来源 :国联证券2023-10-26
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公司2023前三季度实现营收52.45亿元，同增13.62%，归母净利润12.95亿元，同增7.93%。其中三季度营收17.17亿元，同增7.86%，归母净利润3.75亿元，同增3.01%。
因次高端商务场景修复较慢，中高档酒收入增长承压
分产品看，2023年前三季度中高档酒、普通酒分别实现收入41.50、6.93亿元，分别同增10.62%、22.94%，中高档酒收入占比85.69%，同比下滑1.25pct。其中三季度中高档酒、普通酒分别实现收入13.92、1.80亿元，分别同增3.49%、20.66%。
三季度省内收入因基数效应实现高增，省外扩张速度有所放缓
分渠道看，2023年前三季度省内、省外、电商分别实现收入13.75、34.68、2.98亿元，分别同增19.09%、9.73%、10.19%，其中三季度省内、省外、电商分别实现收入4.42、11.30、0.48亿元，分别同比+168.27%、+7.37%、-38.44%。前三季度省外收入占比为71.62%，同比下降3.15pct，但接近22年全年水平。
产品结构变化叠加市场投放力度加强，净利率有所下滑
因中高档酒收入占比下降，毛利率同比下滑。三季度公司加大双节促销与品鉴活动力度，而去年同期因疫情反复市场活动受限，销售费用率有所上行。具体来看，2023年前三季度毛利率、销售费用率、净利率分别为75.28%、18.81%、24.74%，分别同比变化-3.06pct、+1.00pct、-1.52pct，其中三季度毛利率、销售费用率、净利率分别为74.63%、21.46%、21.93%，分别同比变化-4.02pct、+2.83pct、-1.20pct，环比分别变化+2.75pct、+6.26pct、-1.42pct。
盈利预测、估值与评级
今年以来受消费复苏放缓影响，次高端及以上价格带白酒需求持续承压，同时公司加速市场拓展和品牌培育力度，费用率有所上行。我们下调盈利预测，预计23-25公司营业收入分别为69.67、86.91、108.79亿元(前值79.95、105.28、137.15亿元)，分别同增15.05%、24.75%、25.18%，归母净利润分别为16.96、21.53、27.96亿元(前值20.39、28.17、37.62亿元)，分别同增0.60%、26.98%、29.85%。对应23-25年EPS分别为5.09、6.46、8.39元，参考白酒可比公司估值，给予24年22倍PE，目标价142.12元，维持买入评级。
风险提示：次高端市场扩容或消费者对老酒概念接受程度不及预期，复星赋能、产品推广和渠道费用投放未达预期等风险。