来源 :中食财经2026-05-22
距离“江西旅游第一股”国旅联合宣布收购“水龙头”润田实业整整一年后，这场备受瞩目的资本大戏终于在2026年5月21日迎来了终局。
做了17年“资本梦”的润田实业美梦成真。据国旅联合公告披露，其收购润田实业100%股权的议案已获上交所审议通过。这意味着，这家占据江西市场过半壁江山的饮用水企业，终于通过“借壳”踏入了资本市场。然而，这更像是一场江西国资体系内的“左手倒右手”。
值得一提的是，4月20日，国旅联合剥离ST标识，证券简称由“ST联合”变更为“国旅联合”。但其2025财年盈利仍为亏损。
分析人士直言，国旅联合与润田实业本次交易本质是江西国资体系内以“优质现金流资产置换持续亏损壳体”的财务修复型重组，而非增长驱动型并购。国旅联合为上市主体，未来成长性还需市场持续认证。
01
一场“30亿”的交易，
重塑国旅联合基本面
据悉，国旅联合和润田实业此次交易采用收益法评估，润田实业股东全部权益的评估价值为30.09亿元，增值率153.83%。上市公司将通过发行股份支付7成对价（约21.06亿元），剩余30%（约9.03亿元）以现金支付。
不过，国旅联合由江西国资控制的本质并未改变，上述交易前，江旅集团持有国旅联合19.57%股权，为控股股东；江西国资委通过江旅集团及南昌江旅间接控制24.30%股权，为实控人。交易完成后，江西国资委通过江西迈通（江西润田实业控股股东）、江旅集团及南昌江旅间接控制上市公司39.41%股权。
值得关注的是，在今年4月20日前，国旅联合因连续三年亏损等原因被ST。当国旅联合“收入”润田实业，其财务基本面将完成根本性重塑。
具体表现上，国旅联合总资产由4.54亿元增至21.76亿元，归母净资产由0.51亿元跃升至15.30亿元，增幅达2881.19%；资产负债率由87.44%大幅降至29.41%，风险抵御能力显著增强。但需关注其商誉风险：交易完成后上市公司商誉账面价值达2.98亿元，占归母净资产比例为19.45%，接近监管警戒线，若润田实业全国化受阻导致业绩不及预期，商誉减值风险敞口较大。
02
润田实业或成为胜负手
从业绩带动效应来看，国旅联合不容乐观。公开财报数据显示，2004年伊始，国旅联合的扣非净利润被陷入亏损，截至2025年，扣非净利润一直延续亏损状态，累积亏损年高达22年。2026年Q1国旅联合营业总收入1.38亿元，同比上升58.78%，第一季度归母净利润-633.09万元，同比上升25.84%。整体业绩表现有所收窄，但未改亏损本质。
再看润田实业，在2023-2025年三年间，润田实业公告披露，2023年至2024年及2025年前10个月，江西润田实业实现营业收入分别为11.36亿元、12.52亿元和12.48亿元；归母净利润分别为1.45亿元、1.76亿元和2.24亿元，毛利率分别为36.29%、37.02%和39.27%，盈利能力稳健，但营收规模有徘徊不前特征。
此次交易过程中，江西迈通、润田投资共同承诺，2026年至2028年，江西润田实业实现净利润分别不低于1.83亿元、1.94亿元和2.07亿元，3年累计承诺合计5.84亿元。
不过，有分析人士指出，作为国旅联合业绩修复的“胜负手”，润田实业优势集中于区域垄断红利与现金生成能力，短板则深植于全国化运营能力缺失与成本结构隐忧。
市场方面，资料显示，润田实业在江西市场占有率达58.5%，贡献约70%收入，形成高度稳定的本地基本盘。但该品牌势能未实现跨区域迁移，全国市场认知度近乎为零。数据显示，其省外终端仅覆盖东北及部分华东城市，销售网络虽宣称覆盖22省，但实际终端网点数量为20余万家，远低于行业龙头动辄百万级渠道密度，其护城河具有显著地理刚性，长期估值上修空间受限于区域突围成败。包装饮用水属低粘性、高频次、强替代性快消品类，润田实业未建立会员体系、私域流量池或订阅制服务，无法形成任何用户沉淀壁垒。
如此来看，国旅联合此次虽然完成了润田实业的上市愿景，但未来，“国旅联合+润田实业”这一新主体，想要在资本市场获得更多关注，其关键点或在于润田实业能否穿透“江西省水”标签，推动业绩走向新台阶。