10月27日，山西汾酒发布2022年三季报：前三季度实现营业收入221.44亿元，同比增长28.32%；归母净利润71.08亿元，同比增长45.70%。单三季度营业收入68.10亿元，同比增长32.54%；归母净利润20.96亿元，同比增长56.96%。
总体来看，公司第三季度收入增长环比二季度明显提速，相对疲软的环境下展现出了较强的风险抵御能力。其中，高端青花系列、腰部产品收入维持较高增幅，产品结构持续优化，带动盈利能力的大幅改善，毛利率稳定提升，现金流、预收款质量良好。此外，省内外市场齐头并进，代理、电商、直销多点开花。
品牌上升趋势保持不变，Q3业绩快速反弹
近年来，山西汾酒继续坚持“低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量”四位一体的产品策略，逐步完善产品结构，旗下打造了包括汾酒、系列酒和配制酒等产品矩阵，核心产品聚焦大众消费、次高端和高端三大行业增量价格带。目前，汾酒系列产品是其最主要的收入来源。其中，青花系列、腰部产品收入维持较高增幅，带动产品结构持续优化，业绩快速反弹。同时，公司在淡季开展全国范围内的促销活动、加速库存去化，亦为三季度销售奠定良好基础。
数据显示，22Q3汾酒/竹叶青/杏花村系列收入64.63/1.15/2.04亿元，同比+36.62%/-42.32%/+10.94%。其中，青花系列延续了高增态势，收入增幅较为显著，占比达到超过40%；巴拿马、老白汾系列收入亦实现较高增速，献礼版玻汾仍处于积极铺市环节；竹叶青目前尚在探索推广模式，基础性工作效果有待显现。
对此，中泰证券研报称，清香热已在起势，第二梯队高速增长。清香型也在受益于多元化大趋势，总收入占比持续提升，从2016年的10%提升至2020的15%，酒业协会预计“十四五”期间清香型白酒收入占比将提升至20%以上。汾酒拉动下清香热趋势已现，推动清香型消费人群扩大和认可度提升。因清香型白酒口感柔和、性价比强，更适宜年轻人群体。山西汾酒作为清香型白酒代表，年轻客户群中已占据先发优势。
华金证券研报称，青花延续强劲势能，业绩符合预期。青花20保持较快增长，带动青花30复兴版打开市场；同时8月份献礼版玻汾上市亦带动玻汾价格结构提升，全年目标完成无忧。
省内外市场齐头并进，省内增速尤为优秀
公司坚持“1357+10”的市场策略，以山西省市场为基础，循序渐进地向环山西市场、省外机会市场扩展，持续推动江、浙、沪、皖、粤等市场，进而推动长江以南市场的稳步突破，最终推动其全国化的市场战略布局的逐步落地。综合前三季度来看，省内外市场齐头并进，省内增速尤为优秀，省外市场拓展顺利，全国化扩张推动业绩释放。
数据显示，22Q3省内收入28.7亿元，同比增长34.2%，省外收入39.1亿元，同比增长31.1%，均保持较高增速。截至三季度末经销商数量共3729个，较22Q2末增加81个，主要为省外经销商拓展。单个经销商贡献体量约为594万元，环比上半年提升41%，同比提升18%。
省内营收高增长一方面是受益于经济环境，尤其是煤炭经济向好发展，另一方面汾酒自国改以来对省内空白渠道深度挖掘，复兴版推出后价格带更完善，消费升级下省内增速较快。省内经济向好、叠加消费升级势头，助力省内市场的强劲增长，尤其是青25的高速增长。单看三季度，省内青花25和巴拿马需求旺盛，推动省内营收高增，利润率显著提高。单三季度销售收现77.82亿元，同比增长5.11%。
省外市场得益于在疫情散点扩散下灵活有效的市场开拓和布局。目前，省外环山西市场仍未达到饱和，南方市场营销、渠道、产品多管齐下，消费氛围渐起。中邮证券研报称，今年除了传统优势市场，公司在华东、华中市场呈现出可观销售体量、增长势头继续向上，当前市场进入积极消化库存阶段迎接明年春节大旺季。
国企改革释放经营潜力，结构升级带动盈利提升
山西汾酒之所以能取得三季度的亮眼成绩，很大程度上得益于深化国企改革，激活了内部经营活力，优化了经营效率，为其在完善产品矩阵、拓展市场范围、优化渠道结构齐头并进、多点开花奠定了扎实基础。公司通过坚持“低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量”四位一体推动高端化策略的实施，通过坚持“1357+10”的市场策略推动全国化战略的落地，同时辅以层级明确的营销策略以及不断扁平化的经销体系。
全国化和高端化的稳步推进，叠加内部改革不断优化经营效率的作用下，推动产品结构的不断优化，进而带动盈利能力的大幅改善。数据显示，公司22Q3毛利率77.91%，同比提升1.71pct；因加大市场投入，销售费用率16.39%，同比提升1.67pct；管理及研发费用率4.61%，同比下降1.2pct，税金及附加项占收入比重17.02%。综合看销售净利率30.8%，同比提升4.57pct。
毛利率稳定提升、税金率收缩同时推动净利率抬升，现金流、预收款质量良好。数据显示，公司22年前三季度经营活动现金流量净额为81.41亿元，同比+32.94%；单Q3销售回款77.82亿元，同比增长5.09%；经营活动现金流净额34.59亿元，现金流整体保持健康。截至22Q3末合同负债47.25亿元，环比Q2末小幅减少1.19亿元。
此外，公司还积极推动新型销售方式，线上线下多点开花，带动业绩节节走高。数据显示，2022年前三季度代理/电商平台/直销（含团购）分别实现营收206.71/9.89/3.50亿元，同比增长28.93%/29.29%/6.30%，单三季度分别实现营收64.29/2.45/1.10亿元，同比增长34.34%/4.33%/15.38%。
在三季报公布后，中泰、平安等十余家券商发布研报给予山西汾酒“买入”或“推荐”评级。中泰证券研报称，近年名酒回归趋势已现，我们认为有辉煌历史、香型独占和充裕产能的名酒复兴力度更强。汾酒同时符合三条标准，因此名酒复兴的逻辑兑现效果最为强劲，维持“买入”评级。
平安证券研报称，公司战略目标坚定，产品结构向上延伸，市场渠道有效开拓，有望维持增长态势。产品端坚持“抓两头，带中间”的策略，青花系列运作良好，玻汾需求坚挺，巴拿马、老白汾维持稳定增长；渠道端大本营市场焕发新活力，省外市场成长可期。看好公司持续改革驱动的发展能力，维持“推荐”评级。