5月29日，方正证券发布一则减持公告，公司第三大股东中国信达计划在6月23日至9月22日期间，以集中竞价交易的方式，减持不超过8232.1万股公司股份，减持比例合计占公司总股本1%。
这不是中国信达第一次抛出减持计划。自入股方正证券以来，已经是其第六次发布减持预案。纵观此前五次减持计划，信达呈现出极其鲜明的操作特征：三次直接搁置计划、全程零减持；三次落地的减持操作，也从未按照预案顶格抛售。
长达数年的减持拉锯、反复观望与纠结，背后牵出的正是曾经轰动国内资本市场的北大方正千亿级破产重整大案。作为本次重整的核心债权人、操盘主导方，信达以抵债方式斩获方正证券优质股权。如今反复摇摆的减持动作，也侧面暴露了AMC机构参与破产重整项目的痛点。
顺着时间线，拆解中国信达入局方正重整、获取股权、多次减持的全过程，核算项目真实收益，并深度剖析一个核心问题：这种动辄数十亿体量的破产重整项目，真的能成为AMC长效发展的核心主业吗？
一、入局方正重整
北大方正集团的陨落，是国内高校附属企业盲目多元化扩张最典型的反面教材。巅峰时期的北大方正背靠北京大学，资产规模突破3600亿元，业务横跨金融、医疗、科技、地产等多个赛道，风光无限。
但激进的跨界布局、低效的内部管理、居高不下的有息负债，最终压垮了这家巨头。2019年末，北大方正一笔20亿元债券正式违约，多米诺骨牌轰然倒塌，潜藏多年的债务风险彻底爆发，集团整体陷入千亿级债务危机，账面净资产直接跌至-600亿元，彻底资不抵债，破产重整成为唯一出路。
2020年2月，北京市第一中级人民法院正式受理北大方正集团的破产重整申请；同年7月，法院裁定对方正集团、方正产控、北大医疗等五家核心主体实施合并重整。在这场难度极高的重整工作中，中国信达扮演了无可替代的双重核心角色。
一方面，中国信达位列债委会两大主席单位之一（另一主体为上海银行），手握方正集团大批量债权，在债权表决、清偿方案制定上拥有绝对话语权；另一方面，信达深度参与重整顶层设计，是破产管理人核心团队的主导企业，全程牵头统筹各项重整事务。除此之外，信达还向重整主体提供20余亿元共益借款，为项目落地输血赋能，而共益债自带优先受偿属性，也为其筑牢基础收益底线。
本次减持的方正证券股权，并非信达直接投资购入，而是债务抵债的产物，也是本次重整项目最核心的优质资产之一。该部分股权原本隶属于方正集团原第二大股东政泉控股，受整体债务危机波及被纳入清偿资产池。
2020年8月，法院正式出具裁定：将政泉控股所持7.1亿股方正证券股份（持股占比8.62%），用于抵偿国通信托名下相关债权。而中国信达正是该信托计划的最终受益人；2021年12月，这批股份完成工商过户登记，信达顺利入局，一跃成为方正证券第三大股东。
关于市场最关心的抵债成本，未能获得准确信息，结合公开信息客观推演：2020年8月3日法院裁定抵债当日，方正证券二级市场收盘价为8.79元/股，对应7.1亿股股权整体账面市值约62.4亿元，这也是市场公认的信达持仓基准成本线。
二、六年六次减持拉锯
从2022年11月首次发布减持预案至今，六年时间里中国信达先后六次释放减持信号，操作风格极其保守且理性：不盲目抛售，也不长期锁仓，一切以二级市场股价为核心判断标准，简单可以概括为“价高小幅套现，价低直接躺平”。
（一）三次预案落空：时机未达预期，直接放弃减持
六次减持计划中，有半数以上预案最终沦为“空头预案”，信达全程未卖出任何股份，本质是规避低价亏损、守住项目收益：
1.2022年11月，首次披露减持预案，计划减持2%股份。彼时证券板块整体行情低迷，方正证券股价长期处于低位，无法满足信达盈利预期，预案到期后零减持；
2.2025年4月，二度发布减持1%股份的计划，期间个股股价区间锁定在7.2-8.56元/股，大部分价格低于8.79元的抵债基准价，套利空间几乎归零，信达再度放弃减持；
3.2025年11月，第三次抛出1%减持预案，公告发布后方正证券股价震荡下行，从8.22元跌至7.68元，直接跌破成本红线，信达再次选择观望，未进行任何交易。
（二）三次落地减持：小幅高抛，累计套现11.25亿元
仅有的三次落地减持操作，信达均精准踩中股价相对高位，不过始终克制操作规模，从未顶格减持，进一步印证其对退出风险的忌惮：
| 减持时间 | 计划减持比例 | 实际减持比例 | 减持价格区间 | 套现金额 |
| 2023年7-11 月 | 2% | 1% | 8.65-10.06 | 7.84 亿 |
| 2024年4-7月 | 1% | 0.15% | 9.10-9.46 | 1.17 亿 |
| 2024年8-12月 | 1% | 0.27% | 10.03-10.22 | 2.24 亿 |
综合核算，三次减持成交均价约9.2元/股，略高于8.79元的抵债基准成本。看似实现正向盈利，但扣除资金占用成本、管理成本、税费成本后，项目实际盈余空间十分有限，远没有外界想象中暴利。
（三）最新减持困局：股价跌破成本线，进退两难
截至2026年5月29日，剔除此前减持股份后，中国信达仍持有方正证券5.93亿股，持股比例7.2%，依旧稳居第三大股东之位。而本次最新减持计划，也让信达陷入了尴尬的局面。
以公告当日6.89元/股的收盘价计算，若信达顶格减持1%股份，可一次性套现约5.67亿元。但该价格不仅远低于此前9.2元的减持均价，更是直接跌破8.79元的原始抵债成本。此刻减持，确实存在“亏本甩卖”的不利局面；长期持有，数十亿资金被锁定，资金周转效率大幅降低。一进一出之间，充分暴露重整类股权投资项目的退出痛点。
三、深度案例启示
单从北大方正重整项目来看，中国信达凭借自身债权整合、资金储备、风险处置的综合能力，完成了一场教科书级别的资本运作：以存量债权为切入抓手，搭配共益债资金赋能，低成本锁定券商这类优质底层资产，后续通过二级市场高抛低吸逐步套现，在化解区域大型企业债务风险的同时，赚取股权增值收益。
从行业层面来看，这类大型破产重整项目，确实能给AMC机构带来多元化收益：一方面可以盘活大额不良债权、完成资产价值修复；另一方面能获取优质股权资产增厚利润，同时还能树立行业标杆项目，提升品牌影响力，属于优质的利润补充业务。
但结合信达数年的拉锯式操作，需要认清一个底层事实：破产重整股权投资业务，无法成为AMC可持续、可批量复制的核心主业，仅能作为辅助盈利的第二曲线。究其根源，这类业务的非标属性、高门槛、偶然性与退出不确定性，和主业的底层逻辑完全相悖，具体可以分为四点：
第一，项目属性高度非标，具备极强偶然性，无法批量挖掘
传统不良资产处置拥有相对标准化的资产包、统一的估值逻辑、固定的处置流程，市场供给量大且分散，AMC可以常态化收购布局。
而大型企业破产重整项目属于极致非标资产，没有统一的行业模板、估值标准与清偿方案。同时优质重整项目本身极其稀缺：既能出现千亿级困境企业，又同时手握券商、上市公司股权这类易变现优质核心资产，还要具备重整价值而非直接清算破产，多重条件叠加之下，每年全市场可供AMC布局的项目寥寥无几。项目来源全靠机遇与资源，无法主动批量挖掘，天然不具备规模化扩张的基础。
第二，准入门槛较高，对综合专业能力要求远超常规主业
常规不良资产处置，AMC团队积累了较强的清收处置经验和专业能力。但主导大型校企、大型民企合并重整，对机构的综合实力要求近乎苛刻。
以方正项目为例，信达不仅需要统筹数十家银行、上百家中小债权人的诉求，平衡债委会、地方法院、主管部门、高校股东多方主体利益；还要兼顾产业盘活、员工安置、股权分配、资产分拆等复杂事务。业务层面横跨法务、投行、产业运营、二级市场投资、债权定价五大领域，国内能承接此类项目的AMC团队屈指可数。超高的人才与资源门槛，直接阻断了全员、全区域规模化复制的可能性。
第三，资金占用量大、周期长，侵蚀整体资金周转效率
破产重整项目普遍存在“投资体量高、锁仓周期长”的特点。从债权收购、参与重整方案制定，到资产抵债、培育股权价值，再到最终二级市场分批退出，完整周期普遍在3-5年，部分复杂项目甚至超过5年。
并且单项目资金投入动辄数十亿，如同方正证券这类股权资产，一旦入局就会长期占用AMC宝贵的资本金。对于依靠资金周转赚取利差与处置收益的AMC来说，大规模布局此类长周期重资产项目，会直接降低整体资金周转率，削弱机构抗风险能力，违背主业轻量化运营的逻辑。
第四，退出端不确定性极强，无稳定现金流，风险不可控
这也是该业务最致命的短板。传统不良资产处置，回款路径清晰：催收、拍卖、债权转让，回款时间与收益区间均可预判，能够为AMC提供持续、稳定的经营性现金流。
反观重整抵债股权，退出渠道完全绑定二级市场股价走势，受宏观行情、板块轮动、市场情绪影响极大，完全不受AMC单方面掌控。股价高位时，可小幅套现增厚利润；股价跌破成本线时，只能被动锁仓，要么忍痛亏损离场，要么长期占用资金。这种收益不稳定、现金流不可预测、退出无保障的业务，根本无法支撑AMC常态化经营与长期发展。
四、写在最后：找准定位，才是AMC长久生存之道
综上所述，可以给AMC参与破产重整业务做一个定性：它是高难度、长周期、强资源依赖的小众高端业务，绝非普惠型标准化主业。
对于AMC机构而言，对待破产重整业务的理性发展策略是：择优筛选少量优质大型重整项目，将其作为利润补充的第二曲线。切忌盲目跟风重仓重整赛道，妄图将非标重整项目规模化、主业化。对于AMC而言，认清自身能力边界，平衡风险与收益，守住不良资产处置的核心赛道，才是穿越经济周期、实现可持续发展的最优解。