药明康德的减持，对行业而言究竟意味着什么？是否行业估值存在较多泡沫？
近日，药明康德实际控制人大手笔减持股份计划引起投资者重点关注，公司股价大幅震荡，以逼近跌停收盘。对比来看，虽然国内CXO企业股东在年内也有披露减持计划，但尚没有实际控制人披露减持计划的先例，而药明康德实际控制人的减持计划或许会对CXO相关概念股造成一定的冲击。
需要指出的是，伴随着国内CXO行业的“工程师红利”优势越来越弱，相关企业的人力成本将会逐年上升，直接导致企业毛利率逐年下滑，其中药明康德毛利率从2017年的42%下滑至2021年的36.28%。
实控人或套现91亿
6月13日，CXO龙头企业药明康德股价多次逼近跌停，最终以跌幅9.56%收盘，股价为93元/股，总市值2749亿元，导致药明康德遭遇投资者用脚投票的导火线——实际控制人减持套现。
6月10日晚，药明康德公告称，因自身资金需求，公司实际控制人控制的股东及与实际控制人签署一致行动协议的股东（以下简称“减持股东”）拟合计减持公司股份不超过3%的A股股份，即不超过8868.03万股，其中通过集中竞价方式、大宗交易方式合计减持公司股份数量分别不超过1%、2%，且大宗交易受让方在受让股份后的6个月内不得转让受让股份。
据了解，药明康德实际控制人为GeLi（李革）及NingZhao（赵宁）、张朝晖、刘晓钟，其通过18家主体公司持有药明康德6.75亿股份，持股比例22.8362%，其一致行动人股东含3家公司，持股为6085.44万股，持股比例2.0587%。具体如下图：
如果以6月10日收盘价102.83元/股计算，顶格减持，药明康德减持股东将套现逾91亿元，该套现金额，将超过A股大多数上市公司的总市值。
从股权结构来看，李革的持股比例最高。公开资料显示，李革是美国国籍，已取得中华人民共和国外国人永久居留证，是药明康德创始科学家，也是公司的核心人物。
搜索公告发现，上述药明康德减持股东并不存在股份质押的情况，说明李革本人对于资金的需求并不迫切。另外，药明康德在6月2日才刚刚实施分红，分红金额15.29亿元，实际控制人分红金额约3.8亿元。
以此来看，李革等实际控制人资金应当十分充裕，为何又要急于减持套现呢？
事实上，在本次药明康德实际控制人计划减持之前，有着医药女神之称的葛兰管理的中欧基金在今年第一季度大手笔减持药明康德股份达638.85万股股份，预计减持市值约6.39亿元。另外，持有药明康德股份的机构持股数量也从2021年末的1731家下降至今年第一季度的870家，机构数量减少861家，一大半机构撤走。
实际控制人不缺钱却要减持，机构也在大撤退，不禁要问，药明康德究竟怎么了？
从业绩来看，2022年第一季度，药明康德实现营业收入84.74亿元，同比增长71.18%，归母净利润16.43亿元，仅同比增长9.54%，两者的增幅相差巨大，严重不匹配，主要是其投资失利所致。
6月6日，药明康德公告称，公司预计2022年第二季度收入仍将实现63-65%的增长，公司继续对2022年全年实现收入增长65-70%的目标充满信心。
该预测也让药明康德股价在当天暴涨，最终以涨幅9.2%收盘。没想到几天之后，药明康德实际控制人就发布了减持计划，这也让投资者措手不及。
从行业来看，中银证券预测疫情相关订单预期在2022年为CXO行业带来阶段性峰值，2023年后CXO行业将需要面临高基数下的增长压力，行业面临分化。
从营收规模来看，以今年Q1为例，药明康德是当之无愧的龙头，但71%增幅远远落后于同期凯莱英（165%）、博腾股份（166%）、泰格医药（102%）等竞争对手。
值得指出的是，在本次减持公告之前，5月28日，药明康德的股东上海瀛翊投资中心（有限合伙）（以下简称“上海瀛翊”）因违规减持套现28.94亿元，被证监会责令改正、给予警告并处以2亿元的罚款，而这源于上海瀛翊在去年5月14日至6月7日之间的违规减持。
此外，上海瀛翊的减持引发了蝴蝶效应，药明康德的股东、董事、高级管理人员在其减持股份一个月后，纷纷披露了减持计划。具体减持详情参考下表：
上海瀛翊的违规减持，再加上董事、高级管理人员的竞相减持，让药明康德股价长时间萎靡不振，从180.99元/股下跌至低点81.82元/股，股价早已腰斩。
近期，药明康德股价刚刚有所回弹，却又遇上了实际控制人抛出的大额减持计划，对公司股价的冲击是显而易见的，公司的20.66万股东十分不容易。
人口红利逐渐消失，估值调整
对比来看，药明康德并非是年内首家披露减持的CXO企业。
康龙化成方面，1月26日，公司公告称，因自身资金需求，股东深圳市信中康成投资合伙企业（有限合伙）（持股比例19.79%）、深圳市信中龙成投资合伙企业（有限合伙）（持股比例3.59%）拟分别减持股份数量不超过总股本的4%、2%。
到了4月29日，康龙化成股东天津君联闻达股权投资合伙企业（有限合伙）（持股比例5.37%）及其一致行动人北京君联茂林股权投资合伙企业（有限合伙）（持股比例0.41%）拟分别减持股份数量不超过1.86%、1.84%。
博腾股份方面，3月18日，公司公告称，因自身资金安排，股东重庆两江新区产业发展集团有限公司（持股比例14.51%）拟合计减持公司股份数量不超过1088.37万股，其中通过集中竞价、大宗交易减持的股份数量分别不超过1%、2%。
昭衍新药方面，公司的股东、董事、监事、高级管理人员均有减持计划。
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虽然诸多CXO企业的股东在年内有着减持需求，但并没有看到实际控制人的减持计划，而CXO龙头药明康德实际控制人的减持无疑会对CXO相关概念股造成一定冲击。
药明康德的减持，对行业而言究竟意味着什么？是否行业估值存在较多泡沫？
中银证券报告指出，CXO行业内公司经过泡沫挤压估值进入再平衡时期，根据截至2022年6月1日股价与盈利预期，CXO行业内主要公司基于2022年盈利预期的预期市盈率在40倍左右。
此外，该报告还指出，若行业内主要公司2023-2025年的年均复合增长率为20%，则药明康德2022年对应的预期市盈率为33.62；30%、40%的复合增长率对应的预期市盈率均为33.62。
6月15日收盘，药明康德动态市盈率、静态市盈率分别为43.01、55.46，高于中银证券给出的预期市盈率，或许后续仍有调整的区间。
当然，对于药明康德而言，除了估值之外，更大的风险来自于外界。今年2月8日，药明生物两家子公司被列入美国商务未经核实名单（UVL），虽然药明康德发布澄清公告，并强调公司不在UVL名单中，但投资者却并不买单。
从收入结构来看，2021年，药明康德的收入主要来源于境外，为171亿元，其中来自欧美客户的收入占比近70%，美国客户占比为53%。
此外，伴随着国内CXO行业的“工程师红利”优势越来越弱，相关企业的人力成本将会逐年上升。对于药明康德而言，其毛利率从2017年的42%下滑至2021年的36.28%。对于2021年毛利率下滑，药明康德称汇率变动、大宗材料涨价导致原材料价格上涨等因素对公司毛利造成负面影响。
事实上，对比数据发现，药明康德毛利率的持续下滑与人工成本的逐年增加有着密不可分的关系。
2017年至2021年，药明康德的直接人工成本增幅远远超过同期营业收入增幅，直接人工成本从初期17.16亿元增长至末期的64.14亿元，累计增幅273.78%，同期营业收入从77.65亿元增长至229.02亿元，累计增幅为194.94%，两者相差巨大。另外，直接人工成本占主营业务成本的比例从38.24%增加至44%。
这也意味着，药明康德想要像以前“躺平式”赚钱会越来越难，这也是国内大多数CXO企业未来需要直面的难题，如何寻找新的出路也是大多数CXO企业需要探索的。