产品单件价值量多在1000元以上，相较铝压铸小件更容易帮助企业实现规模扩增；②产品特征、客户结构类似。燃油车、新能源车动力总成产品都要求与下游整车厂共同开发，偏定制化，建立稳定关系后，相关供应商有望与客户共同成长；③先发优势、海外扩张。传统铝压铸海外龙头多随欧美、日系等主机厂同步进行海外产能扩张供应动力总成的产品，公司已规划墨西哥生产基地建设，就近匹配核心客户新能源三电等产品，有望在稳固原有客户配套份额的基础上进一步拓展海外新势力、传统主机厂。
投资建议：公司未来的增长除北美新能源外，预计还会有国内新能源客户压铸件、挤压件等项目以及非汽车类户储业务贡献增长量。根据2023年三季报，并考虑新产品放量节奏及产能利用率爬坡预期，我们将公司2023-2025年归母净利预期由8.9亿、11.5亿、14.0亿元调整为7.9亿、9.5亿、11.3亿元，同比+13%、+20%、+19%，对应PE 22倍、18倍、16倍。综合历史估值、可比公司估值、公司未来业绩增长情况，我们将公司目标PE由2023年35倍调整为2024年25倍，对应目标价相应调整为25.5元。维持“强推”评级。
风险提示：宏观经济、国内消费低于预期，大客户销量低于预期，原材料涨价超预期，户储等业务放量不及预期。