来源 :Auto Workshop2024-01-15
公司自4Q23至24年初股价表现弱势，但主业核心竞争优势未减弱，短期新能源业务增长表现有望优于行业，中长期与华为合作紧密，更有望进军海外市场。我们认为当下是星宇第二次穿越周期的前夕，建议关注。
公司新能源转型进程快，有望拉动全年营收/业绩增长33%/39%。市场担忧公司2024年收入及利润率受传统合资客户拖累。我们认为公司正处于客户结构加速优化的进程中，有望对冲合资下滑的经营风险，进行第二次经营周期穿越：
1）收入端：公司是华为/奇瑞/蔚小理车灯供应商，我们预计2024年华为鸿蒙智行/奇瑞/蔚小理销量分别51/240/100万辆、同比分别+364%/+34%/+47%，增速更强劲。随着2H23及2024年新能源客户的新车量产，有望为24年营收增长贡献约30%。公司今年新能源转型将进入快车道，预计新能源业务占比有望突破35%/+18PP，带动整体营收增至136亿元/+33%。
2）利润率：ASP提升+规模效益+新项目占比高，三大正向因素结合可对冲利润端年降的负面影响。
①下游新势力客户在20万元以上市场产品投放加速，青睐于功能性更强、差异化更高的中高端车灯，ASP较传统合资项目的2500-3500元提升至3000-5500元，甚至更高。特别地，星宇与华为合作了问界M9高端数字投影大灯（DLP），我们估计高低配平均单车价值量约1万元，假设年销8.4万台，预计对营收拉动约8%。
②考虑规模效益，假设折旧摊销从2023年约3.80亿元提升至2024年约4.23亿元，则2024年折旧摊销占营收比有望降低至3.1%/-0.6 PP。
③新项目通常在量产初期没有年降压力，22H1公司承接的新能源项目数量占比约四成，以12-18个月为量产周期计算，此类新项目预计于2023至2024年量产，短期不会受到年降影响。
最终，预计2024年公司归母净利15.4亿元/+39%，净利率有望提升至11.4%/+0.5 PP。
另一方面，公司与华为合作紧密，同时进军海外也有望打开中期成长空间。
1）华为赋能打开成长空间。2023年11月，华为车BU将汽车智能驾驶解决方案、汽车智能座舱、智能汽车数字平台、智能车云、AR-HUD与智能车灯等业务独立，拟设立合资公司，并将专用于目标公司业务范围内的相关技术、资产和人员注入至目标公司。星宇作为华为在智能车灯领域的战略合作伙伴，已是华为问界、华为智界的车灯供应商。后续有望获取更多车BU相关新项目，成为华为光学方向核心供应商，拓宽中期成长通道。
2）海外市场或成新增长点。近几年敏实集团、岱美股份、爱柯迪、拓普集团、新泉股份、银轮股份等国内汽零企业纷纷赴海外建厂，掀起出海浪潮，中国企业凭借供应链、性价比、快速响应等各方面优势，不断获取海外定点项目，提升全球市场份额。海外市场也是星宇重点关注的市场，2022年底公司在海外的塞尔维亚工厂已经正式投产。凭借被国际车企和国内车企充分认可的产品力和丰富的量产经验，公司未来有望进军海外，布局欧美市场。
投资建议：公司是国内车灯头部企业，短期新能源业务增长表现有望优于行业，中长期与华为合作紧密，更有望进军海外市场，均对公司估值形成支撑。结合4Q23及2024年行业销量判断，我们调整公司2023-2025年盈利预测：
1）营业收入：由104/136/157亿元调整至102/136/158亿元，同比增速+24%/+33%/+16%；
2）归母净利：由11.1/16.1/19.8亿元调整至11.1/15.4/18.6亿元，同比增速+18%/+39%/+21%；
3）EPS：3.89/5.40/6.53元。
考虑公司盈利增速、过往估值水平及可比公司估值，给予公司2024年目标PE 30倍，对应目标市值463亿元、空间约24%，维持“强推”评级。
风险提示：新能源客户销量不及预期、合资客户不及预期、年降压力超预期。