来源 :新浪财经2022-03-31
事件
上海医药发布2021年年报
上海医药2021年全年实现收入2158.24亿，同比增长12.46%，归母净利润50.93亿，同比增长13.28%，扣非净利润40.01亿，同比增长4.70%，经营性现金流50.61亿元，同比下降26.06%。分配预案为10派4.2元（含税）。
第四季度单季实现营业收入548.52亿，同比增长6.33%，归母净利润6.09亿，同比下降31.87%，扣非净利润4.56亿，同比下降16.02%。
简评
业绩低于预期，新业务布局着眼未来
从收入端来看，全年稳健增长，医药工业实现收入250.98亿元，同比增长5.71%，增速较低主要是部分品种医保谈判降价及疫情影响医院诊疗量；医药商业实现收入1907.26亿元，同比增长13.42%，则好于行业平均水平，反映公司在进口药品总代业务上的积累逐渐显现优势。利润端，全年扣非净利润低于市场预期，主要是四季度业绩同比下滑，结合三季度业绩来看，公司下半年利润端表现较弱，预计主要是3个方面：1）工业收入中大单品受医保谈判降价影响，毛利率下滑；2）联合营投资收益同比下滑较多；3）研发投入持续加大，研发费用率上升明显。
上海医药在21年完成多项重大业务：1）百亿定增引战成功落地。定增140亿引入云南白药作为战略投资者，已于3月22日取得证监会批文，将对上药治理结构及管理机制产生重大影响。2）上药康希诺疫苗基地建成投产。年产能2亿剂、从原液到制剂一体化的新冠疫苗工厂已于2022年1月27日正式宣告量产上市。3）新药管线加速扩张。已有新药管线47项，其中创新药39项，改良型新药8项，其中6项处于关键性研究或临床III期阶段；4）巩固全国进口药和创新药服务龙头地位。全年成功引入18个进口总代品种，进口疫苗代理实现销售收入43亿元，器械、大健康等非药业务销售约247亿，同比增长约28%；5）“互联网+”医药商业科技平台。以高值药品特送和处方流转平台为特色的上药云健康2021年1月完成10.33亿元B轮融资；以特药险、惠民保为特色的镁信健康分别于2021年3月和8月完成B轮10亿元、及C轮20亿元融资，成功跻身医疗科技独角兽行列。
我们看好上海医药公司治理层面上的积极变化，未来管理体制、激励机制、用人机制上改革将为公司长远发展带来新动能，同时在业务层面上，公司在创新药、疫苗、进口药品总代及互联网医药商业上的布局为公司长期持续稳定增长提供动力。
工业受疫情影响增速回落，期待研发管线贡献
2021年公司医药工业销售收入250.98亿元，同比增长5.71%，毛利率57.80%；其中60个重点品种销售收入147.24亿元，同比上升9.31%，平均毛利率71.38%，工业增速较低，一方面是受到疫情影响，另一方面公司有两款重磅产品进入国家医保谈判，价格大幅下降所致。。
研发投入持续加速增长，创新高度重视
公司进一步加码研发，研发总投入达到25.03亿元，同比增长26.94%，占工业销售收入的9.97%。其中研发费用19.87亿元，同比增长19.96%，占工业销售收入的7.92%。已有安柯瑞（重组人5型腺病毒）、凯力康（尤瑞克林）、培菲康（双歧杆菌三联活菌）3款1类新药上市，临床申请获得受理及进入临床研究阶段的新药管线已有47项，其中创新药39项，改良型新药8项，已有6项处于关键性研究或临床III期阶段；首个自主研发创新药的海外权益license-out，将SPH6162海外权益授权于沪亚生物。成功签约贵州生诺X842新型抑酸项目、韩国KoBioLabs益生菌项目（KBL697与KBL693）、Phagelux抗菌ClyO项目等多个license-in产品，与台湾顺天医药合作的急性脑卒中新药I037进展如期。
商业继续主抓高毛利进口总代产品，龙头地位稳固
2021年公司医药分销业务实现销售收入1906.16亿元，同比增长13.70%，继续好于行业平均水平；零售业务实现销售收入77.68亿元，同比下降8.82%，主要是上药云健康不再并表所致。公司继续巩固全国进口药和创新药服务龙头地位，全年成功引入18个进口总代品种，进口疫苗代理实现销售收入43亿元，器械、大健康等非药业务销售约247亿，同比增长约28%。医药商业新业务“互联网+”医药商业科技平台继续高速发展，上药云健康2021年营业收入实现超50%的大幅增长，旗下镁信健康2021年新增服务保单数超1亿单。
财务指标稳定，经营情况良好
2021年全年公司毛利率13.23%，下降1.07个百分点，主要是商业毛利率下降且收入占比提高所致。期间费用率10.05%，下降0.63个百分点，其中销售费用率6.17%，下降0.53个百分点，管理费用率2.38%，下降0.08个百分点，研发费用率0.92%，提升0.06个百分点，财务费用率0.58%，下降0.07个百分点，经营性现金流50.61亿元，同比下降26.06%。
盈利预测及投资评级
上海医药是国内医药工业和商业龙头，工商业协同发展具有优势，受益于医药改革带来的流通集中度提升和公司持续的新药研发投入，长期业绩稳定增长具有较高的确定性。考虑定增带来的股本增厚和财务收益，我们预计2022-2024年归母净利润分别为58.17亿、67.36亿和79.20亿，同比增长14.2%、15.8%和17.6%，对应稀释每股收益为1.57、1.82和2.14元，当前A股股价对应2022-2024年估值分别为15.5、13.3和11.4倍PE，H股股价对应2022-2024年估值仅7.9、6.8和5.8倍PE（按2021年3月30日港币兑人民币央行中间价0.8129计算），维持A+H买入评级。
风险提示:
新冠疫情严重致医院诊疗恢复进度低于预期；
新药研发进度低于预期；
新业务竞争激烈致进度低于预期；
外延并购标的业绩不达预期致商誉大幅减值。