隆基股份（601012.SH）2021年半年报业绩差强人意，公司的长期待摊费用与同行相比畸高，考虑到光伏新增装机自7月起有力提升，原材料涨价压力将向下游传导，公司第三季度的盈利或许会得到支撑。
长期来看，竞争对手的G12大硅片产能持续扩张，给隆基的市场地位带来一定挑战。随着“碳达峰”方案的逐步推出，光伏行业的高景气度持续，硅料与光伏中下游环节的博弈或将阶段性上演。
利润增速逊于竞争对手
2021年上半年，隆基股份实现营业收入350.98亿元，较上年同期增长74.26%；归属于上市公司股东的扣非净利润49.05亿元，同比增长25.95%，利润增幅与中环股份（002129.SZ）和通威股份（600438.SH）相比逊色许多，后者营业收入分别同比增长104.12%和41.75%，而净利润分别同比增长208.16%和212.24%。利润增速的差异与各公司所布局的产业环节直接相关，隆基股份在硅片、电池、组件及电站领域的一体化发展已形成较大规模，中环股份光伏业务的盈利则主要集中在硅片，通威股份专注于高纯晶硅及太阳能电池业务。
硅业分会数据显示，2021年1月6日，国内太阳能级多晶硅成交均价每吨在8.20万-8.76万元，6月30日已达到21.03万-21.72万元。硅料上涨最大的受益者是以合盛硅业（603260.SH）为代表的上游工业硅生产厂商，其次是以通威股份子公司四川永祥、特变电工（600089.SH）子公司新特能源为代表的多晶硅生产厂商。下游硅片涨价相对滞后，G1由年初的每片3.15元上涨至6月份的4.79-5.03元，M6由3.25元增长至4.89-5.13元，M10由3.90元增加至5.87元，硅片价格的增幅远低于硅料增幅。行业协会预计，2021年光伏新增装机量为55-65GW；国家能源局数据显示，1-6月，国内光伏新增装机量13.01GW，同比增长12.9%，7月和8月新增装机9.04GW。受主要产品价格持续上涨、辅材和大宗商品价格高位运行影响，上半年装机量不达预期，电池、组件环节的盈利空间遭到挤压，隆基股份主营光伏电池、组件制造和销售的子公司隆基乐叶上半年营业收入为248.27亿元，同比增长117.02%，而净利润却由上年同期的1.15亿元跌落至-3.86亿元。
具体到隆基股份的业务分部，公司2021年上半年的披露口径将硅片事业部和组件事业部合并为光伏产品分部，将集中式电站和分布式电站合并为光伏电站分部，据此调整2020年上半年的分部数据后，可计算出光伏产品分部的营业收入由上年同期的234.33亿元增长至348.87亿元，增长率为48.88%，毛利率由上年同期的23.62%下降至22.48%；电站分部的营业收入由12.18亿元下降至9.36亿元，毛利率由30.30%下降至19.53%。半年报透露，公司适度调整了产能开工率和扩产进度，隆基乐叶的营收增幅远高于光伏产品分部的增幅，反映出公司在电池、组件环节的营收增速远高于硅片的营收增速，公司销售组件产品计提质量保证金的变动亦可从一个侧面印证这一点，截至2021年上半年，该质保金余额为10.82亿元，远高于上年同期的5.95亿元。
隆基股份2021年第二季度营业收入同比增长66.73%而净利润仅增长9.19%。进入三季度，市场开始猜测硅料是否有下跌的可能，有券商称市场上大部分硅料产能将在2021年年底和2022年一季度投产，算上三个月的爬坡期，预计2022年二季度硅料可以恢复供需平衡，预计硅料价格可能出现大幅回落。不过，2021年三季度硅料价格仍维持在高位，9月15日，国内太阳能级多晶硅成交均价每吨在20.90万-21.38万元，硅片价格微涨，G1、M6、M10每片成交均价在4.99元、5.10元和6.11元，结合7月和8月新增装机量环比上升来分析，隆基第三季度的盈利或许会得到支撑。
硅片阵营谁主沉浮？
据光伏行业协会数据，2021年上半年，中国硅片产量为105GW，同比增加40.0%，而中环的半导体光伏材料产销规模同比提升110%，显著快于行业水平，其中G12硅片的市场渗透率由年初的6%提升至15%，G12产能达到39.20GW。2021年上半年，隆基单晶硅片产量为38.35GW，产能利用率为82.33%，可推算出年产能为93.16GW，与2020年年底的85GW产能相比增长平稳，而中环的半年度硅片产能便较2020年末提升超过55%。
2020年7月，中环参与组建了“600W+光伏开放创新生态联盟”，代表着210mm大硅片生态联盟初步成型，截至2021年上半年，联盟成员已达81家。中环正在推进90亿元规模的非公开发行，用以投资50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智慧工厂项目，加上现有硅片产能70GW，总产能可达到120GW，这样的扩产计划大有与隆基分庭抗礼的架势。不过G12硅片的A品率一直饱受争议，上半年，中环半导体光伏材料的毛利率为20.81%，较上年同期增加了1.24个百分点，相比之下，隆基硅片的毛利率在30%左右，仍有优势。近日，隆基联合晶澳太阳能、晶科能源发布了《关于M10系列组件产品标准化的共识》，视为对G12联盟的回应。
另一方面，隆基股份对电池片业务持续发力，2021年上半年产能达到36.20GW，和组件产能相比有18GW缺口，拟通过发行可转债募集资金79.09亿元，其中47.70亿元用于西咸乐叶年产15GW单晶高效电池项目，10.80亿元用于宁夏乐叶年产5GW单晶高效电池项目一期。公司号称N型TOPCon电池、HJT和P型TOPCon电池的研发转换效率分别达到25.21%、25.26%和25.19%，不过竞争对手不甘示弱，通威号称166尺寸电池最高转换效率达到23.47%、异质结HJT最高转换效率达25.18%、量产转换效率达24.66%。通威已在210电池片领域加快布局，基于210尺寸的TOPCon量产转换效率达到24.10%，预计2022年210大尺寸电池产能规模将超过35GW，未来隆基的市场地位将不可避免地受到G12阵营的挑战。
财务数据异动能耗双控影响几何
硅料供应偏紧在下游硅片厂商的资产负债中有所体现，2021年上半年末，隆基股份的预付款项由上年同期的12.38亿元暴增至41.64亿元，其中预付多晶硅料款高达22.97亿元。上半年末，公司的存货余额高达175.12亿元，存货周转天数为96.12天，较上年同期增加了1.93天。公司向上交所表示，为应对下半年电池片、组件集中交货压力，公司在上半年提前进行了生产备货；组件出口物流周期进一步延长，也是导致2021年6月末组件库存增加的重要原因。此外，存货整体较期初增加了52.91%，而库存商品中的硅片较年初增加了136.39%，需求偏弱，反映出前文所述的硅片业务增长较慢。
而且，隆基股份的长期待摊费用远高于同行，2020-2021年上半年末分别高达10.63亿元和13.13亿元，而中环和通威的固定资产规模均高于隆基，长期待摊费用却仅为2亿余元，隆基有必要对长期待摊费用的合理性做出解释，毕竟这些费用如果一次性计入当期损益，公司的利润会大打折扣。
需要格外关注的是，“十三五”规划纲要指出将实施能源和水资源消耗、建设用地等总量和强度双控行动。2017年8月，新疆提出严控工业硅新增产能，对于能耗高于相关产业政策的企业施行惩罚性高电价，倒逼工业硅产业逐渐由高耗能向高效率、粗加工向精加工的产业结构转变。同年12月，云南出台推动水电硅材加工一体化产业发展的实施意见，提出到2020年工业硅总产能控制在130万吨以内，全产业力争消纳水电300亿千瓦时。政策限制之下，工业硅产能结束了野蛮增长。而自2020年8月国家能源局公布风电、光伏发电平价上网项目以来，光伏行业景气度迅速回升，新增装机带动硅料需求增加，叠加国内疫情得到控制、经济复苏，有机硅需求旺盛，推动工业硅价格大幅升高。
2021年3月，内蒙古规定从2021年起不再审批无下游转化的多晶硅、单晶硅等新增产能项目。不过，国家发展改革委近日印发了《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，强调合理控制能源消费总量，采取多种措施适当增加管理弹性，保障经济社会发展和民生改善合理用量，这意味着硅料产能不会野蛮式新增，现有产能将得到合理利用。另一方面，光伏的市场规模有望继续提升，为推动实现“碳达峰”，近日国家能源局提出2021年全国风电、光伏发电量占全社会用电量的比重达到11%左右，后续逐年提高，确保2025年非化石能源消费占一次能源消费的比重达到20%左右。可以预见的是，新增装机需求能够支持光伏企业将原材料涨价压力向下游传导，硅料与硅片、电池、组件环节的拉锯战或将阶段性上演。
截至发稿，隆基股份未对本文提出的疑问做出回应。