和“下周回国”的贾老板、“绝不躺平”的许老板一样，曾三番五次释放出重组化债好消息的华夏幸福王文学王老板，又双叒叕展示了“跳票”的传统艺能。
2022年已经进入6月份，离王文学最新承诺的“以债务化解和保交付为基础，10月初恢复运营”只有4个月了，华夏幸福的重组工作仍然一地鸡毛：
首先，华夏幸福6月2日在上交所发布公告：截至本公告披露日公司累计未能如期偿还债务金额合计536.51亿元。受此影响，公司股价当日下跌3%。
其次是《经济观察报》等媒体调查后发现，华夏幸福出售资产、债务重组等化债工作均陷入停滞，10月初恢复运营的计划或将推迟。
最后，在5月27日对2021年年度股东大会的议案审议过程中，关于公司高管薪酬的议案惨遭否决。股东以实际行动，对于重组期间公司高管拿高薪的事实表示出自己的判断与倾向。
在全国人民依然对未来充满希望的今日，华夏幸福却看起来：
不太幸福吖。
疯狂的过山车
房地产企业的山崩地裂，往往是从美元债开始的，华夏幸福也不例外。
2021年初，王文学痛斥穆迪、惠誉等多家机构下调华夏幸福的评级，否认公司日常经营出现问题，同时透露政府部门将出手施救。结果，华夏幸福随后就被证实“无法提供明确的计划来解决即将到期的美元债问题”，且王老板苦等的“出手施救”也成了泡影。
很快，连中诚信国际这样的国内评级公司都宣布，终止华夏幸福主体及相关债项信用评级——这“光速打脸”的模样有点凄惨，包括王老板在内的业内人士均表示猝不及防。
坊间人士透露，王老板所述的“施救”，原本也并非完全信口开河。
话说，早在廊坊交通局当司机时，王文学就以“立场坚定”闻名。等王司机下海变成王老板、承接政府基建项目时，恰逢国家明令地方禁止建设楼堂馆所。顾全大局的王老板拿不到收款后，宁可主动免掉500万元工程款，放任自己在固安的街头哭泣，也不愿意苦了相关部门。
那可是1998年的500万元…
所以，王老板的立场问题已经成了毋庸置疑的事情。而有立场就有人脉，才会遇到难题时得到贵人出手相助。
昔日的“小王”就此成为了 “老王”。
问题在于，王文学声泪俱下怒斥境外评级机构的做空阴谋是要“破坏大局”时，就连贵人们也料不到，华夏幸福的实际运营情况这么拉胯。例如，当2月1日华夏幸福发布公告承认暴雷时，彼时公司窘迫到账面可动用资金仅有：
8亿元。
要知道，在半年后华夏幸福公布的债务清偿方案中，我们得以窥见，华夏幸福的金融债务高达：
2192亿元。
可见，这一回由于窟窿太大，传闻中的政府施救迟迟没有到来，王老板的怒斥，就活生生地成为了一场行为艺术表演。
说起来，华夏幸福的崛起，始于王老板2002年接手固安产业园项目。
当时，位于京津两大直辖市之间的廊坊，试图搞出一个Big News——把著名的“环京贫困县”、GDP名列河北省倒数第一的固安，打造成类似苏州工业园的存在。
这个想法实在是过于超前，很多房地产商敬而远之，只有王文学一个猛子扎了进去。到2019年，固安成为GDP超过300亿元的模范县，其产业新城吸引了上百家企业入驻，固安模式大获其功，多次被国家发改委评为政府和社会资本合作(PPP)示范项目。
所谓PPP模式，是指政府作为委托方，民企作为投资运营方，合作开发公共基础设施的建设。
只不过在固安模式中，华夏幸福实施了一揽子开发计划，而公司也将从后期的产业招商和纳税中与政府共同获利。这种“不是城投的城投”，就是赫赫有名的：
产业地产。
从此，以“产业新城运营商”自居的华夏幸福，开启了成功经验的“复制-粘贴模式”。一方面，华夏幸福将产业地产延伸到了长三角、珠三角、中西部核心城市(如西安、郑州、成都)，2016年时实现了产业新城开发建设销售额901亿元;另一方面，由于与当地政府的良好合作关系，河北环京地区(如香河、大厂、怀来等地)成为华夏幸福重点耕耘之地。2016年，华夏幸福成为环京地区最大的“地主”。
但是，“产业地产”的本质依然是地产。例如在产业园区开发中，最重要的一环还是“以商品房补产业园”的配套住宅用地。因此包括华夏幸福在内的产业新城运营商，最大的盈利来源还是2015年以来的新一轮地产牛市。
一个典型的例子就是，在2016年1年以内，固安的房价从9000元/平上涨到2万元/平，在限购令到来之前甚至接近3万元/平。
这也是华夏幸福的巅峰期。2016年，华夏幸福首次实现销售额过千亿(注：比2015年增长60%，达到1203亿元)，位列全国房企销售额排行榜第八名。在年底召开的华夏幸福海南三亚年会上，身家485亿的河北首富王文学大手一挥：
把三亚亚龙湾的五星级酒店包场，请汪峰、韩红、崔健等明星献唱，现场龙虾、鲍鱼等食材不限量供应，年会奖品是停酒店外的几排宝马…
然鹅，从2017年开始，环京楼市遭遇了“史上最严的多重调控”，非本地户籍者三年限购，使得当地房价直接腰斩。此前踊跃的购房者纷纷作“鸟兽散”状，华夏幸福落下“白茫茫一片真干净”。
2021年1月，国盛证券研报显示：
华夏幸福资产负债率82.09%，对应净负债率214%，剔除预收款的资产负债率78%，现金短债比仍然小于1…华夏幸福罕见地成为“三条红线”全部踩中的大型房企。
到2022年4月29日，华夏幸福公布了2021年年报，形势依然严峻：
报告期内，华夏幸福实现营业收入431.81亿元，较上年同期下降57.33%;实现销售额281.68亿元，较上年同期下降70.06%;实现归属于上市公司股东的净利润-390.30亿元，较上年同期下降1164.79%;报告期末，华夏幸福归属于上市公司股东的净资产63.07亿元，比上年同期末减少89.82%。
我那少年早慧的侄女曾经深邃地说过：
过山车最刺激的时刻，往往都发生在下坡路段。
一波三折的化债路
由于牵涉到众多与政府合作开发的产业园区，有关部门积极推进华夏幸福的重组工作。
早在2021年4月，华夏幸福的初步解决方案就已经形成，但与债权人就方案内容进行交换意见阶段时，双方存在激烈而明显的分歧。最终在9月30日，经HB省政府牵头，华夏幸福公布重组方案。
然鹅，重资产运行的地产公司重组工作，历来是一件耗费心神的事，以至于牵头的工作组历尽艰辛，而接手的各方却倍感委屈。
(1)被动成为华夏幸福大股东的中国平安有点心累。最新财报显示，公司2021年的归母净利润大幅下降，主要是受到华夏幸福减值432亿元的影响。
(2)坐立不安的债权人情绪激动。例如2022年初，华夏幸福与大债主中融信托进行多轮磋商，计划将176.49亿元欠款的还款时间从5年延长至8年，被中融信托直接拒绝。值得注意的是，此前中融信托还发现，有个别地方政府绕过监管账户，将应收7亿多元账款打到了华夏幸福其它账户中，用于支付其它欠款，导致被抵押的应收账款出现流失、具有优先受偿权的中融信托利益受损。
忍无可忍之下，中融信托发布了公告，拒绝加入债委会：
由于华夏幸福提供的债务重组条件违背了《债务重组计划》和债务化解工作的原则，且债务重组条件仍存在较大的风险，为了保护委托人的利益，作为受托人中融信托暂时无法代表本信托计划加入华夏幸福债委会，或代表本信托计划接受华夏幸福目前的债务重组方案、签署《债务重组协议》。
(3)被迫接盘产业新城的各路国资与城投则表示压力很大。在敲定的重组方案中，最重要的一条就是：
通过出售资产筹集750亿元现金，其中570亿元用来兑付已经签署债务重组协议的相关债务，剩余资金用于日常运营及恢复造血能力。
为此，由廊坊市投资控股集团(持股57.14%)和河北产业投资引导基金管理有限公司(持股42.86%)共同出资组建的河北新空港发展投资有限公司进行了持续的大动作，例如与王文学进行股权交换、引入中国平安、华润等公司参与重组，以及最重要的：
收购7座产业新城等重资产项目。
但河北新空港在实地调查一番之后发现：
这些产业新城本身造血能力不足，全盘接收后可能对公司的财务造成很大压力。
不得已，廊坊市对原有方案进行了调整，将原准备由新空港接手的7座产业新城改由所在地的区县政府收购——这意味着当地政府把收购任务分解后，压实到了对应的区县。
毫无悬念地，这个修订方案引发了债务重组各方的一致担忧。部分金融机构对区县城投公司现金支付能力提出质疑，甚至于：
就连华夏幸福都公开表示反对意见…
历尽艰辛之后，华夏幸福总算在今年3月底把广阳、永清等地的产业新城项目卖给了当地城投，完成了两期近20亿元债务兑付工作，打破了重资产处置的僵局，但两地城投公司收购的交易对价及支付方式都未公开。
时间来到了2022年6月，华夏幸福的资产重组及债务重组均陷入停滞，预计10月初恢复运营的构思或将推迟。此时，负债千亿级的华夏幸福目前依然背负着500多亿的未如期偿还债务，华夏幸福的债务重组再陷迷局。
华夏幸福，你幸福吗?
需要说明的是，以上描述的是重组“大棋”里各位棋手的内心感受。至于身为棋子、理应最关注重组进程的业主、中小供应商、商票持有人、持有公司股票的散户…则如卷入漩涡的一片舢板，进退不由人。
公开资料显示，从2021年1月8日起，华夏幸福不再给供应商兑付到期商票。有小企业主表示：
不说自家经营状况了，农民工还等着领工资回家过年呢…
于是，一波波人群如潮水般涌入廊坊科技谷的公司办公地点，却纷纷铩羽而归。一位建材老板描述当时的情况是：
我们十几个供应商去了…连门都不让我们进，就说让我们等。
而公司员工也有苦说不出来。2021年6月，华夏幸福位于北京朝阳区现代汽车大厦的办公室，已经搬迁到了隔壁的国航大厦，因为后者的租金便宜了足足75%。有员工反映，原来茶水间里无限量供应的水果都被取消了。
“水果自由”事小，但有的事情就比较棘手。例如，曾有被裁撤却未拿到赔偿款的员工当面找王文学对质，王老板公开表示：
从哪来回哪去，把我告上去说我没钱，能解决问题吗?
根据年报材料，到2021年年末，华夏幸福的员工人数已经距离顶峰时期下降了1万多人，其中销售人员由2万人下降到不足500人。
在国内的大企业中，王文学与刘强东是两个经常把员工比作兄弟的企业家。但相比既喜欢管培生也喜欢一线员工、关键还真发钱的东哥，王老板的兄弟情义貌似存在选择性。
华夏幸福对兄弟的选择性偏好，体现在公司高管的薪酬激励上。
2022年5月27日，华夏幸福召开2021年年度股东大会，有6项决议在会上获得通过，唯一被否的决议是：
《关于公司董事2021年度薪酬情况和2022年度薪酬方案的议案》。
公开信息显示，同意该决议的持股人数不到一半(45%)，否决意见为0.8%，弃权比例高达54.2%。而持异议者不同意这项决议的理由是：
薪酬与经营状况变化的匹配度不高。
华夏幸福的公司经营情况，我们在本文第一节末尾处列出的一连串负向经营成果可以直观感受到，至于高管薪酬的大致情况，我们从该《议案》中节录如下：
简单地说，华夏幸福的联席董事长与联席总裁年薪都是千万级别的，而且与去年同期相比：
稳中有升。
值得注意的是，这两位金领虽然在今年4月5日表示从目前职位“离任”，但他们将继续在公司工作，协助必要的债务重组。
5月28日，荣正咨询发布了《中国企业家价值报告(2022)》，根据公开披露的4680家上市公司最新财报，华夏幸福在2021年上市公司高管年薪排名中：
位列第六。
所以，一连串巨大的疑问浮上了众人心头：
华夏幸福给高管们提供靓丽的薪酬待遇，是奖励他们让众多购买期房的业主有家不能归，还是奖励他们制造了遍布神州的烂尾楼，抑或是奖励他们让国家与社会砸出巨款来收拾残局?
总之，华夏幸福在重组事宜上一路磕磕绊绊，但不妨碍高管们拿着诱人的高薪，最后逼得沉默的股东们很诚实地“用脚投票”。
要我说，股东们含混地表述“薪酬与经营状况变化的匹配度不高”，实在是太斯文了。真正的莽士应该更直接地喊一句：
对得起我们吗?
在《骆驼祥子》中，老舍描述了在烈日与暴雨突袭下，劳苦大众的生活感受：
(六月十五日那天)祥子一气跑回了家，抱着火，烤了一阵。他哆嗦得像风雨中的树叶。
这条漫漫长路的尽头
华夏幸福的化债“罗生门”，折射出房企重组过程中面临的种种艰难。在这场不可能存在帕累托改善的博弈中，各方利益相关者立场、出发点、根本利益迥异，最后的协商结果，必然是某一方甚至某几方充满巨大牺牲的。
至于谁最可能成为被牺牲的一方，这已经成为了一道送命题。
千万别忘了，这还是情况相对良好、各部门积极策应、负债“只有”千亿的华夏幸福。试想，南方那家负债万亿的“宇宙第一大房企”又会是怎样的光景?
大型房企的重组，这条漫漫长路的尽头终究通往何处?没有人能给出一个确凿的答案。但我们知道：
让制造烂尾楼的人，以及在此过程中上下其手的人付出沉重代价，这就是现阶段中国房地产市场的最大正义。
这种自然而然的正义论，不仅仅是基于朴素的人类情感，而是出于魔幻的现实：
如果不能让相关人员感受到切肤之痛，风声鹤唳的房地产老板们，看到赌场里有这么多傻瓜和接盘侠，再苦再难也要坚持下去呀…