瑞茂通将晋瑞能源、陕煤供应链等联营公司推为核心大客户，绝非单纯的业务互补需求，更藏着信息遮断、美化客户结构的深层套路；但巨额应收账款的欠款方明细，终究将其"左手倒右手"的业务闭环、真实债务承压的真相暴露无遗——更隐蔽的是，其应收账款披露还暗藏双层遮断术，明面上民营贸易公司唱主角，暗地里联营公司大额欠款隐身其后。
一、联营公司成"最大客户"：业务需求是幌子，美化与遮断才是核心
瑞茂通联营版图庞大，晋瑞能源（持股50%）、陕煤供应链（持股49%）、河南物产集团（持股49%）等均是其营收贡献主力，甚至前几年都跻身前十大客户行列，表面是资源互补的业务需要，实则暗藏两大关键诉求。
1、美化客户结构，掩盖客户集中度风险：大宗商品供应链行业客户集中度高易引发市场担忧，瑞茂通将营收拆分至多家联营公司，既规避了"单一客户依赖"的负面标签，又能通过"多客户分散布局"的报表呈现，营造业务稳定、下游需求旺盛的假象，迷惑投资者与金融机构。
2、信息遮断，模糊真实业务与风险：联营公司与瑞茂通存在50%或49%的股权绑定，既非全资子公司无需全额合并报表，又能通过双向贸易形成业务闭环。瑞茂通对外仅披露联营公司的客户身份与交易金额，却刻意模糊交易实质、定价依据及资金流向，遮断了市场对其"内部循环空转贸易"的质疑，也掩盖了自身终端渠道薄弱、真实营收含金量不足的短板。
3、业务需求仅为辅助：虽有品类互补、渠道协同的业务逻辑，但联营公司贡献营收占比常年偏高（单家联营公司最高营收占比超20%），远超正常业务合作的合理边界，本质是借联营架构放大营收规模，同时规避直接暴露终端风险的隐患。
二、双向贸易闭环：联营公司"客户"身份的核心支撑，却埋下债务隐患
瑞茂通与联营公司的"供应商+客户"双向贸易，是其维持联营公司客户身份的关键，却进一步印证了信息遮断的意图：
1、对晋瑞能源：瑞茂通既采购其国产无烟煤、喷吹煤，又向其销售进口动力煤，双向交易金额均计入营收，晋瑞能源既成供应商也是第一大客户，交易闭环中，瑞茂通可自主调节交易规模，按需美化营收与客户结构；
2、对陕煤供应链：依托陕煤集团资源优势开展煤炭分销，陕煤供应链常年位列瑞茂通前三大客户，瑞茂通则通过担保、资金拆借深度绑定，既借国企背景增信，又通过联营客户身份掩盖对陕煤集团单一主体的依赖。
这种闭环交易中，瑞茂通刻意弱化"联营股权关联"的披露，仅以"独立第三方客户"口径呈现，实现信息遮断的目的。
三、应收账款"照妖镜"：双层遮断术失效，真实债务格局藏不住
瑞茂通试图通过联营客户美化报表、隐藏风险，但112.41亿元应收账款（2025年中报数据）的欠款方明细，终究将其深层套路彻底戳穿——其在应收账款披露上，玩起了"明修栈道暗度陈仓"的双层遮断套路。（一）明面上的"安全假象"：前十大应收账款以民营贸易公司为主
根据瑞茂通披露的应收账款明细，2024年6月末前十大应收账款客户均为民营贸易公司（如浙江如福贸易有限公司、河南景铄商贸有限公司等），合计余额48.97亿元，账期全部标注为"0-6个月"且"无逾期"。
1、刻意营造健康回款形象：这些民营贸易公司看似是毫无关联的独立第三方，短账期、无逾期的披露口径，让市场误以为瑞茂通下游客户分散多元、回款能力稳定，从而掩盖其终端渠道薄弱、依赖内部循环的核心短板。
2、规避关联方占用质疑：前十大应收账款名单中，没有晋瑞能源、陕煤供应链等联营公司，避免了"关联方大额占用资金"的负面解读，进一步美化了客户结构与现金流健康度，完成第二层信息遮断。（二）暗地里的"风险藏掖"：联营公司大额欠款隐身于前十大之外
明面上的"安全报表"，掩盖不住暗地里的风险积压。从联营企业往来账款数据来看，瑞茂通对晋瑞能源、陕煤供应链等联营公司的应收账款余额合计高达5.30亿元（2024年中报数据），这些欠款并未进入"前十大应收账款客户"名单，其遮断手段主要有两招：
1、拆分欠款规模，规避披露红线：瑞茂通刻意控制单一联营公司的欠款金额，使其低于前十大应收账款的最低门槛。例如，晋瑞能源2.20亿元的应收账款，就低于同期前十大应收账款3.82亿元的最低余额，从而成功隐身于前十大名单之外。
2、借道民营贸易公司，模糊资金流向：部分联营公司的欠款，通过层层转移，最终挂账在关联民营贸易公司名下。这些民营贸易公司看似独立，实则与联营企业存在深层业务绑定，是联营业务链条的延伸载体，瑞茂通通过这种方式，彻底遮断了联营欠款与自身的直接关联。（三）遮断术的致命破绽：空转营收终究抵不过真实债务压力
这种双层遮断的操作，看似天衣无缝，却在资金链断裂的现实面前不堪一击：
1、账期真实性存疑：前十大民营贸易公司标注的"0-6个月无逾期"账期，与瑞茂通28.14亿元累计逾期债务的现状严重矛盾，侧面印证了短账期数据的修饰性。
2、关联欠款风险实质穿透：即便联营公司欠款隐身于前十大之外，但其5.30亿元的欠款规模，叠加民营贸易公司背后的关联属性，本质仍是资金在瑞茂通联营体系内的空转，并未形成真实的终端现金回流。
3、应收账款与营收匹配度失衡：瑞茂通对主要联营客户的销售营收，与对应隐性欠款规模高度重合，意味着交易仅完成了账面确认，却未实现实际资金结算。结合其流动比率仅0.8的现状，足以证明联营客户的"营收贡献"全是账面繁华，真实债务压力早已穿透层层遮断，全面爆发。核心结论：联营遮断终是泡影，债务真相难掩
瑞茂通以联营公司为核心客户，本质是利用股权架构模糊性+双向贸易闭环+应收账款双层遮断的组合套路，实现报表美化与风险隐藏，掩盖自身终端竞争力弱、客户集中度高、资金周转能力差的核心问题。
但应收账款不会说谎，民营贸易公司的"表面健康"也好，联营公司的"隐身欠款"也罢，终究戳不破"账面营收虚高、真实资金枯竭"的现实。如今债务逾期、诉讼缠身，联营公司不仅无法再充当"美化报表的工具"，反而成为风险传导的核心节点，印证了这种遮断式操作，终究是饮鸩止渴，难逃风险暴露的结局。
账面的繁华可借联营架构粉饰，真实的债务终会被应收账款戳破；瑞茂通的套路警示，脱离终端价值的关联循环，终究是一场会破灭的泡沫。
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