来源 :和讯网2023-04-13
22Q4 收入同比+30.95%。公司22 年实现收入20.37 亿元，同比+29.1%，归母净利润2.15 亿元，同比16.15%，扣非归母净利润1.94 亿元，同比10.92%。其中Q4 收入5.61 亿元，同比+30.95%，归母净利润0.62 亿元，同比+56.87%，扣非归母净利润0.53 亿元。22 年末合同负债0.26 亿元，同比+111.09%，经营性现金流量净额2.52 亿元，同比+41.02%。
22 年销售费用率同比+6.09pct。公司22 年毛利率34.57%，同比+3.33pcts，主要系轻烹解决方案毛利率提升带动。销售费用率15.25%，同比+6.09pcts，主要系①21 年4 月将厨房阿芬纳入合并报表，基数较低；②厨房阿芬及空刻网络的规模扩大带动销售费用较大增长。管理费用率5%，同比-0.84pcts。
财务费用率-0.01%，同比-0.27pct，主要系公司偿还银行贷款，利息支出有所减少所致。归母净利率10.57%，同比-1.18pct。其中Q4 毛利率35.35%，同比+2.22pcts，销售费用率15.78%，同比+3.13pcts，管理费用率5.55%，同比-1.51pct，归母净利率11.02%，同比+1.82pct。
22Q4 轻烹解决方案收入同比+58.79%。分产品看，22 年各产品收入/增速分别为复合调味料8.85 亿元/5.4%、轻烹解决方案10.09 亿元/76.81%、饮品甜点配料1.32 亿元/-15.25%，22Q4 各产品收入/增速分别为2.4 亿元/15.46%、轻烹解决方案2.93 亿元/58.79%、饮品甜点配料0.24 亿元/-28.17%。其中22 年厨房阿芬收入8.72 亿元，同比+75.12%，净利润0.44 亿元，同比124.75%，净利率同比提升1.11pct 至5.01%。厨房阿芬收入高增长，主要系空刻意面快速增长所致。22 年空刻意面也陆续推出小食盒、螺旋面、青春版等新组合、新花型、新口味产品，经典口味产品也通过深化工艺实现不断迭代，领先地位得以继续巩固。
22Q4 非直销渠道收入同比+41.63%。分渠道看，22 年各渠道收入/增速分别为直销16.87 亿元/26.57%、非直销3.39 亿元/43.69%。22Q4 各渠道收入/增速分别为直销4.53 亿元/+28.57%、非直销1.05 亿元/+41.63%。非直销业务实现高增长，22 年末经销商数量达到271 家，环比净增加22 家。22 年公司引进了专业团队并设立了线下渠道事业部，目前已通过经销商进入了包括沃尔玛、大润发、盒马、Ole 在内的商超系统，且已与叮咚买菜、朴朴等新零售渠道达成合作。23 年公司计划有针对性的开发诸如轻烹菜肴等针对大众中小餐饮消费场景的产品，以助力经销商更好地服务下沉市场。我们认为随着经销商数量增加、渠道进一步下沉、新产品推出，非直销渠道有望继续保持较高增长。
第一大和前五大客户收入占比有所下降。20-22 年，公司前五大客户占主营业务收入比分别为44.79%、36.71%、27.78%，第一大客户百胜中国占比分别为24.81%、21.03%和13.99%。2022 年百胜中国贡献收入2.83 亿元，同比下降14.56%，我们预计主要受疫情影响所致，同时随着消费逐渐复苏，收入贡献有望逐渐恢复。
盈利预测与估值。我们预计公司23-25 年EPS 分别为0.69/0.91/1.12 元，相关可比公司23 年PE 在37-43 倍，考虑到复调行业较高景气度，且空刻意面有望继续保持较高增长，给予一定估值溢价，给予23 年40-50 倍PE，对应合理价值区间27.6-34.5元，给予“优于大市”评级。
风险提示。上游原材料价格波动影响，行业竞争加剧等。
随着消费逐渐复苏、成本逐渐下降，同时产品品类逐渐丰富、渠道逐渐下沉，结合公司各项主营业务的历史表现，我们作出如下假设：
复合调味品未来三年收入增速分别为18%、15%、15%，毛利率分别为25.13%、25.38%、25.63%。
轻烹解决方案未来三年收入增速分别为35%、28%、23%，毛利率分别为45.26%、45.51%、45.76%。
饮品甜点配料未来三年收入增速分别为20%、15%、15%，毛利率分别为22.32%、22.57%、22.82%。