1.PKI行业龙头，场景应用拓展迅速
1.1.深耕PKI行业，技术与客户壁垒优势明显
格尔软件是国内领先的公钥基础设施PKI厂商，自成立以来一直专注于信息安全行业PKI领域。公司是我国首批研制和推出PKI公钥基础设施产品的厂商之一，也是国内首批通过国家密码管理局审查、支持SM2算法、省级电子认证服务机构的建设单位。同时，公司是国内首批商用密码产品定点生产与销售单位，是国家保密局批准认定的涉及国家秘密的计算机信息系统集成甲级资质单位，是全国信息安全标准化技术委员会成员单位。截至2022年，格尔软件共发起、参与研制行业标准规范26项。因此，格尔软件是毋庸置疑的行业龙头，根据IDC数据统计，2023年被国际知名咨询机构IDC认定为“中国身份和访问管理软件市场份额”TOP3。2022年公司被认定为“中国网络安全企业100强”综合实力TOP14、“云安全市场十强”TOP6、“信创能力十强”TOP7、“商密市场厂商资质”TOP20、“金融信创领航企业”TOP30。
卡位核心标准制定，树立PKI行业技术壁垒。截至2022年底，公司取得了近70项发明专利和近180项软件著作权，通过了CMMI3认证、ISO9001质量认证、ISO27001信息安全管理；截止2023半年度，作为国家密码管理局基础设施组秘书成员单位，公司牵头和参加相关标准100多项，其中国家标准近20项，先后2次荣获国家科学技术进步奖二等奖，20多次荣获国家党政密码科技进步奖和省部级科学技术进步奖。同时公司始终保持着对研发端的高投入，2022年公司投入0.91亿元用于研发，占全年收入的13.8%。公司员工本科及以上学历约占99.3%，研发团队均由信息安全技术领域的资深专家、博士、高级工程师领衔。
客户大多为政府机关，准入门槛极高，公司具有客户壁垒优势。公司客户主要为国家部委、地方政府部门、军工企业、金融机构、大中型企事业单位，具体包括32个国家部委、100多家国企央企、200多家银行。公司为客户提供了全域全栈专业级信息安全服务，而这些优质的客户资源也沉淀了公司宝贵的行业经验和技术实力。
1.2.深度布局通用安全应用，业绩改善显著
近5年来公司营业收入稳步增长，2023Q3利润亏损幅度显著收窄。自2018年以来，公司营业收入逐年增长，5年CAGR达16.39%。2022年公司营业收入达6.60亿元，同比增长7.93%。2023年H1公司业绩出现波动，受经济形势影响业务量下降，营业收入1.63亿元，同比下降44.59%。2023年前三季度收入3.31亿元，同比下降28.83%，2023年前三季度归母净利润亏损0.37亿元，相比于2022年同期，亏损幅度显著收窄。公司2023年前三季度主推云密码服务平台，因为客户因预算问题，部分客户转向买云服务的方式向公司采购，因而一定程度提高了毛利率水平，云密码平台的商业模式也得到验证。但考虑到下游客户的预算情况以及收入确认节奏，我们认为需下调2023-2024年的盈利预测。
公司总体毛利率维持在40%以上，始终处于较高水平。由于信息安全和电子认证行业属于技术密集型产业，存在较高的技术壁垒，公司长期居于行业前列，具备一定的议价能力。同时，公司历年来以自主研发的PKI相关产品为主，而PKI基础设施及其安全应用产品毛利率较高，故公司整体毛利率常年保持较高水平。
近5年来，公司通用安全产品营收占比显著提升。PKI基础应用市场已相对饱和，行业格局也已确立，面向信息创新的通用安全产品是未来PKI应用的主要发展方向。公司近5年来三项业务的营收占比变化很好地体现了这一点。2018年，公司通用安全产品营收0.91亿元，仅占全部营收额的29.4%。2022年，公司通用安全产品营收达3.71亿元，占全部营收额的56.3%，取代PKI安全应用产品称为公司的主要核心收入来源。近年来，公司也紧跟时代发展潮流，加大对云计算、物联网、移动互联网、工业互联网等通用型信创安全产品研发，取得了卓越的品牌优势。
1.3.密码产品矩阵完备，覆盖应用场景丰富
公司产品具体可分为身份安全基础设施、密码服务平台、认证与访问控制、终端安全与准入控制、数据安全及隐私保护五个部分。在这个5个大类下包含多款细化的小产品，这便是公司解决方案的“积木”。以此为基础，公司可根据客户要求的具体应用场景，从各个部分中分别挑选出合适的“积木”拼接搭建成一套完整的PKI安全系统，具有针对性地解决实际应用问题。
面对不同应用场景不断拓展产品矩阵，基于拳头产品打造针对性解决方案。20多年来公司相继开发出安全认证网关、数字证书认证系统、服务器密码机、云服务器密码机（密码模块）、签名验签服务器、时间戳服务器、密钥管理系统等“拳头”产品，逐渐形成了由密码基础、身份管理、访问控制、数据安全、电子签名、安全网关、终端安全、视频安全、工控安全等11类近100款产品“全家桶”。针对政府机关、大型企业、银行金融、军工集团等不同客户类型推出多套具有针对性的产品解决方案。
2.PKI构筑万物互联时代安全底座，行业景气度快速攀升
2.1.PKI技术体系构筑数字安全基石
PKI(Public Key Infrastructure)是通过使用公开密钥技术和数字证书来确保系统信息安全，并负责验证数字证书持有者身份的一种体系。由第三方权威机构——数字证书认证系统（CA）对用户身份信息进行核实验证，并根据检验结果为用户签发数字证书，数字证书中声明了证书持有者的身份和公钥。证书持有者与依赖方进行交互（如建立通信连接）时，需获取证书持有者的数字证书，验证数字证书的真实性和有效性。通俗而言，PKI技术通过公钥和数字证书解决了网络世界中“你是谁？”的问题。同时，它能够提供真实性、完整性、机密性、非否定性以及可用性等安全服务，是目前最常见也是安全度最高的一种身份认证技术。
面对网络防护难度增大以及数据要素市场的安全稳定要求，PKI为核心的安全产品已成刚需。随着信息技术发展，传统网安防护思路与措施无法满足当下数据安全的防护需求，以PKI为核心的数据安全应用能够有效满足数据安全需求，有效防范数据泄露、数据篡改等安全事件发生。而且随着数据要素市场化成为大势所趋，传统以网络为中心的安全建设，将转向以“数据为中心、结合网络边界防护”的双轴驱动，密码将嵌入在数据要素和数据安全各个环节；同时数据交易所需要的隐私计算也是密码技术的前沿方向，密码产业将长期保持稳定成长。
PKI在实际应用上是一套软硬件系统和安全策略的集合。PKI不是单个产品的部署，而是一套由软硬件系统和安全策略相结合形成的完整的安全机制。PKI系统一般由数字证书认证系统（CA）、证书注册系统（RA）、密钥管理系统（KM）、目录服务系统（LDAP）及在线证书状态验证系统（OCSP）等核心部分组成。其中，CA是数字证书的颁布机关，通过核实用户身份和签发数字证书确保证书持有者与一对公钥和私钥建立对应关系；RA负责收集用户申请、审核用户的真实身份；LDAP负责储存已经颁发的证书和公钥，方便用户查询信息；KM负责创建和管理密钥，帮助用户解决密钥丢失、找回等需求；OCSP负责检查证书是否在有效期限内，实时响应用户的查询及更新请求。在上述软硬件系统的基础上，PKI能够实现密钥的生产、更新、恢复和托付以及证书的签发、公布、更新和撤销等一整套安全机制。
2.2.PKI基础设施市场有限，摄像头安全是重要发展方向
基础设施市场空间有限，未来应用市场空间巨大。身份管理和访问控制技术作为基础性安全技术，在网络安全体系中具有重要作用，一直是信息安全领域的热点。传统PKI产品市场是最大的子市场，据IDC测算，2020年国内市场规模达56亿人民币，近5年复合增长率将保持22%以上。IDC的数据展示的仅仅是基础技术的市场空间，但身份管理和访问控制技术的应用范围则很广泛，不局限于传统PKI产品市场。据IDC发布《中国视频物联安全市场份额，2022》报告显示，2022年，中国视频物联安全市场总体规模近2.39亿美元，IDC认为随着多行业用户的关注和重视，中国视频物联安全应用市场广度和深度不断拓宽。我们也认为，随着数字化转型的持续推进，面向各个细分领域的身份管理和安全保障越来越重要，安防视频监控、车联网、智能电网、自动化产线等创新安全应用市场空间广阔。
摄像头安全是一个大市场。随着物联网进程加快，智能摄像头已经普及，然而目前许多摄像头的访问控制只有简单的密码验证，存在被非法控制的风险；通讯信息大多以明文方式传输，也存在泄露风险。一旦海量部署的摄像头被非法控制或者通讯信息被泄露，公民隐私、城市治安乃至公安机关数据网络都面临着重大威胁。视频内容的安全保障是一个重要问题。
GB35114-2017标准为视频监控信息安全提供了标准和依据。原视频监控系统要支持GB35114-2017，需要进行改造，即在前端设备、用户终端、视频监控管理平台各个模块增加安全功能，增加专门的视频安全密钥服务系统。据华经产业研究院统计，中国监控摄像头装机量逐年增加，由2017年的3亿台增长至2021年的5.8亿台，增长幅度为90%，复合增长率为14.9%，2021年同比增长13.73%。在信息安全需求日益增长以及监控摄像头数量持续增加的趋势下，基于加密的视频监控系统改造市场空间巨大。
信创应用场景广阔，是PKI未来市场的主要发展方向之一。密码作为信创产品的核心基础，信创的方方面面都离不开密码的深度应用。根据海比研究院数据显示，2022年信创产业规模达9220.2亿元，近五年复合增长率为35.7%，预计2025年突破2万亿。随着行业信创进入快速推进期，国密算法升级改造需求将持续快速增长，以PKI为代表的密码应用同样需要进行国产化改造和测评。随着信创加速向电信、金融、能源、交通、水利、教育、医疗等行业推进，密码系统改造和测评迎来大机遇。
2.3.商密市场发展提速，密评密改推升PKI行业景气度
顶层政策基本定调，密码行业已形成“一法三规一条例”的核心结构。国家已对于国密替换形成了高度合规要求和执行细则。此外，教育、公安、住建、交通、水利、卫生计生、工商、能源等领域主管部门，均制定了本领域密码应用总体规划或工作方案，明确要求使用符合国家密码法律法规和标准规范的密码算法和密码产品。
加密贯穿全生命周期。数据要素的安全防护，需要贯穿数据采集、存储、处理、传输及交换的全生命周期。而加密在数据的存储、传输中起到重要的作用。此外，根据等保3.0的要求，身份的认证（涉及数据采集、存储、传输、交换）均需要使用密码技术加以保护。在联网设备数量持续增加的趋势下，单纯老式的边界防护、漏洞扫描以及态势感知难以做到全面防护，而加密更易于贯穿数据流通的全生命周期，是必不可少的基础手段。从原理上看，密码行业景气度与数据要素、数据安全行业紧密相连。
密评密改壮大行业规模。截止2023上半年，我国商用密码市场规模增长迅速，硬件占比极高。根据华经产业研究，商用密码行业在2023年有望达到986亿元，同比增速39%。商用密码产业结构包括硬件、软件和服务三个部分。其中硬件市场规模343.91亿元，占比为73.8%；软件市场规模36.35亿元，占比为7.8%；服务市场规模85.74亿元，占比为18.4%。无论是刚性硬件部署需求，还是硬件部署后的服务及软件空间释放，商用密码市场均具有客观的潜力。同时，作为数字经济的基础设施，商用密码产业本质上需要实现高度国产化。根据招标网不完全统计，2022年4季度至2023年上半年，国密改造相关项目成交额同比增幅至少为51.8%。从数观天下统计的项目增速来看，政务、医疗、金融及公安行业的国密改造已经进入高增速时期。
国密算法升级改造已然是行业大势所趋和必然要求，且随着信创往行业纵深推进，催化密码相关产品市场。目前我国密码体系仍然普遍使用RSA算法，国密算法在加密强度或运算性能上都优于同类国际通用算法，且目前我国密码技术体系基本形成，在某些领域上的研究深度达到了国际水平，如SM4分组密码算法、TCM密码芯片、PKI/CA等技术，因而采用国产通用加密算法的条件日趋成熟。《密码法》正式实施后，对商用密码提出了明确的应用要求，密码将迎来国产机遇，而且国密算法在信创产业中扮演着重要的角色，由于国密算法相比国际算法具备一定优势且在政务信息化项目和其他基础设施行业中已经成为刚需，国密应用和改造将得到进一步推广和普及。随着行业信创进入快速推进期，密码板卡、整机、证书、PKI等上下游产品均会受益。
受《商用密码应用安全性评估管理办法》影响，金融、政府等各领域正不断加快PKI国密算法升级改造的步伐。根据智研咨询测算，加密算法国产替代环节，仅政府机构和军工集团领域的国产替代空间达百亿元以上空间。叠加芯片等硬件级别替换和银行金融领域渗透，整体国密替代市场空间广阔。从区域渗透角度，目前PKI体系建设在部委、省级有了较好的覆盖，而市场空间更大的市县级目前渗透率还较低，市场下沉潜力巨大。
隐私计算也带来密码相关业务增量。2023年1月中共中央国务院《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》再次提出了同样要求。隐私计算作为“可用不可见”的重点技术，是必不可少的手段。从技术架构来看，数据的密态处理，即明文加密等流程是隐私计算不可或缺的步骤。因此，从原理上看，隐私计算的市场增长将带动密码技术更广泛利用。根据KPMG预测，到2025年隐私计算技术服务营收有望触达100-200亿人民币空间，从而带来密码相关厂商业绩增量。
3.视频监控安全标准发布，公司摄像头安全产品快速放量
3.1.多因素催化，视频监控安全应用快速升级
伴随智能化升级，视频监控需求量大幅提升。根据“十四五”发展规划，国家将加速推进智慧城市和数字乡村的改造。在这一背景下，视频监控设备的需求将显著增加，叠加智能视频监控技术的不断迭代和提升，视频监控设备将快速渗透到各个行业，视频监控设备行业将迎来高速增长期。据IDC统计，2020年全球视频监控产生的数据约18.1PB，占同期物联网数据量的83.1%，构成物联网数据的主体。据前瞻研究院预测，从2020年到2026年，我国视频监控市场规模将以年均约9%的复合增长率增长，到2026年，该行业的市场规模将达到163亿美元。
视频监控存在普遍风险，案件频发。国际非营利组织OWASP（Open Web Application Security Project）的开放式Web应用程序安全项目提供了被广泛认可的、最权威的“十大安全漏洞列表”，被用于网络安全漏洞评估。这个列表统计的物联网安全十大风险包括：弱口令问题居首，例如弱密码、可猜测密码和硬编码密码；其次是不安全的网络服务，如损害信息的保密性、完整性、真实性和可用性；而第三则是不安全的接口，如缺乏认证、授权、加密以及数据的输入和输出过渡。大多数人在生活中并不意识到这些风险，也缺乏对其的认识。因此，近年来与视频监控安全相关的案件频繁出现。
3.2.视频监控各环节均需安全保护，摄像头安全最具价值
针对视频监控的攻击可分为针对摄像头、接收终端、云端、协议这四种。目前市面上的视频监控系统包含了云端、接收端、摄像头设备端三部分。摄像头设备终端主要存放设备密码、与云端交互的信息、协议相关信息；接收端通过蓝牙、wifi等方式管理智能设备、用户注册、密码修改、绑定设备、管理设备等；云端提供存储空间进行上传的视频存储、对用户进行管理、对可视化管理系统或手机App进行管理、提供api接口等。摄像头部分有硬件组成可成为前端，其余部分以软件为主为后端。不法分子可针对对摄像头、接收终端、云端、协议四种不同方式对视频监控系统发起攻击。
摄像头安全是视频监控系统安全中的高价值量环节。根据智研咨询统计，2020年摄像头是中国视频监控市场最大的支出，占市场支出的62.5%。由于中国的城市化、城镇化仍在进行中，已有的智慧城市项目不断升级改造，平安城市、智慧交通、智慧校园、智慧楼宇等领域的摄像头的替换和新增部署都数量庞大。IDC预计到2022年中国视频监控摄像头部署量将达到27.6亿台，按照每个摄像头20-50元的升级费用，市场空间将为500-1000亿元。
3.3.公司参与标准制定，打造摄像头安全前后端完整解决方案
由格尔软件参与编写的《公共安全视频监控联网信息安全测试规范》国家标准发布，进一步完善了视频监控产品标准。该标准由公安部第一研究所、视频图像信息智能分析与共享应用技术国家工程实验室、国家安全防范报警系统产品质量检验检测中心（北京）、格尔软件等共同起草。该标准规定了公共安全视频监控联网信息安全的测试对象、测试类型及测试工具、测试环境要求，描述了功能及性能测试方法，适用于公共安全视频图像信息联网共享应用中的平台、设备符合GB 35114—2017要求的功能和性能测试、工程检验及相关质量评价，将从2024年10月1日起正式开始实施，进一步完善了视频监控产品质量标准。我们认为，公司提前卡位核心标准制定，将为未来摄像头安全产品放量提供有力支持。
格尔软件针对视频监控系统前、后端均有对应产品保证安全性。通过使用国产商用密码算法、协议、产品、建设视频安全密钥服务系统，解决弱口令、不安全网路服务、不安全网络接口、隐私保护不足、不安全数据传输和存储问题，实现实体身份真实、信令真实可靠、数据视频安全，提高视频监控前端、终端设备及系统/平台的安全性，形成完整的安全可控的视频监控信息安全保护体系，保护公共安全视频监控信息安全。
具备摄像头安全一体化研发能力，全面确保摄像头安全。公司针对摄像头安全的主要产品包括软件密码模块与盒子两种，其中相关的视频分析软件、音视频加密芯片、通信接口、存储接口、网络接口、电源接口等关键软件硬件均由其自主研发完成，全面保障摄像头安全。常年以来，摄像头几乎是没有安全防护的，其中的控制盒只要打开然后接入网线，视频都能泄露，而今，公司通过在控制盒中接入芯片等硬件，进行数据流的加密和身份识别，从而从源头保证了摄像头的安全。涉及视频监控的区域都会有一个控制中心，每一路摄像头配有一个盒子，叠加控制中心的加密系统，整体占到总投入价值量的20%，摄像头软硬件安全产品按一路100元的收入测算，市场潜在空间巨大。
视频监控安全产品面向政府采购市场和通用市场。政府采购方面涉及公共安全视频监控系统的行业。其中，以采用GB28181进行联网建设的为核心，如公安、邮政、银行、电子政务外网等。这些行业的视频监控都是部省市县四级联网，规模巨大。此类市场的建设主体为政府单位，视频监控的场景涉及的人员复杂众多，项目的建设需要满足法律法规的要求，同时满足政府项目建设管理要求；通用领域涉及政府非公共安全的重要场所、单位的视频监控，例如军工研究院所的园区视频监控系统、政府办公大楼的视频监控系统，这类市场的特点是数量多、单个项目体量小。此类市场用户以满足实际的保密需求为主，主要解决实际的视频监控数据泄露带来的影响。
通过不同安全设备为视频监控系统提供服务，确保后端安全。后端安全包括视频监控管理平台安全、云端安全等部分。为确保平台安全，公司根据平台接入设备等级分别部署用户认证网关、设备认证及信令安全路由网关等安全服务确保平台入口安全性。为确保云端存储的各类视频监控安全，进入云端也需经过用户认证、设备认证、密钥管理、可信鉴定等一些列操作，所有视频文件也经过特殊的加密方式处理后储存。除此之外，公司还开发了基于视频和图像的智能应用，帮助管理者快速分析音视频信息，提高指挥调度效率。
4.车联网PKI需求强劲，潜在市场空间巨大
4.1.车联网PKI市场规模快速攀升，相关标准快速孵化
车联网安全至关重要，PKI技术被广泛认为是解决车联网安全问题的有效途径。车联网的安全性需应对多方面挑战，包括身份验证、信息保密、数据完整性、操作追踪抵赖等问题。在这方面，PKI技术被广泛认为是解决车联网安全问题的有效途径。车联网的核心理念在于实现车辆像计算机一样便捷、高效、安全地连接互联网，以实现共享互联网资源的目标。因此，研究车联网中的IP地址编址和寻址方式显得至关重要。Maxim Raya等研究者提出了将PKI技术应用于车辆自组网，并提倡使用匿名公钥来保护车辆与驾驶者的身份和隐私，这是一项重要的进展。
车联网场景中PKI的需求量正迅速增长。PKI的非对称加密技术在车辆设备、车联网运营和网络通信等各个领域发挥了关键作用，构建了云、中央管理、终端的多层安全防护体系。在车载终端方面，各种设备要配备安全芯片，用于密钥管理和加密操作，同时要确保所有与外界的通信都经过加密传输，因此对PKI的需求不断增长。根据佐思汽研估算，受汽车信息安全需求扩大和车联网普及率提高等因素的推动，预计2022年至2025年，中国车载终端的PKI市场规模将达到92亿至189亿人民币，年均增速将保持在27%。换另一种思路来计算，根据中国信通院数据，我国车联网市场到2023年市场规模将达到1611亿元，按照安全部分占比8%计算，潜在市场规模也将近130亿元。我们认为，鉴于格尔软件的PKI龙头地位，公司在该领域的业务潜力巨大。
工业与信息化部办公厅发布《车联网网络安全和数据安全标准体系建设指南》，推动基于PKI的车联网应用服务标准化。《建设指南》中计划到2023年底，初步构建起车联网网络安全和数据安全标准体系，重点研究基础共性、终端与设施网络安全、网联通信安全、数据安全、应用服务安全、安全保障与支撑等标准，完成50项以上急需标准的研制。到2025年，形成较为完善的车联网网络安全和数据安全标准体系。完成100项以上标准的研制，提升标准对细分领域的覆盖程度，加强标准服务能力，提高标准应用水平，支撑车联网产业安全健康发展。
4.2.公司车联网PKI产品领先，标杆案例打造先发优势
基于多年在PKI行业耕耘，公司已有一整套车联网PKI产品。公司在云计算、通信以及车辆系统领域均展开了积极的工作，以解决车辆云连接的双向认证、权限控制、FOTA升级、移动端多因素认证、SecOC标准集成、固件更新、ECU间通信和远程部件诊断等业务场景中的安全问题。此外，公司还建立了车联网云密码服务系统和车内密码支持平台，实现了车辆云连接的认证、通信的安全性、消息指令的安全性以及ECU之间通信的安全性，从而填补了车联网云连接和智能驾驶领域中的一些安全漏洞。通过建立车联网身份验证和安全信任系统，公司积极推动商业密码应用的实施，以确保蜂窝车联网通信的安全性。
与上汽开展深度合作，已有成熟案例落地。格尔为上汽前瞻建设车联网无线通信技术安全证书管理系统，包含V2X和V2N安全证书体系，V2X通讯安全系统由ROOTCA、ECA、PCA、RCA、ACARA、LA等子系统构成，提供符合1609.2和GB/T37376-2019《交通运输数字证书格式》的证书完成车与车、车与路边单元、车与云端之间的安全互信。此外，公司还为上汽云数据中心移动办公项目建设证书综合管理系统、数字证书认证系统、签名验签系统，并为上汽海外出行建设了云端PKI体系。
2022年格尔软件在汽车领域产品从身份认证体系迈向车联网数据安全体系。公司提出的《基于国产密码技术的车联网传输安全保护应用指南》已成功立项，成为上海商密协会首批通过专家评审的团体标准之一。这一团体标准提供了基于国产密码技术的解决方案，适用于C-V2X车联网通信，特别针对车辆云连接和道路云通信中的传输安全问题提出了应用指南。它具备构建X.509 PKI和V2X PKI系统的基本能力，能够为云端和车载端提供基于数字证书的身份验证。公司的车联网团体标准实现了国产密码技术与C-V2X车联技术的深度融合，确保了智能驾驶中的车辆与道路协同以及车辆之间协同等业务场景的安全性，为车联网数据安全提供了全生命周期的“新价值”。
