2025年，兖矿能源的商品煤产量攀升至1.82亿吨，创下历史新高，但创纪录成绩单的另一面，是归母净利润83.81亿元，同比下滑43.61%。
煤价中枢下移拉低了这家煤炭巨头的利润，但兖矿能源没有坐以待毙，从煤化工的对冲逻辑，到澳洲资产的海外布局，再到钼矿、烯烃等新赛道的长线押注，建立起一套逆周期扩张的组合拳。
不过，罚款及滞纳金支出攀升、智慧物流“增收不增利”、海外资产面临输入性通胀压力等，也成为短期经营的负担。
1 量增价跌下，业绩分化
2025年，兖矿能源的商品煤产量达到1.82亿吨，同比增长6.28%，创下企业投产以来历史新高。而增长，来自于西北矿业股权收购并入报表、山东本土矿井稳产、陕蒙新疆矿区产能持续释放。
图源/公司财报
不过，产量增长没能对冲价格的下滑。2025年，兖矿能源煤炭综合售价从2024年的每吨649.04元降至517.83元，单吨下跌131.21元，跌幅超过20%。煤炭板块营收缩水至886.66亿元，同比下滑17.2%。尽管全年煤炭销量达到1.7123亿吨，同比增长3.74%，但仍未扭转收入下行的趋势。
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面对价格端的压力，2025年，兖矿能源通过优化用工结构、提升开采效率等内部管控措施，将自产煤吨煤销售成本控制在321.09元，同比下降4.3%。鲁西、西北、内蒙古等国内矿区的吨煤成本均明显下行。只是成本降幅和价格跌幅之间的差距是决定性的，成本管控起到的作用，还无法扭转利润下滑的基本面。
值得注意的是，兖矿能源的账面利润表现，在两个报告期内都受到了非经常性损益的影响。
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2025年年报显示，公司归母净利润为83.81亿元，而扣除非经常性损益后的净利润为73.99亿元，差额约9.82亿元，资产处置等非经常性项目贡献了一定利润。2026年第一季度，公司归母净利润达到39.55亿元，同比增幅高达42.14%，而扣非净利润同比下滑61.14%。主要是报告期内，完成了对内蒙古鑫泰煤炭100%股权的转让。该交易以30.5亿元挂牌，最终为当期贡献了28.43亿元的投资收益。如果没有这笔资产出售，兖矿能源2026年一季度的主业盈利仍将深陷泥潭。
2 多元业务布局提供缓冲空间，罚款及滞纳金支出攀升
在煤炭主业承压的同时，兖矿能源的煤化工等板块提供了缓冲空间。2025年，公司化工品产量达到977万吨，同比增长8.46%，虽然该板块营收242.93亿元，同比下降5.84%，但毛利率却逆势提升5.15个百分点，达到26.29%。
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增收不增利的表象之下，是煤价下行压低了煤炭业务利润的同时，也直接降低了煤化工的原料成本。其中，甲醇、醋酸的单位成本分别下降19%、15%，技术升级带来的成本控制成效显著。
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煤炭端的损失，在一定程度上被增长的化工端利润弥补，而公司尚有多个化工项目在建，例如荣信化工80万吨烯烃项目、新疆能化80万吨煤制烯烃项目，不过这些高端化工产能未来能否改变公司的营收结构，还需要时间来验证。
在兖矿能源的五大产业版图中，物流运输是近年来增长最快的一块。2025年，该板块营收同比暴增361.09%，达到150.83亿元，从体量上看，似乎已成为第三大支柱。
需要指出的是，物流运输板块的毛利率仅为2.8%，且同比减少了12.15个百分点，对集团整体的利润贡献微乎其微。不过，物流板块的价值在于，兖矿能源已推动旗下物泊科技筹备赴港主板IPO，意图依托集团煤炭物流资源，将物流业务做实、做厚。同时，卡松科技已完成新三板挂牌，高端装备板块的资本化也在提速。
就目前而言，物流运输业务还处于铺摊子的早期阶段，距成为真正的利润中心，还有相当距离。
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值得一提的是，兖矿能源拥有庞大的澳洲资产，兖煤澳洲也是澳洲现货煤市场的主力。不过受海外柴油、人工、运输成本上涨影响，2026年一季度，公司自产吨煤销售成本同比上升9.4%，达到每吨342.85元。而在2025年业绩中，兖煤澳洲的净利润同比下滑64.2%，主要是煤炭产品销售价格同比下降。
就煤炭、煤化工行业看，均属于高危行业，而兖矿能源的下辖矿井遍布山东、陕蒙、新疆、澳洲多地。地域分散、矿井数量多，抬高了现场隐患排查以及环保治理的落地难度。
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财务数据显示，2025年，公司罚款及滞纳金合计2.73亿元，高于2024年的2.54亿元。合规支出的走高，不仅持续挤压经营利润，跨地域的资产布局也使得安全管理链条较长，且历史积累的隐患还需要持续整改投入来消化。
3 外延扩张下，资本开支从何而来
兖矿能源的战略目标非常明确，迈向原煤产量3亿吨及“十五五”的产业布局。为此，兖矿能源动作不断，2025年完成了对西北矿业51%股权的收购。2026年4月，兖煤澳洲签署协议，拟以24亿美元收购红隼集团，布局澳洲优质焦煤资源。在国内，刘三圪旦、霍林河一号等千万吨级矿井已取得采矿权，五彩湾四号露天矿一期进入试运转阶段。
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更引人注目的是跨界尝试，曹四夭钼矿项目已获得采矿证，该矿拥有钼矿石资源量10.4亿吨，设计年产能1650万吨，计划于2028年投产。
但需要注意的是，扩张需要真金白银的投入，2026年其资本开支预算高达198亿元。面对持续的资金需求，兖矿能源动用了债券融资、股权融资等融资工具。
根据H股通函中披露的信息，公司计划采用“储架式发行”公司债券，总额不超过300亿元，给未来的资金需求预留了充足额度，而且公司还获得了增发股份的授权。
此外，鑫泰煤炭的股权转让回笼30.5亿元，同时，历史大额并购中的业绩补偿也在2025年集中落地，鲁西矿业补偿120.1亿元、新疆能化补偿63.51亿元。
不过即便有多元化的融资渠道，兖矿能源的现金流状况仍处于紧平衡状态。
2025年，公司投资活动现金流量净额169.51亿元，而经营活动现金流净额仅194.85亿元。而财报口径下的资产负债率为62.2%，虽然在重资产行业中并不算高，但在大规模的资本开支承诺下，实际的财务压力并不小。
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对于未来，兖矿能源的预判比较乐观，近日其在投资互动平台上介绍，受供需关系改善、地缘冲突对能源的深远影响，预计2026年全年动力煤价格稳中有升，价格中枢高于2025年。煤价修复、化工产能落地将双向驱动业绩改善。方正证券、国海证券等多家券商也发布研报，一致看好量价齐升的逻辑。
但曹四夭钼矿2028年才计划投产，红隼集团的收购尚待海内外监管审批，荣信化工与新疆的烯烃项目属于“十五五”期间的远期产能，这些长周期项目红利兑现均需要耐心。与此同时，新能源布局虽然在推进，但短期贡献仍然有限。
对于兖矿能源来说，主营业务何时能够真正撑起增长重任，或许才是真正的考验。