来源 :新消费马莉团队2023-11-10
投资要点
Q3收入同比转正，主业利润仍为亏损
公司23Q1-Q3实现收入50.92亿元（同比-11.1%），归母净利润5.53亿元（同比-46.7%），扣非后归母净利润1.07亿元（同比-89.2%）；
单Q3收入18.72亿元（同比+6.2%），归母净利润2.80亿元（同比+7.0%），扣非后归母净利润-9421万元（去年同期为2.31亿元），单季度收入同比增速自22Q4以来首次转正，单季度收入环比23Q2亦有正增长，但主业净利润仍然承压，非经常性损益主要为投资收益3.98亿元。
预计销量同比已转正，单价下滑导致毛利率承压
预计Q3收入转正主要由量增驱动，单价仍为下滑。量价拆分来看：受需求疲软影响，全球棉价自22年7月起大幅下跌，22年11月至今持续处于低位，因此同比来看，我们估计Q3公司纱线平均售价仍为下滑，收入同比转正主要系销量增长驱动。
Q3毛利率尚未恢复，低于H1主要系存货跌价准备转销影响。23Q3毛利率仅3.6%（同比-25.3pp），我们估计主要系库存原材料成本较高而售价下滑。Q3毛利率远低于Q1/Q2的13.3%/16.3%，我们预计主要系22年报时计提的3.9亿元存货跌价准备中有3.4亿元于23H1转销，而Q3转销较少。
费用率保持稳定，投资收益增厚当期利润
期间费用率基本保持平稳，汇兑损益有所波动。23Q3期间费用率10.8%（同比-1.0pp），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.6%/4.2%/1.1%/4.9%，同比持平/-0.7/-0.4/+0.1pp，财务费用率环比23H1大幅提升预计主要系汇兑损失影响。
非经常性投资收益4亿元增厚当期净利润。Q3归母净利润2.8亿元，而扣非后归母净利润-0.94亿元，主要系确认投资收益3.98亿元。
订单及毛利率有望环比改善，海外储备产能充足
随着海外服装品牌去库存逐渐接近尾声，海外补库需求进一步回升，公司订单及平均售价存在上行动力。根据我们对公司历史存货的测算，公司的棉花库存周期一般在6-8个月，我们预计23年之前采购的相对高价的棉花库存基本已在23Q3消耗完毕，预计23Q4起库存成本及产能利用率回升后的生产成本有望逐步恢复至合理健康水平，且存货跌价准备计提金额预计减少。
截至22年末，公司越南产能占比约70%，且仍有 31 万锭规划产能预计根据订单需求逐步建设投产，能够有效承接欧美产能缺口，提升在全球市场的份额。并且越南成本优势突出，利润率显著高于国内，占比提升后将拉动整体利润率提升。
盈利预测及投资建议
预计公司 23-25 年实现收入 68.6/75.7/81.9亿元，同比增长-1.9%/10.5%/8.2%；实现归母净利润 5.9/8.3/10.2 亿元，同比增长-62%/41%/23%，对应 PE 为 14/10/8 倍，考虑到公司短期订单量及利润率复苏趋势、中长期市占率提升趋势以及高股息率属性，维持“买入”评级。
风险提示：贸易摩擦加剧风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险
