来源 :光大证券研究2022-03-11
报告摘要
事件：
山西汾酒发布2022年1-2月经营情况公告，初步核算1-2月实现营业总收入74亿元以上，同比增长35%以上，归母净利润27亿元以上，同比增长50%以上。
高基数下实现高增长，成长势头强劲
2022年1-2月总营收同比增长35%+，归母净利润同比增长50%+，收入及业绩增长符合市场预期，春节旺季顺利实现开门红。据渠道反馈，21年底以来公司开始布局春节销售，22年在全国严格执行配额制，目前回款比例估计25-30%，库存保持低位。省内市场渠道信心充足、终端需求旺盛，省外河南等市场虽然年初疫情反复，但后期动销逐步恢复，叠加汾酒自身产品力，估计影响相对有限。考虑到21年Q1基数较高，汾酒1-2月延续高增长，进一步验证其强劲的品牌和经营势能。3月预期回款任务顺利达成，Q1收入实现高增已有保障，改革红利不断兑现。
青花引领高增，结构升级红利延续
分产品来看，估计1-2月青花等次高端系列收入同比实现较高增长，产品结构升级下盈利能力继续抬升、利润弹性依旧明显，估计22年1-2月归母净利率36.49%，相较2021年Q1（29.76%）明显提升，估计玻汾1-2月增量贡献有限，老白汾和巴拿马增长较为稳健。全年来看，青花系列为发展重心，青20过去表现亮眼，实际动销旺盛，后续依旧是全国化扩张、青花系列放量的重要支撑，青30复兴版21年以市场培育为主，表现相对平稳，22年公司将重点投入复兴版，维护产品价格体系，发力高端化。玻汾全年以减量控货为主，预期年内依旧呈现供不应求的态势，此外竹叶青侧重保健品牌，后续也将加大发展。
全国化步伐坚定，省外市场继续拓张
分区域来看，山西、山东、北京、内蒙、河南等老根据地市场春节回款估计保持稳健增长，新兴及战略市场增幅更加明显。21年省外市场收入占比已经高于省内，亿元以上规模市场已经达到28个，可控终端网点数量达到一百余万家，长三角、珠三角市场收入增幅都在50%以上，老根据地市场如河南、北京、天津、内蒙古等保持稳中有升。22年全国化进程延续，长江以南市场有望持续高增长。公司具备强执行力与年轻化的营销团队，渠道运营与市场管控能力领先，22年全国化布局有望进一步深化。
风险提示：青花系列增长不及预期，省外市场扩张进展不及预期。