2023年上半年，白酒行业难言轻松。白酒指数高开低走，截至8月累计下跌0.38%。据中国酒业协会发布的《2023年中国白酒市场中期研究报告》，今年以来白酒企业渠道库存高企，动销缓慢，一二线白酒均有不同程度的价格下降甚至倒挂。
“去库存”成为行业当下的的首要任务，“川酒六朵金花”之一的水井坊（600779.SH）也不例外。今年上半年，水井坊营收及净利润双双大降，其他财务指标也反映去库存过程并不顺利。
水井坊的市值表现也不乐观，最近三年已经腰斩。截至8月10日收盘，公司总市值为344亿元，而在2021年7月曾达到784亿元的阶段峰值。对此，公司对《理财周刊-财事汇》表示，短期股价的波动不会影响长期价值。
针对市场预期，更多人短期持“谨慎乐观”的观望态度。偏爱白酒的景顺长城基金经理刘彦春，在管的多只基金今年以来普遍跌幅接近10%。其在二季度便选择减持白酒股，如景顺长城新兴成长基金二季度减持了多只白酒股，包括贵州茅台（600559.SH）、泸州老窖（000568.SZ）、五粮液（000858.SZ）等。
但水井坊对未来则表现出了很强的信心。公司对《理财周刊-财事汇》表示，下半年力争在第三季度恢复双位数成长，2023年全年业绩同比2022年保持增长。
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好酒不在桌上积在酒商仓库里
对于中国消费者而言，白酒具备社交及礼品属性，1000块钱的白酒对应1000分的重视，餐桌上的“开瓶消费”，是撬动信息与信任的超级杠杆。
但近年来，似乎更多好酒，积压在一部分经销商手上，并未上桌消费。《2022年度酒商现状及发展报告》显示，约39.7%酒商库存在5个月以上，33.6%酒商库存在3-5个月。
从2023年的行情来看，这种情况尚未好转。反映在公司层面，水井坊便面临一定程度的库存消化难题。
根据财报，2023年上半年，水井坊营收及净利润分别为15亿元、2亿元，分别同比降26%、45%。对于营收的波动，公司表示系一季度为进一步降低库存水平减少发货所致。但其出货情况似乎并不理想。
2023年6月末，水井坊的存货合计约26亿元，占总资产的37%，对比2022年末的24亿元又有所增加。其中，库存商品账面价值2.7亿元，自制半成品22.3亿元，被列入存货跌价及合同履约成本减值准备的金额便有3945万元，另外，公司还计提了969万元的存货减值损失。
库存是悬在白酒产业头上的一柄利剑，为消化库存，水井坊对应地承担了营收下滑的风险。目前来看，库存仍是行业难题，但公司及其经销商则持乐观态度。
水井坊对《理财周刊-财事汇》表示，公司从2022年第四季度开始主动控制出货量。在持续优化价值链之下，水井坊渠道库存不断下降，到2023年二季度恢复到较健康水平。据部分经销商反映，经销商支持水井坊的去库存政策，对水井坊有较好信心。
合同负债方面，水井坊的这部分内容由预收经销商货款及市场支持费组成。2023年上半年，水井坊预收经销商货款为3.2亿元，市场支持费为7.7亿元，期末合计10.9亿元，期初余额合计10.3亿元。
资料来源：公司财报
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弱复苏延续出厂价下探13%
商品价格也是一个不容忽视的风险，这是白酒产品的生命线。那么，水井坊在这方面的表现如何？
根据水井坊发布的《2023年半年度经营数据公告》，2023年1-6月，公司包括新渠道及批发代理的销售量合计4092千升，上期销售量合计4787千升。换算下来，公司的销售单价已经出现了明显下滑，从上期的42.7万元/千升，降至37万元/千升，降幅约13%。
资料来源：公司公告
公司的净利率也在下降。2023年上半年，公司净利率为13%，上年同期则为18%。水井坊白酒定位高端，超过90%的营收来自高端线。对比其他高端酒企，其净利率处于行业较低水平。贵州茅台2023年上半年的净利率为54%，泸州老窖、五粮液2023年一季度的净利率为49%、42%。
不过，商品价格下降是行业现象。海通券商调研报告显示，春节期间，白酒价格倒挂产品占比20%以上的经销商超过一半，81%的经销商反映倒挂最为严重的产品价差在20元以上。
《2023年中国白酒市场中期研究报告》也指出，较去年同期相比，超过半数的经销商和零售商反馈白酒市场面临“价格倒挂”问题最为严重，严峻程度超过“现金流压力”“库存压力”，白酒的“价格倒挂”问题成为当下行业重点关注且亟待解决的问题。
事实上，为了改善经营局面，水井坊一直在营销上有所发力。2023年，公司的销售费用率达到36%，已经大幅超过同行，茅台、五粮液、泸州老窖的销售费用率均不超过10%。目前来看，公司高额的营销费用对营收的提升有限，想要进入一线阵营，“砸广告”换市场的策略未见明显效果。
根据华经产业研究院今年6月公布的数据，白酒马太效应加剧，行业CR3、CR5由2017年的19%、23%提升至2022年上半年的34%、42%，“一超多强”竞争格局愈加清晰。贵州茅台独占鳌头，五粮液、洋河股份、泸州老窖等龙头业绩稳健。高端白酒行业格局更加简单清晰，飞天茅台（茅台）、普五（五粮液）、国窖1573（泸州老窖）三分天下，茅台占据了将近一半市场。
对于长期发展，水井坊对《理财周刊-财事汇》表示，水井坊仍然是一家成长中的公司，需要在包括消费费用方面持续投入，以实现健康可持续成长。面对行业竞争，水井坊将保持战略定力，稳健推进高端化等策略，加强品牌及高端化、渠道分销、消费者培育等，夯实企业长期健康成长的基础。