来源 :东吴证券2024-09-11
东吴证券周尔双
投资要点
全球轨交装备龙头，在铁路固定资产投资复苏的背景下乘风再起舞。
中国中车是全球轨交装备龙头企业，形成了以铁路装备为核心，城轨与新产业多点开花的业务布局。2023 年公司营业收入2342.62 亿元，同比+5.08%，扣非归母净利润91.06 亿元，同比+14.24%，实现困境反转。分业务看，铁路装备稳定贡献营收基本盘，新产业成长较快。2023 年铁路装备业务贡献了42%营收和48%毛利，新产业贡献了34%营收和30%毛利，城轨与城市基础设施业务贡献了22%营收和20%毛利，现代服务业务贡献了2%营收和2%毛利。
铁路装备：动车组招标复苏叠加高级修需求释放，盈利弹性逐步兑现。
中国中车是铁路装备领域的全球龙头，公司铁路装备业务可分为四大板块：1）动车组：短期看后疫情时期铁路固定资产投资复苏，动车组招标同步修复，2024-2025 年均招标有望达270 组，中长期看首批投运的动车组已接近设计寿命上限，存量动车的改装与更新支撑长期发展；2）铁路装备维修：动车组高级修有明确规定指引，2024-2026 年是CRH380 系列五级修、CR400 系列四级修需求集中释放的时间节点，预计2024 与2025 年动车组四/五级修需求空间将达656/525 和566/807 组，弹性增长有望兑现；3）机车：大规模设备更新明确指引电力机车更替老旧内燃机车，预计年替换量可达683 台，保有结构的不断优化夯实公司机车业务基本盘；4）客/货车：客/货车业务与运力需求高度挂钩，2023 年客/货运发送量再创历史新高，客/货车需求有望乘势而上。
新产业：业务版图布局辽阔多点开花，中长期看好协同效应逐步放大。
中国中车新产业领域囊括风电设备、功率半导体、新材料、机电系统以及新能源客车，协同效应突出。孙公司时代电气在动车组牵引变流系统基础上延展至新能源汽车电驱系统领域，打开成长空间；孙公司时代新材风电叶片2021年全国市占率第二，高筑中国中车风电设备业务技术壁垒。业务布局广而不杂且联系紧密，中长期业务互补带来的协同效应有望逐步放大。
城轨与城市基础设施：城轨投资短期承压，长期规划重振城轨建设需求。
2020 年以来我国城轨建设速度略有放缓，主要系政策指引防控地方政府隐性债务。需求走弱背景下，公司城轨业务毛利率逆势而上，从2020 年19%提升至2023 年21%，经营质量不断提高。城轨客运量回归带来地方政府盈利修复，中长期建设规划明确，未来城轨建设有望实现困境反转。
盈利预测与投资评级：
动车组招标复苏与高级修需求释放支撑铁路装备业务困境反转，新产业茁壮成长态势不变，中长期协同效应逐步释放，城轨建设短期承压但中长期需求明确向好，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为138/153/162 亿元，当前股价对应动态PE 分别为14/13/12 倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：铁路投资不及预期，风电行业竞争加剧，城轨建设不及预期。