核心观点
公司2023 年收入与利润增速符合预期，24Q1 利润增速低于预期。公司在全国各地稳步推进扩张计划，2023 年有2 家新医院正式开诊，并完成东莞眼科医院收购。在消费降级背景下，2024年屈光、视光等消费医疗业务收入增速可能将会有所承压，但随着公司新开医院的爬坡，预计整体收入有望保持稳健增长。公司还有8 家新医院正在筹备过程中，数家新医院开业在短期将会对公司利润端产生一定压力，中长期来看有助于储备公司新的业绩增长动力。
事件
公司发布2023 年报及2024 年一季报
2023 年公司实现收入27.18 亿元，同比增长57.50%，实现归母净利润2.68 亿元，同比增长1202.56%；实现扣非净利润1.98亿元，同比增加967.07%。EPS 为1.79 元，同比增加1018.75 %。
公司的利润分配预案为每10 股派发现金红利4.00 元（含税）。
24Q1 公司营收为6.76 亿元，同比增长4.01%；归母净利润为1692 万元，同比下降89.58%；扣非归母净利润为1908 万元，同比下降73.28%。
简评
2023 年业绩符合预期，24Q1 利润增速低于预期公司2023 年业绩符合预期，实现收入27.18 亿元，同比增长+57.50%，实现归母净利润2.68 亿元，同比增长1202.56%；实现扣非净利润1.98 亿元，同比增加967.07%。归母净利润高于扣非归母净利润约七千万元，主要是因为23Q1 东莞眼科医院从参股转为控股，确认一次性投资收益所致。
公司持续推进“全国连锁化＋同城一体化”整体布局战略。
23Q1，公司完成东莞光明眼科的控股，持股比例从35%提升到80%；23Q2 新开业上海奉贤普瑞和湖北普瑞；此外公司还有8 家新院正在筹备装修过程中。2023 年东莞眼科实现收入2.13 亿元（同比+33.52%），净利润5231 万元，占上市公司收入比例为7.8%，收入并表对上市公司2023 年收入同比增速（57.50%）贡献了9.83 个百分点，2023 年公司内生医院收入同比增速为47.67%。
24Q1 利润增速低于预期，预计主要是因为消费相关的医疗服务在消费降级背景下增长疲软，导致收入增速较低；同时公司2023 年新开2 家医院，并在筹备8 家新医院的装修、开业工作，人员工资、房租、管理费用等上升，导致扣非归母净利润同比大幅下滑。
公司业务结构持续优化，重视提升老龄化相关业务收入占比。随着中国人口结构发生变化，人口老龄化加速，老年人眼健康需求出现供求矛盾，公司重视提升白内障项目和综合眼病项目的收入占比，2023 年白内障收入为5.94 亿元，同比增长137.96%；综合眼病收入4.17 亿元，同比增长78.66%。未来公司将继续重点推广多功能人工晶状体及高端术式的治疗方式，以满足中老年患者对于高品质视觉质量需求，同时努力提高白内障业务的利润率水平。屈光业务仍是公司的传统优势业务，2023 年公司实现屈光收入12.96 亿元，占比约为47.69%，同比增长33.52%。2023 年公司实现视光业务收入3.97 亿元，同比增长52.65%。
2024 年新医院开业较多，短期内利润端有所承压展望2024 年，在消费降级背景下，公司屈光、视光等消费类业务收入增速可能将会有所承压，但随着公司新开医院的爬坡，预计公司整体收入有望保持稳健增长。公司还有8 家新医院正在筹备过程中，预计大部分将于年内开业，数家新医院开业在短期将会对公司利润端产生一定压力，中长期来看有助于储备公司新的业绩增长动力。
期间费用率保持稳健，经营指标正常
2023 年公司整体销售费用率16.51%，同比减少3.4 个百分点，销售费用同比增长30.59%，主要是销售人员工资及广告宣传费增加所致；管理费用率13.42%，同比减少2.24 个百分点，管理费用同比增长34.95%，主要系管理人员工资及新开医院折旧摊销、使用权资产折旧增加所致；财务费用率2.38%，同比减少0.37 个百分点，财务费用同比增长36.10%，主要是新开医院房屋租赁未确认融资利息支出增加所致。2023 年公司收入实现快速增长，各项期间费用均有所摊薄。
24Q1 公司各项期间费用率相比2023 年全年水平基本保持稳健，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率依次为16.37%、15.05%、0.36%、2.68%，其中管理费用率增加1.63 个百分点，预计主要是因为新开医院折旧摊销、使用权资产折旧增加所致。
2023 年公司经营性现金流净流量6.14 亿元，同比增加92.44%。24Q1 公司实现经营现金流净流量1.26 亿元，同比增加4.37%。公司其他经营指标变化均在正常波动范围内。
盈利预测与估值
我们预测2024-2026 年，公司营收分别为30.17 亿元、34.65 亿元、39.75 亿元，分别同比增加10.99%、14.87%、14.72%；归母净利润分别为1.62 亿元、2.48 亿元、3.42 亿元，分别同比增加-39.4%、52.61%、38.19%。
其中2024 年归母净利润同比下滑较多，主要是由于2023 年东莞眼科医院从参股转为控股，确认一次性投资收益约7800 万元，导致2023 年归母净利润较高，若剔除这一因素，2024 年归母净利润同比约下滑15%，2023-2025 年归母净利润复合增速约为14%。以2024 年5 月13 日收盘价（48.97 元/股）计算，2024-2026 年PE分别为45、30、21 倍。维持“买入”评级。
风险分析
1）医疗事故风险：在临床医学上，由于存在着医学认知局限、患者个体差异、疾病情况不同、医生水平差异、医院条件限制等诸多因素的影响，各类诊疗行为客观上存在着程度不一的风险，医疗事故和差错无法完全杜绝。眼球的结构精细，组织脆弱，并且眼科手术质量的好坏将受到医师水平差异、患者个体的身体和心理差异、诊疗设备、质量控制水平等多种因素的影响，因此眼科医疗机构不可避免地存在一定的医疗风险。医疗事故的发生可能会对公司的品牌和经营造成较大的负面影响。
2）人力资源储备不足风险：眼科医疗服务是技术密集型行业，高素质的技术人才和管理人才对医疗机构的发展起着非常重要的作用。伴随着公司医疗规模的快速扩张，公司的组织结构和管理体系也趋于复杂化，对公司诊疗水平、管控能力、服务质量等提出了更高要求，能否吸引、培养、用好高素质的技术人才和管理人才，是影响公司未来发展的关键性因素。虽然公司在前期已经为后续的发展进行了相应的人才储备，但如果公司不能持续吸引足够的技术人才和管理人才，且不能在人才培养和激励方面继续进行机制创新，公司仍将在发展过程中面临人才短缺风险。
3）公共关系危机风险：公共关系危机是指危及企业形象的突发性、灾难性事故或事件,具有意外性、聚焦性、破坏性、紧迫性等特点。公共关系危机可能给企业带来较大损失，严重破坏企业形象，甚至使企业陷入困境。在互联网、微博、微信等自媒体、新媒体高度发达的今天，某些个体事件可能会被迅速放大或演化为行业性事件，公司可能因此而受到波及或影响。
4）授权使用品牌风险及诉讼仲裁风险：公司通过参与投资产业并购基金，许可其投资、设立的医院使用公司指定商标及“爱尔”字号，更好地满足各地眼科患者的需求。得到品牌使用授权的医院为独立法人，不属于上市公司子公司，不由上市公司控制或管理，独立承担运营过程中产生的债务或法律责任。在这种模式下，公司存在品牌风险和诉讼仲裁风险。得到品牌使用授权的医院可能因执行不到位、操作失误、理解不当等原因导致无法达到公司提出的运营标准，严重时可能发生违法违规行为、医疗事故和医疗纠纷等风险事件，影响公司整体品牌形象。
5）商誉减值风险：公司在投资并购过程中，将产生一定金额的商誉资产。根据《企业会计准则》规定，商誉在未来每年年度终了进行减值测试。如果并购的标的资产经营状况未达预期，则存在商誉减值风险，从而对上市公司损益造成不利影响。
6）医院运营风险：医院日常经营存在医疗安全、医疗质量、医保基金合规使用等相关风险；若合规性管控不足，存在医疗反腐和医保飞行检查力度加大背景下的合规性风险。