来源 :太平洋证券2021-08-25
本报告关注的公司是：养元饮品(603156)
事件：公司 2021 年上半年实现营业收入 34.11 亿元，同比增长 91.27%；归母净利润 11.59 亿元，同比增长 63.85%；扣非归母净利润 9.42亿元，同比增长 77.54%；其中 Q2 实现销售收入 11.75 亿元，同比增长 132.26%；归母净利润 4.21 亿元，同比增长 131.76%。
收入逐季恢复较好增长：从上半年来看（考虑疫情低基数、我们分别较 2020 年及 2019 年比较看），公司营业收入 34.11 亿元，同比增长91.27%，较 19 年略下滑 1.31%，收入体量基本恢复 19 年的同期水平。上半年归母净利润 11.59亿元，同比增长 63.85%，较 19年下滑 8.61%。上半年毛利率 50%，同比下滑 1.11pct，较 19 年下滑 1.48pct；销售费用率 14.04%，同比下滑 1.86pct，较 19 年下滑 1.34pct；管理费用率 1.14%，同比下滑 1.83pct，较 19 年上升0.22pct；研发费用率 0.44%，同比下滑 0.12pct，较 19 年上升 0.08pct。净利率 33.98%，同比下滑5.69pct，较 19 年下滑 2.72pct，主要因为毛利率下滑导致。
单季度收入同 19 年相比， Q1 收入 22.37 亿元，下滑 10.35%； Q2 收入11.75 亿元，同比增长 22.15%， Q1 渠道相对心态谨慎，备货不足，春节旺季销售超渠道预期， Q2 公司较往年更为积极，在淡季根据不同时间节点、持续投入相应的市场营销拉动活动，动销较好，渠道始终维持相对低的库存状态，短期看中秋旺季公司将加大活动力度，疫情或将影响一部分走亲访友的礼节需求，但趋势上看，公司正逐季恢复较好增长。
经营活动现金流净额大幅增长，现金流情况转好：上半年合同负债+其他流动负债共 17.89 亿元，同比增长 44.62%，环比略降 1.58 亿元，较 19 年同期略降 1.5 亿，处于较健康的水平。本期经营活动现金流量净额 8.67 亿元，同增 1739.52%，主因本期销售商品提供劳务收到的现金增长，现金流逐渐转好。
渠道拓展+新品战略，下半年有望发力：报告期内，公司加强六个核桃“2430”等高端产品的推广，抢占高端产品市场；对现有产品进行包装升级，实现主销产品“高中低”产品组合，满足不同层级市场和消费群体的需求。并针对高考季，公司推出“加油罐”，重点打造高考季系列活动，强化品牌定位。另外，公司与“华与华”达成战略合作，重新定位企业发展策略。
渠道上，公司持续做强线下传统渠道的同时，继续推进电商平台的布局，发力拼多多、抖音、快手等社区团购和直播电商渠道，形成线下线上全域营销网络。并在“中秋”、“春节”两大旺季做强的基础上，再打造踏青季、五一、 618、端午节等旺销节点，全渠道开展“主题统一、内容统一、产品统一、促销统一“的联动活动，提升品牌势能。
盈利预测
我们预期 2021 年公司收入 69.63 亿、归母净利润 23.64 亿元，同比增长 41.46%、 49.81%，实现 EPS 1.87 元。当前股价对应 2021 年估值 15.48 倍，有较大的安全边际。公司布局新品植物奶，以豆奶为切入点，去拓展至日常饮用场景，目前设备到位，预计下半年上市。预
计明后年收入增速 8.24%、 8.95%，利润增速为 10.58%、 11.37%。考虑到公司较大的体量和公司业绩的平稳性，给予明年 17 倍估值、目标价为 35 元，给予“增持”评级。
风险提示
宏观经济出现较大波动，公司新品推广不及预期，经营出现重大瑕疵等。
