稳健医疗的2025年，是"量增利薄"的一年。营收首次突破百亿大关，达到109.49亿元，同比增长21.96%，连续第三年正增长。但归母净利润7.68亿元，仅增长10.44%，增速较2024年的19.81%近乎腰斩。
更刺眼的是：前三季度每季盈利均超2.4亿元，第四季度却骤降至3607万元，同比暴跌74.67%。
这份年报，画出了一家双轮驱动企业在规模扩张与盈利质量之间的艰难平衡。
一、财务全景：现金流是亮点，利润增速是痛点
一个健康的信号： 经营现金流净额16.66亿元，远超7.68亿元的净利润，说明回款和运营质量过硬。
一个危险的信号： 广告与宣传费从8.16亿元飙升至10.93亿元，增幅33.87%，远超研发投入。营销驱动增长的痕迹明显。
二、消费品板块：卫生巾是全年最大亮点
全棉时代2025年实现营收57.5亿元，同比增长15.2%，毛利率57.3%，同比提升1.4个百分点。
1.奈丝公主卫生巾：从"边缘品类"到"第二大单品"
全年营收10.2亿元，同比增长45.5%，一举超越成人服饰，成为全棉时代仅次于棉柔巾的第二大单品。
这个数字放在卫生巾行业里看，堪称惊艳：
2023年奈丝公主收入仅约6亿元
2024年全年约7亿元，增长18%
2025年上半年就已经做到5.3亿元，增长67.6%
全年破10亿，意味着下半年在上半年高基数上继续放量
增长驱动力来自哪里？
第一，行业信任危机的红利承接。 2024年11月卫生巾长度、安全性舆情事件后，消费者对"医护级""消毒级"的需求激增。奈丝公主凭借稳健医疗35年医疗背景、30万级洁净车间、医护级认证，在社交媒体上被大量自发传播，品牌势能短期内爆发。
第二，产能扩张跟上节奏。 2024年上半年卫生巾产能不足4亿片，2025年上半年已超过7亿片，涨幅超80%。产能利用率高达99.6%，生产线几乎满负荷运转。
第三，渠道策略精准。 线上占比63%（36.4亿元），抖音同比增长超60%；商超渠道贡献4.6亿元，同比暴增42%，山姆、胖东来、屈臣氏等优质渠道持续渗透。
第四，复购率稳定在近28%，用户粘性已经建立。
公司给奈丝公主的定位很明确："鉴于中国卫生巾市场规模约1000亿元，奈丝公主有望成为全棉时代可持续发展的又一个超级大单品。"目标直指行业前五。
2.棉柔巾：稳住了，但没惊喜
全年营收17.6亿元，同比增长13.0%，增速从2024年的31%明显回落。
棉柔巾是全棉时代的基本盘，也是其"品类开创者"身份的象征。但市场正在变化：大量低价化纤洗脸巾涌入，消费者教育仍需时间。全棉时代坚持100%全棉路线，短期内面临价格竞争压力。
3.成人服饰：低调增长
全年11.3亿元，增长17.5%，聚焦内裤、家居服等贴身品类。CottonTech全棉科技平台逐步落地，但尚未形成类似卫生巾那样的爆发点。
4.渠道结构：商超是最大变量
商超渠道42%的增速是全棉时代全年最亮眼的渠道数据。 山姆、胖东来、屈臣氏等优质渠道的渗透，让一次性卫生用品获得了高净值人群的精准触达。
但线下门店增长几乎停滞（+1.2%），全年净增仅21家门店（从484家到505家），其中大店店效下滑明显——500-800㎡门店店效下滑4.92%，800㎡以上大店下滑8.94%。
直营重资产模式下的门店扩张，正在遭遇坪效天花板。
三、医疗板块：高增长背后的"油水"问题
医疗板块全年营收51.1亿元，同比增长31.0%，成为拉动总营收的核心引擎。
但医疗板块毛利率仅37.1%，远低于消费品的57.3%。
手术室耗材收入飙涨83.4%（剔除GRI并购后增长约18%），一跃成为医疗板块第一大品类，但毛利率反而下滑3.59个百分点至30.31%。规模做大了，钱没多赚。
海外市场是医疗板块的增长主力：2025年海外收入28.5亿元，同比增长47.9%，占医疗板块比重升至56%。GRI并购的整合效应开始显现，但东南亚、中东自主品牌业务合计增长71.3%，显示出"品牌出海"的潜力。
四、商誉减值：第四季度利润"断崖"的真相
2025年Q4归母净利润仅3607万元，同比下滑74.67%。公司解释为主要原因：计提商誉减值1.79亿元，来自2022年并购的稳健平安（注射穿刺类耗材），因市场环境变化、业绩增速未达预期。
这不是稳健医疗第一次为并购买单：
2023年：对稳健平安、稳健桂林合计计提商誉减值约1.88亿元
2024年：对稳健桂林计提商誉减值9074万元
2025年：对稳健平安计提商誉减值1.79亿元
截至2025年底，商誉账面余额仍高达10.62亿元。隆泰医疗、GRI目前业绩符合预期，但未来能否持续，仍是未知数。
并购是医疗耗材行业做大的必经之路，但"买得来、管得住、赚得到"这三步，稳健医疗还在第二步挣扎。
五、隐忧清单：2026年需要回答的问题
1.卫生巾高速增长能否持续？
45.5%的增速在行业里是罕见的。2024年11月的舆情红利是阶段性因素，2026年能否在竞争加剧（自由点、淘淘氧棉等新锐品牌同样在发力直播和线下）的情况下维持高增？
公司计划2026年全线升级为国标消毒级，推出棉纱卫生巾、少女裤等新品，并启用新生代演员卢昱晓代言，意图从"安全信任"转向"年轻化破圈"。
2.营销费用还能烧多久？
全年销售费用26.34亿元，占营收24%。广告费10.93亿元，远超研发投入的4.11亿元。奈丝公主的品牌认知度已经建立，下一步是否应该从"流量投放"转向"品牌沉淀"？
3.线下门店怎么救？
大店店效下滑近9%，直营重资产模式面临考验。公司2026年计划新开约50家门店，但重点转向300-500㎡的"坪效最优"店型。这意味着曾经的全棉时代"旗舰店"策略正在被修正。
4.医疗板块盈利质量怎么提升？
手术室耗材毛利率仅30%，海外ODM占比高，自主品牌溢价尚未形成。从"产品出海"到"品牌出海"，这条路比消费品更难走。
5.存货压力
2025年末存货余额20.8亿元，较期初小幅增长。但在20亿级别的存货规模下，周转效率是持续需要关注的指标。
六、对卫生用品行业的三点启示
1."医疗背景"是消费品最大的信任资产
在卫生巾行业竞争同质化严重的今天，B端医疗行业的标准，正在C端消费市场形成强大的差异化壁垒。
奈丝公主的案例证明：当行业出现信任危机时，有医疗背书的品质基因，是最硬的护城河。
2.商超渠道正成为卫生巾的新战场
42%的商超增速说明，卫生巾的消费场景正在从"线上囤货"向"线下即时购买"延伸。山姆、胖东来等精选零售渠道的入场门槛高，但一旦进入，品牌势能和客单价都远超传统商超。
3.直播电商不是万能药，自播才是长期解法
奈丝公主抖音自播增长60%且保持盈利，不过度依赖达播。这与自由点64.2%收入来自直播（含大量达人分销）形成对比。在流量成本日益高企的今天，品牌自播的内容能力和转化效率，将决定线上渠道的盈利质量。
的2025年，是一幅"双轮驱动"的真实图景：
能否把这种跃迁从"阶段性爆发"变成"持续性增长"，将是判断其长期价值的关键。
