来源 :中航证券研究2023-11-16
◆业绩增长迎来拐点，盈利能力稳步修复
报告期内公司实现营收158.85亿元、同比+41.6%，归母净利润19.69亿元、同比+30.9%，毛利率21.2%、同比-0.9pcts，净利率12.4%、同比-1.0pcts；分季度看，Q3单季度实现营收62.06亿、同比+58.7%，归母净利润8.84亿元、同/环比+76.2%/+54.1%；毛利率24.5%、同/环比+3.5pcts/+4.6pcts，净利率14.3%、同/环比+1.5pcts/+1.0pcts。主营业务量利齐升态势主要得益于在下游组件排产提升拉动光伏玻璃需求的同时，重要原材料纯碱及天然气价格处于低位拓宽盈利空间。
此外，三季度末公司资产负债率由二季度末的57.94%大幅下降至46.44%，降低未来财务风险。同时公司周转率提升，存货周转天数由二季度末的58.08天下降至45.02天。
◆主产业链大幅降价实现以价换量，光伏玻璃需求维持高位
三季度以来，硅料持续下行。根据PV Infolink，截至2023年11月3日，多晶硅致密料价格为7.4万/吨、YTD降幅达到61.1%，P型/N型182双面双玻组件价格分别为1.12元/W和1.18元/W、YTD降幅分别为39.5%和40.4%。以价换量的背景下，下游光伏市场需求有望受益高增。全球光伏主流市场具备偏乐观预期：据EIA，2023M1-8美国累计光伏装机15.33GW、同比+50.5%；根据Rystad Energy，2023年欧洲光伏装机预计约58GW、同比+38.1%；中国市场今年以来持续超预期发展，根据国家能源局，前三季度中国太阳能装机128.9GW、同比+145.1%，维持逐月高增态势。
受下游组件需求拉动，光伏玻璃行业有望维持高景气。产能方面，根据上海钢联数据，截至2023年11月2日，中国光伏玻璃设计产能达到10.2万吨/天，有效产能达到9.6万吨/天、产能利用率达到93.8%，开工率自三季度以来持续回升，由80.3%上升至82.3%。产量方面，根据工信部数据，2023年M1-8光伏玻璃产量1594万吨、同比+65.5%，其中8月产量222万吨、同比+56.6%。
◆原材料价格波动传导流畅拓宽盈利空间，产能稳步释放巩固规模优势
纯碱、天然气等重要原材料价格震荡，公司产品价格传导通道顺畅。9月以来至11月3日，受到上游纯碱大幅上涨影响（2171元/吨上涨至3232元/吨），3.2mm/2.0mm光伏玻璃价格分别由26.0元/平和18.5元/平上涨至28.0元/平和18.5元/平，显示了较强的价格传导能力。叠加天然气价格Q3低位运行，公司利润持续增厚。产能方面，公司当前产能为2.06万吨/天，后续安徽四期4*1200吨/天稳步推进，预计在今年底陆续投产，实现2.54万吨/产能，稳居行业前二地位。
◆投资建议与盈利预测
光伏装机持续高增，行业高景气无虞。公司产能稳步释放巩固规模优势，在手订单丰厚，原材料降本预期乐观，利润有望持续增厚。综上，我们认为公司有望呈现量增利稳趋势，调整公司2023~2025年归母净利润为28.2/39.9/50.8亿元，对应PE值分别为23/16/13倍，维持“买入”评级。
◆风险提示
宏观经济不景气，需求不及预期，原材料价格波动；国内政策变化；公司产能投放不及预期。
◆财务报表与财务指标（单位：百万元）
