投资要点
半年报综述：1、营收同比增速12.4%，归母净利润增速20.8%，总体符合预期。上半年常熟银行净利息收入保持不弱增长，营收同比总体保持高位平稳，增长12.4%；较高的营收增速叠加稳健优异的资产质量为公司利润增速提供保障，上半年归母净利润同比增长20.8%。
2、小微业务逆周期性助推个贷增长良好。资产端对公和零售信贷占比均有提升，零售信贷二季度增长较好。公司小小微情况：增量方面，上半年小小微新增103亿，占比零售贷款新增高达9成以上，构成了新增零售贷款的主要部分，与二季度个人贷款收益率抬升相一致，共同反映出小小微业务的逆周期性；存量方面，个人经营性贷款占比总贷款上升至39.4%。
3、存款占比继续提升、环比增速有所收敛，存款定期化趋势延续。2季度存款环比增速收敛至0.8%，单季存款新增19.8亿元；存款占比计息负债比例继续提高至86.6%。活期存款受居民存款定期化影响，占比总存款比例小幅下降至24.16%；但从另一方面来看，常熟银行较高的定期存款占比也将使其在存款利率下调的趋势中受益更多。
4、不良维持历史最优水平，不良生成率改善。1H23末公司不良率0.75%，环比持平；单季年化不良净生成0.56%，较1季度环比下降22bp；1H23末关注类贷款占比0.83%，环比1季度末上行1bp，基本维持低位稳定；1H23末逾期率1.02%，较年初改善4bp；逾期90天以上的贷款占比0.55%，较年初下降8bp；2季度末拨备覆盖率550%、环比提升2.75个百分点；拨贷比4.12%、环比持平。
5、村镇银行贡献持续提升。营收方面，本地营收贡献在从2018年之前的50%降到2022年的25%左右之后有所企稳，1H23本地营收贡献24.8%，较2022年全年水平小幅微升0.6个百分点。村镇银行表现优异，贡献占比持续提升，1H23村镇银行营收贡献24.4%，较2022年提升2.2个百分点；拨备前利润贡献同样如此，1H23村镇银行拨备前利润贡献占比23.5%，较2022年提升5.3个百分点。尽管村镇银行拨备前利润占比仍低于营收占比，但从边际来看，拨备前利润占比提升幅度高于营收占比提升幅度，表明村镇银行费用控制正在加速优化。
投资建议：公司2024E、2025E PB 0.73X/0.64X；PE 5.19X/4.47X，公司专注个人经营贷投放，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。公司息差保持稳定带动营收增长。常熟银行商业模式专注，客户结构持续做小做散，资产质量保持在优异水平，建议积极关注。
注：根据已出中报，我们微调盈利预测，预计2023-2024年归母净利润为32.9亿和39.3亿（前值为33.9亿和41.2亿）。
风险提示：宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。
正文分析
Part 1 异地贡献：存贷、业绩及资产质量
贷款区域贡献：省内异地分支机构仍是贷款增量的主要贡献、且贡献占比较2022年提升
常熟银行1H23年表内新增信贷212.3亿，其中常熟本地贷款投放35.7亿，占比新增16.8%。省内异地分支机构投放138.1亿，占比新增65%。村镇银行板块新增信贷38.5亿，总体贡献比为18.2%，其中省外村镇银行占比新增11.3%。
存款区域贡献：异地分支机构的存款贡献有所提升
常熟地区对存款新增贡献42.9%；异地分支机构存款贡献稳定在33%；村镇银行贡献占比提升3个点至23.4%。
营收和利润贡献：村镇银行贡献持续提升，费用控制加速优化
营收方面，本地营收贡献在从2018年之前的50%降到2022年的25%左右之后有所企稳，1H23本地营收贡献24.8%，较2022年全年水平小幅微升0.6个百分点。村镇银行表现优异，贡献占比持续提升，1H23村镇银行营收贡献24.4%，较2022年提升2.2个百分点；拨备前利润贡献同样如此，1H23村镇银行拨备前利润贡献占比23.5%，较2022年提升5.3个百分点。尽管村镇银行拨备前利润占比仍低于营收占比，但从边际来看，拨备前利润占比提升幅度高于营收占比提升幅度，表明村镇银行费用控制正在加速优化。
资产质量：常熟地区不良率有所上升，异地资产质量表现亮眼
1、常熟本地：整体贷款不良率有所反弹，但仍处于0.72%的极优异水平，个人经营贷不良率1.06%，同样有所反弹。2、省内异地分支机构：总贷款不良较年初大幅下降21bp至0.7%，个人经营贷不良率同样大幅改善29bp至0.65%。3、村镇银行板块：省内村镇银行资产质量总体良好，不良率维持在0.87%，个人经营性贷款不良率小幅上行1bp至0.98%；省外村镇银行不良率较年初下降1bp至1.01%，个人经营性贷款不良率改善5bp至1.14%。
Part 2 财务状况分析
营收同比增速12.3%，归母净利润增速20.7%，总体符合预期
上半年常熟银行净利息收入保持不弱增长，营收同比总体保持高位平稳，增长12.3%；较高的营收增速叠加稳健优异的资产质量为公司利润增速提供保障，上半年归母净利润同比增长20.7%。1H22/3Q22/2022/1Q23/1H23营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为18.9%/18.6%/15.1%/13.4%/12.3%、20.6%/22%/20.9%/9.8%/8.4%、20.0%/25.2%/25.4%/20.6%/20.7%。
1H23业绩同比增长拆分：规模增长和拨备释放构成主要正向贡献。其中边际对业绩贡献改善的是：1、其他非息收入有所提高，对业绩的负向贡献边际减弱。2、拨备对业绩同比增速的正向贡献提高。边际贡献减弱的是：1、2季度规模增速对业绩正向贡献略微减弱。2、息差收窄，对业绩的贡献由正转负。3、成本对业绩的负向贡献有所扩大。4、税收对业绩的正向贡献边际减弱。
净利息收入：单季净利息收入环比小幅下行，个人贷款收益率表现良好
累积日均净息差和单季净利息收入环比小幅下降，个人贷款收益率表现良好。1H23累积日均净息差较1Q23小幅下行2bp至3%，根据余额测算的单季年化息差环比下行16bp至2.86%，其中资产端收益率环比下行11bp至5.07%，同时负债端付息率环比上行7bp至2.39%，测算结果较实际披露结果更差的原因可能是受到期末余额波动的影响。根据半年报实际披露情况，1H23贷款收益率较年初小幅下行1bp至6.08%，其中对公端下行趋势延续，反映二季度经济复苏动能不佳的情况下对公信贷需求继续走弱，对公贷款收益率较2022下行5bp至4.79%，票据贴现收益率较2022下行33bp至2.74%；而个人端收益率较2022回升7bp至7.16%，一定程度上反映出“小小微”业务（个体户型小微业务）的逆周期性。
资产负债增速及结构：小微业务逆周期性助推个贷增长良好；负债端存款占比继续提升
资产端：对公和零售信贷占比均有提升，零售信贷二季度增长较好。1、贷款：2Q23信贷单季新增101.3亿，主要来自于零售端的支撑。对公新增24.6亿，零售新增72亿，票据新增4.7亿。2、债券投资：环比下降11.3%，占生息资产比重较1Q末下降3.3个点至24.6%。3、同业资产和存放央行：同业资产规模环比增长25.4%，占比生息资产提升0.4个百分点至2.2%，存放央行保持稳定。
负债端存款占比继续提升、环比增速有所收敛，同业负债压降。1、存款：2季度存款环比增速收敛至0.8%，单季存款新增19.8亿元；存款占比计息负债比例继续提高至86.6%。2、主动负债：发债环比大增59.9%，在计息负债中占比提升2.3个百分点至6.1%；同业负债环比下降34.8%，占比计息负债下行3.8个点至7.3%。
公司小小微情况：增量方面，上半年小小微新增103亿，占比零售贷款新增高达9成以上，构成了新增零售贷款的主要部分，与二季度个人贷款收益率抬升相一致，共同反映出小小微业务的逆周期性；存量方面，个人经营性贷款占比总贷款上升至39.4%。
存款情况分析：储蓄存款继续保持良好增长，存款定期化趋势延续。1、从期限维度上看，活期存款受居民存款定期化影响，占比总存款比例小幅下降至24.16%；但从另一方面来看，常熟银行较高的定期存款占比也将使其在存款利率下调的趋势中受益更多。2、从客户维度上看，个人存款增长仍保持不弱增速，同比增23.4%，占比总存款提升至67.7%。
资产质量：不良维持历史最优水平，不良生成率改善
总体指标多维度看：1、不良维度——不良率维持低位，不良生成情况改善。1H23末公司不良率0.75%，环比持平。单季年化不良净生成0.56%，较1季度环比下降22bp。2、关注角度——关注率低位稳定。1H23末常熟银行关注类贷款占比0.83%，环比1季度上行1bp，基本维持低位稳定。3、逾期维度——逾期率、逾期90天以上贷款占比均较年初改善。1H23末逾期率1.02%，较年初改善4bp。逾期90天以上的贷款占比0.55%，较年初下降8bp。4、拨备维度——风险抵补能力高位继续夯实。2季度末拨备覆盖率550%、环比提升2.75个百分点；拨贷比4.12%、环比持平。
不良率细分情况：对公不良率较年初继续保持下行，至0.75%的低位；零售贷款不良较年初下行9bp至0.8%，其中个人经营性贷款不良率改善明显，较年初下降19bp至0.8%。
其他
单季年化成本收入比小幅提升。2Q23成本收入比41.9%，同比上升2.4个百分点。但业务管理费累计同比增速较一季度有所下降，同比增19%（一季度增20%）；成本收入比的提升主要是收入边际略放缓。
核心一级环比上升。上半年末核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.06%、10.12%、13.56%，环比+22、+22、+27bp。
前十大股东变动：1、增持：全国社保基金一一零组合增持0.46%至持股3.22%。2、新进：澳门金融管理局新进持股1.22%。3、减持：香港中央结算、全国社保基金四一三组合、华泰证券股份有限公司-中庚价值领航混合型证券投资基金分别减持1.57%、0.03%、0.08%至持股2.72%、2.56%、1.49%。
投资建议：公司2024E、2025E PB 0.73X/0.64X；PE 5.19X/4.47X，公司专注个人经营贷投放，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。公司息差保持稳定带动营收增长。常熟银行商业模式专注，客户结构持续做小做散，资产质量保持在优异水平，建议积极关注。
注：根据已出中报，我们微调盈利预测，预计2023-2024年归母净利润为32.9亿和39.3亿（前值为33.9亿和41.2亿）。
风险提示：宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。
