“新巨丰现在所说的话是否值得被纷美股东或其他人相信或依赖？这是一个纷美股东可以信赖的集团吗？假如要约人和新巨丰及其控制人可以控制纷美董事会而不提出要约，纷美股东是否可以相信其会实际提出要约......”
随着新巨丰（301296.SZ）对纷美包装（00468.HK）祭出要约收购的“大招”，纷美包装两大董事重选和增发议案意外遭到股东否决，无菌包装行业市场份额排名前二的两大国内企业为争夺纷美包装的控制权，如今彻底撕破脸皮。
6月28日，在纷美包装召开的年度股东大会上，包括两个董事重选议案和一份增发议案因未获得超过50%赞成票遭到否决。作为纷美包装的创始人之一，此前一直担任公司董事会主席的洪刚也黯然“下课”。
因此，曾经提名董事被否的新巨丰再次要求纷美包装召开股东特别大会，提出委任一名非执行董事和一名独立董事。
纷美包装董事会彻底坐不住了，于是便有了文章开头针对新巨丰的一连串“炮轰”。
针对新巨丰的要约收购，纷美包装董事会向股东发出一封公开信，直指新巨丰要约收购带有“敌意性质”，“从一开始就不受欢迎”“两家公司在根本上是不相容的”“控制权在过去和现在均是目标”。纷美包装还号召股东坚定持股，支持管理层阻止新巨丰获得对纷美董事会的控制权。
针对纷美包装董事会的“炮轰”，新巨丰就相关争议焦点向界面新闻作出独家回应。
“蛇吞象”式收购
对于广泛应用于液态奶的无菌包装，消费者或许并不陌生。
公开资料显示，2023年中国无菌包装行业规模约为1176亿包。在这一庞大市场背后，由于行业较高的技术与食品安全要求，下游客户认证极为严格，因此行业壁垒较高。以利乐为首的国际巨头，曾一度占据国内无菌包装市场90%以上的份额。
随着《反垄断法》出台及2016年国家针对利乐的反垄断处罚，国内无菌包装企业迎来机遇。由外资控股的纷美包装以及内资控股的新巨丰作为两大后起之秀，分别以各自大客户为核心（纷美包装主要供应蒙牛、新巨丰主要供应伊利），凭借价格优势逐渐扩大市场份额，如今成为无菌包装行业市场份额排名前二的国内企业。
根据益普索出具的研究报告，2023年新巨丰占中国无菌包装市场销售量的比例约为10.5%，占中国液态奶市场无菌包装供应商销售量市场份额达到13.4%。
另据收购报告书显示，纷美包装2023年累计出售无菌包装约212亿包，若以上述市场规模推算，其占中国无菌包装市场销量的比例约为18%。
相比之下，以利乐与SIG为首的国际巨头，目前在国内无菌包装市场的销售金额仍然占据销售总金额的六成以上。
作为竞争老对手，纷美包装和新巨丰彼此之间并不陌生。
公开资料显示，纷美包装成立于2003年，前身是山东泉林包装公司，2010年登陆香港联交所，并正式更名为纷美包装；新巨丰成立于2007年，总部位于山东泰安，2022年9月登陆创业板上市，成为内资控股的第一大无菌包装材料供应商。
从人员来看，新巨丰多名高管曾在纷美包装工作。其中，新巨丰董事、总经理刘宝忠自2003年3月至2012年5月曾历任纷美包装项目经理、工厂厂长；新巨丰监事刘忠明自2000年11月至2009年10月期间，任纷美包装第一操作手。
据业内人士对界面新闻表示，两家企业都是从山东起家，不仅供应商是一样的，几乎在每一个客户那里都能碰得到，而且很多管理层又都出自于利乐，定期交流也很多。从发展历程看，两家企业都是依靠大客户起家，产品也都具备一定价格优势。
转折出现在2023年1月，刚刚登陆创业板不到半年的新巨丰便将触角伸向“前辈”纷美包装。
2023年1月29日，新巨丰发布重大资产购买预案，拟通过协议转让方式以现金收购JSH Venture Holdings Limited所持纷美包装3.77亿股股票，约占其总股本的28.22%。本次交易对价为每股2.65港元，对应标的资产的转让价款约9.99亿港元（约合人民币8.64亿元），该价格较纷美包装前一日收盘价溢价约22.69%。
需要注意的是，无论从业务范围、市场份额、资产总额还是营业收入等多个方面来看，新巨丰均不及纷美包装，因此这一收购也被业内视为一桩“蛇吞象”式的收购。
2021年，新巨丰营收仅占纷美包装约三分之一。来源：重大资产购买预案
这一收购立马招致纷美包装董事会的反对。纷美包装公开指出，董事会决议反对股权出售事项，理由是新巨丰和纷美的第一大客户是竞对关系（伊利和蒙牛），收购会让新巨丰及其大客户最终拥有公司权益，进而导致纷美包装与大客户之间业务关系紧张而失掉订单。
为阻止新巨丰收购，纷美包装董事会还主动对此次收购发起两次反垄断调查。直到2023年9月14日，随着市场监管总局宣布反垄断“封印”解除，该笔收购才得以最终完成。
值得一提的是，尽管交易最终完成，新巨丰“如愿”成为纷美包装第一大股东，但根据公司章程和股东大会投票表决情况，新巨丰仍无法实现对纷美包装的控制，决策权至今仍被以纷美创始人为主的董事会所掌握，这也为新巨丰后续发起要约收购埋下伏笔。
水火不容
身为第一大股东，却没有半个董事会席位，新巨丰显然并不满足于纷美包装投资人的角色。
或为进一步谋求纷美包装的控制权，新巨丰方面曾于2023年11月22日向纷美包装提出召开股东特别大会，提议委任王航等5人为公司董事，但此举再次招致纷美包装董事会反对。
有意思的是，纷美包装董事会还专门针对新巨丰的动议提出了7条反对理由，并建议全体股东投出反对票。
纷美包装董事会强调，新巨丰方面未就拟任董事加入董事会提出任何令人信服的理由，而现有董事会成员已具备领导本公司的丰富经验及能力，假如拟任董事加入董事会，独立非执行董事于董事会的比例将由现有的43%降至33%，从而会降低董事会的独立性及削弱公司的治理。
不仅如此，在成为纷美包装第一大股东一年多来，新巨丰与纷美包装董事会的关系一直较为紧张，甚至可以用水火不容来形容。
今年1月29日，继新巨丰提名董事在纷美包装董事会公开“建议反对”声中被否后，纷美包装决定斥资7200万美元（约合5.16亿元人民币）对公司旗下国际业务进行重组，重组后对海外公司的权益由100%摊薄至49%。
对于此次重组国际业务的原因，纷美包装董事会重申，部分客户进一步对新巨丰的“入主”表达严重担忧，认为公司海外业务将失去作为国际供应商的品牌、价值与定位。董事会认为，通过重组国际业务，透过基金建立策略伙伴关系，寻求更多国际商机，有助于为目标集团及其国际业务带来显著效益。
对此，新巨丰方面认为，纷美包装董事会此举严重侵害股东利益，对此表示强烈反对。
今年3月15日，针对纷美包装关于批准向蒙牛联属公司发行股份一事，持有2.4亿股的新巨丰一方并未投票。在纷美包装看来，新巨丰一方显然并不支持此次对蒙牛的增发，此举会对公司与蒙牛的战略关系造成影响。
为了一举“拿下”纷美包装的控制权，解除与现有董事会的羁绊，新巨丰决定祭出要约收购的大招。
5月9日晚间，新巨丰披露重大资产购买预案，公司拟通过下属全资子公司景丰控股，以全面要约的方式收购港股纷美包装所有已发行股份。
据悉，此次现金要约价格为每股2.65港元，较纷美包装当日收盘价2.1港元溢价约26%。假设除景丰控股及其一致行动人持有的纷美包装股份外，其他股东均接纳要约，新巨丰需为此付出27.29亿港元（约合人民币24.78亿元）的要约总价。
根据购买议案，新巨丰目前通过要约人持有纷美包装26.80%股权，需通过本次要约持有其50%以上的投票权，要约方可生效。也就是说，假设纷美包装第二、三、四大股东按兵不动，新巨丰需要通过此次要约收购从公众股东手中再拿超过23.20%的股权才能实现控制。
受要约收购消息刺激，5月10日开盘，纷美包装股价大涨，截至收盘时报2.53元/股，涨幅达20.48%。
在纷美包装召开的年度股东大会上，包括两个董事重选议案和一份增发议案因未获得超过50%赞成票意外遭到否决。来源：公告
在此背景下，纷美包装于6月28日召开年度股东大会，包括两个董事重选议案和一份增发议案因未获得超过50%赞成票意外遭到否决。作为纷美包装的创始人之一，此前一直担任公司董事会主席的洪刚也黯然“下课”，这也在一定程度上体现了股东对于纷美包装现任董事会存在“意见”。
在此之际，新巨丰再次要求纷美包装召开股东特别大会，提出委任一名非执行董事和一名独立董事。
对此，纷美包装方面对界面新闻回应称，“公司董事的轮选是正常股东大会流程，目前由于原任两位董事重选未获股东大会通过，公司董事会因此相应做了调整。公司行政总裁毕桦兼任董事会主席，联席公司秘书齐朝晖委任为公司执行董事，原公司执行董事常福泉调任为公司非执行董事。目前董事会运作一切正常，董事会如有进一步改变获调整将会另行刊告。”
剑拔弩张的对峙
纷美包装董事会开始坐不住了。
6月27日，为防止公众股东“动摇”，纷美包装董事会就要约收购事项向股东发出公开信，直指新巨丰要约收购带有“敌意性质”，号召股东坚定持股。
纷美包装董事会指出，要约人及本公司为竞争对手，要约不符合公司的最佳利益，应予以拒绝，并认为作出要约（要约的条件要求很高，因此未必会作出）的动机旨在制约及限制本公司于要约期间的行为，而要约有效期可由要约人酌情决定持续至条件最后截止日期2025年5月6日或要约人可能厘定的较后日期。
“要约完全未获邀请及未经董事会事先进行任何讨论而作出。我们强调，要约乃新巨丰对公司的恶意收购尝试，其结果是两家公司的合并，而我们认为这两家公司在根本上是不兼容的。因此，基于战略、商业及财务原因，我们以最强烈的措辞反对要约。”纷美包装董事会表示。
针对纷美包装在公开信中提出的种种质疑，新巨丰向界面新闻作出独家回应，主要内容梳理如下。
1.商业原因
纷美包装：
假如要约人在没有根据要约提出实际要约的情况下取得对纷美的控制权，其结果将对纷美的业务造成毁灭性打击。我们担心，这不会像要约人所声称的产生协同效应，而更有可能导致公司损失主要客户，这些客户不想由为其直接竞争对手供货的制造商供货，如伊利公司，而根据新巨丰于2022年8月招股书及其他披露的公开信息，伊利为新巨丰的最大客户，占其收入的70%以上，并持有新巨丰已发行股份约4.08%。
新巨丰的董事知悉或应知悉，由于地缘政治及其他原因（包括上述原因），纷美的国际客户已通知纷美，倘纷美被其中国竞争对手新巨丰收购，彼等将把业务转向他处。我们担心纷美的财务业绩可能会因此受到重大不利影响。具有误导性的是，新巨丰董事在明知存在风险的情况下，未在要约公告或新巨丰披露的其他内容中提及这种可能性。
公司主要客户及战略股东蒙牛对要约收购表示严重关切。特别是，蒙牛反对其商业秘密及惯例可能被新巨丰获取，而新巨丰的主要客户及股东以及蒙牛的竞争对手伊利是新巨丰的股东及最大客户。
新巨丰回应：
在大客户关系维护层面，一方面，上市公司将遵守香港联交所的上市规则与有效的内部控制措施，尊重标的公司与其大客户之间签署的现有合作协议或合约安排，不会对标的公司与其大客户之间的合作方式、内容、交易惯例以及未来业务合作事宜做出不利干预。
另一方面，无菌包装行业中，同一客户同时与多个无菌包装供应商合作的情况较为常见，利乐公司、SIG集团等国际无菌包装公司在全球及国内无菌包装行业占据主导地位，也同时服务了多家客户。新巨丰与下游知名液态奶和非碳酸饮料生产商建立长期良好的关系，已为伊利、新希望、夏进乳业、三元食品、越秀辉山、欧亚乳业、庄园牧场等国内知名液奶生产商和王老吉、椰树、加多宝、维维集团等知名非碳酸软饮料生产商提供高品质的无菌包装，具备维护大客户关系的丰富经验和全面的客户服务方案。
具体针对蒙牛集团，新巨丰一方面持续多年为蒙牛控股子公司妙可蓝多提供无菌包装产品，对于服务蒙牛集团体系内公司具有一定的经验，另一方面新巨丰也一直持续和蒙牛集团开展友好沟通。
2.关于商业原因的进一步意见——管理上的差异
纷美包装：
我们的管理团队及我们对纷美集团进行国际化运营，因此即使在中国国内亦采用国际市场标准。而新巨丰的业务一直局限于中国国内市场，在海外市场的运营记录及经验有限。
假如纷美与新巨丰合并，我们拥有国际风格及标准的运营管理的关键差异化优势将面临风险。纷美在中国与利乐等国际领先公司竞争的能力可能会被大幅削弱。出于本函件所述的战略、商业及财务原因，我们认为任何此类合并对所有相关方而言均为一种价值破坏行为。
新巨丰回应：
两家公司属于同行业企业，上市公司充分尊重和认可标的公司治理层、管理层的能力和经验，上市公司希望求同存异、取长补短，积极与标的公司交流合作，发挥各自优势，探讨为标的公司客户提供更优质、更多元、更具性价比的产品和更一体化的服务，保障包装产品供应，加快包装产品技术创新，提升包装产业链数字化水平，维护全体客户的利益，为标的公司全体股东创造价值。
3.财务原因
纷美包装：
要约未能恰当评价纷美当前的财务实力及经营表现，也未能恰当评价纷美在中国市场复苏及扩展至中国传统市场以外业务的前景，特别是我们计划大力扩展欧洲业务并进一步拓展至全球的前景。
若要约成功，可能会损害该等前景，并大大削弱纷美目前稳健的财务状况。我们亦认为，要约并未考虑我们的借贷能力或从其他策略性来源获取资金的优势，而这些来源具有比要约人提出的高杠杆收购要约更大的机会。
且新巨丰知悉或应知悉要约可能会引发我们最大客户蒙牛的危机，蒙牛占纷美集团在国内营收、净利润和现金流的很大比例，且是纷美股东中具有最高地位和价值的重要战略股东，持有5.01%的已发行股份。
假如招商永隆银行未意识到这一危险或纷美国际业务面临的风险，我们质疑要约人或其贷款人是否进行了敏感度分析，以评价蒙牛将其业务转移至其他地方对纷美的收入产生重大影响的情况下，对纷美及山东新巨丰或要约融资及其他融资安排的财务影响。
新巨丰回应：
本次要约价格系在综合考虑标的公司的二级市场价格、财务状况、净资产、市场地位、品牌、技术、渠道价值等多方面因素基础上制定，本次要约价格定价公允。本次要约价格较2023年11月30日公司向蒙牛增发价格溢价约63.58%，也足以说明要约价格的合理性。
上市公司已完成签署境内外贷款协议以及作出相关承诺、担保及质押安排所需的内部决策程序，已与招商永隆银行签署境外贷款协议，正在已与融资银行就境内贷款的利率、期限、额度等进行充分协商，相关核心条款已基本确定，后续将安排正式签署，相关贷款落地不存在较大不确定性。
4.新巨丰披露中对事件的其他错误描述
纷美包装：
新巨丰在成为纷美最大股东后，两次寻求委任董事，我们认为这属不诚实行为，意图一旦进入纷美董事会就掌控董事会，从而巩固对公司的控制。值得注意的是，新巨丰公开披露指出，要约的目的是通过更换纷美董事会以达成商业目标，这与作为要约的理由和裨益而提出的“协作”、“合作”以及“沟通”的说法不一致。
显然，新巨丰的到来从一开始就不受欢迎，并发展到通过各种尝试提名董事以及提出要约收购，以实现对董事会的控制权。我们认为，控制权过去和现在均是目标，新巨丰的行为让我们清楚看到这一点。
此外，要约并未披露先前由毕桦及洪钢（合共持有纷美约15%股份）向市场监督总局发起的诉讼及纠纷。市场监督总局认定收购纷美28.22%股权获许后，2024年3月7日，纷美再次向北京知识产权法院提起行政诉讼，要求撤消决定，而该事项尚未予解决且新巨丰未予披露。
新巨丰回应：
1）上市公司与标的公司同属于无菌包装行业，双方之间具有良好的实现协同效应的基础。上市公司充分尊重和认可标的公司治理层、管理层的能力和经验，遵守香港联交所的上市规则与有效的内部控制措施，正常行使股东权益，避免损害标的公司全体股东利益。在可行范围内，上市公司希望与标的公司在客观分析双方管理体系差异、尊重标的公司企业文化、符合两地资本市场监管要求的基础上，完善内部资源的优化配置，实现优势互补。
2）新巨丰提名董事进入纷美包装董事会，是正常履行第一大股东的股东权利，符合相关法律法规的要求，通过提名1个或者多个董事有助于多元化董事会构成，建立更高的公司治理水平，对公司经营管理起到更好地监督作用，代表全体股东利益对公司经营提出积极有益的建议。新巨丰以及委派的新董事将致力于与现有管理层共同努力，提高经营效率，实现纷美包装的长期可持续发展，实现稳定分红，为全体股东创造更大的价值。
3）自23年完成收购以来，新巨丰一直致力于与纷美包装相关方展开友好沟通，但未能有明确协同进展。前次交易完成后，由于上市公司两次董事提名未获得标的公司股东大会通过，未能按照预期安排参与到标的公司的经营管理中，预期的相关业务协同落实情况受到一定影响。本次交易是对于前次纷美包装战略投资的延伸，有助于进一步增强对标的公司的控制，进一步落实协同效应。
4）新巨丰的相关披露符合境内外监管的要求，对可能的风险也进行了充分提示。
5.要约附带大量先决条件及具有不确定性，可能永远无法实现
纷美包装：
我们认为先决条件（ii）及（iii）的性质尤其不确定。就先决条件（ii）而言，要求新巨丰的股东批准要约。所拟订该先决条件的实现十分复杂，在我们看来完全取决于新巨丰的控制人，而鉴于新巨丰及纷美是同行业的竞争者，有理由担心新巨丰可能会利用该先决条件来阻挠要约。这就给是否会真正提出要约带来不确定性。
就先决条件（iii）而言，要求必须向市场监管总局反垄断局提交合并控制备案并获得批准。是否会获得批准及所需时间均存在不确定性，我们认为要约所涉及的反垄断问题难以解决，除非该等问题得到解决，否则将无法提出要约。
新巨丰回应：
1）本次要约是非常谨慎认真的，致力于两家公司的协同发展，正在积极履行先决条件的审批程序，目前进展顺利。根据2024年6月28日上市公司的公告，先决条件之（ii）新巨丰股东大会已顺利通过，也反映了国内股东对本次交易的支持。
2）先决条件之（iii）本次交易涉及的反垄断审批已经提交申请，目前正在审理中。纷美包装向北京知识产权法院提起关于前次交易的行政诉讼是针对纷美和市监总局之间，新巨丰及要约人不是相关方，新巨丰不清楚具体细节。前后两次交易是独立事件，相关行政诉讼不影响本次反垄断的正常审批。前次收购已顺利交割，截至目前也没有收到任何监管针对该行政诉讼的询问。
3）本次交易公告发布后，要约人财务顾问协助上市公司在符合《收购守则》相关合规要求的前提下适当开展股东沟通。本次交易先决条件达成后亦将进一步积极展开股东沟通，争取股东的相关支持和接纳要约。
从6月28日纷美包装的公告来看，股东否决了2个董事重选和增发议案，这是股东积极行动带来的成果，给与纷美包装很大压力，尤其是一般性授权高票否决，这是全体股东行使权利的良好体现。
从二级市场来看，截至7月2日发稿时，纷美包装报2.45港元/股，较2.65港元/股的要约收购价格还有一定空间。