来源 :华鑫证券2023-10-30
2023 年10 月29 日，恒顺醋业发布2023 年前三季度报告。
投资要点
业绩略低于预期，费投管控良好
2023Q1-Q3 总营收16.38 亿元（同减3%），归母净利润1.38亿元（同减11%）； 2023Q3 总营收4.99 亿元（同增0.03%），归母净利润0.15 亿元（同减45%），利润端略承压。盈利端， 2023Q1-Q3 毛利率/净利率分别为32.80%/8.11%，分别同比-2pct/-1pct；2023Q3 毛利率/净利率分别为26.14%/2.58%，分别同比-8pct/-2pct，毛利率下降主要系产品结构变化所致。费用端，2023Q1-Q3 销售费用率/管理费用率分别为13.75%/4.60%，分别同比-1pct/-0.4pct ； 2023Q3 销售费用率/管理费用率分别为12.77%/5.04%，分别同比-5pct/-1pct。
醋系列重拾增长，经销商开拓稳步推进
分产品看，2023Q1-Q3 醋系列/酒系列/酱系列营收分别为10.30/2.58/1.51 亿元，分别同比+2%/-12%/-18%。2023Q3 醋系列/酒系列/酱系列营收分别为2.94/1.04/0.42 亿元，分别同比+0.1%/-12%/-17%，第三季度，醋系列产品收入微增，酒系列与酱系列收入同比承压。分渠道看，2023Q1-Q3 线上/线下营收分别为1.93/14.24 亿元，分别同比+9%/+1%。2023Q3线上/线下营收分别为0.66/4.30 亿元，分别同比+9%/-1%，线上渠道同比增长预计系公司持续开拓社区团购业务所致。
分区域看，2023Q1-Q3 华东/华南/华中/西部/华北营收分别为8.22/2.73/2.67/1.49/1.05 亿元，分别同比+1%/+3%/+1%/+6%/+4%。2023Q3 华东/华南/华中/西部/华北营收分别为2.47/0.91/0.81/0.46/0.32 亿元，分别同比-4%/+10%/+3%/+6%/+4%，外围市场开拓成效明显，全国化战略进一步推进。分销售模式看，2023Q1-Q3 经销/直销/外贸模式营收分别为15.07/0.81/0.28 亿元，分别同比+3%/-7%/-14%。2023Q3 经销/直销/外贸模式营收分别为4.55/0.32/0.09 亿元，分别同比+1%/+1%/-1%，经销商量质提升，截至2023Q3 末，总经销商2038 家，较2023 年年初净增加124 家。
盈利预测
公司有序推进营销改革，坚持醋酒酱战略，着力大单品打造，随着产品/渠道端短板不断补齐，我们看好公司长期的超额收益。根据三季报，我们调整2023-2025 年EPS 为0.14/0.18/0.22 元（前值分别为0.16/0.20/0.24 元），当前股价对应PE 分别为70/57/46 倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、产能扩张不及预期、企业改革不及预期、区域拓展不及预期等。