“2020年仍有高达73.43%收入来自蒙牛乳业，基本无议价权。”
最近，号称“A股益生菌行业上市第一股”的科拓生物(300858.SZ)成功引起了风云君的兴趣。
8月18日，科拓生物披露半年报，我们就从半年报入手。
2021年上半年科拓生物实现营业收入1.67亿元，同比增长19.38%，归母净利润0.45亿元，同比增长15.57%。营收规模不算大，增速也不算亮眼。下面一起认识一下这家公司的全貌。
一、女教授兼职创业，食品添加剂起家
虽然顶着“A股益生菌行业上市第一股”的美誉，但科拓生物却是以食品添加剂起家。
科拓生物自2003年成立起，主要从事食品添加剂的贸易业务，2010年被长期从事食品行业科学研究工作的孙天松相中。
孙天松是内蒙古农业大学食品科学与工程学院博士研究生导师、教授，目前仍在校任教。
孙教授看好复配食品添加剂市场，收购当时已经具备一定客户基础、取得复配食品添加剂相关生产经营资质的科拓生物，并成为公司的控股股东。也顺理成章的成为科拓生物复配食品添加剂方向的首席科学家。
科拓生物的复配食品添加剂产品包括复配增稠剂和复配增稠乳化剂，主要应用于酸奶及其他风味发酵乳制品，同时可应用于烘焙食品、含乳饮料、调制乳和植物蛋白饮料等食品饮料。
大家现在可以喝到安慕希、纯甄等常温酸奶主要归功于复配增稠剂和复配增稠乳化剂。
所以，公司主要下游客户为乳制品企业，蒙牛乳业是其第一大客户（关于这点下文风云君会详细介绍）。作为科拓生物主营业务的基石，复配食品添加剂近年来的营收规模几乎没增长，2017至2020年的CAGR仅为2.04%。
（来源：Choice数据）
虽然复配食品添加剂的营收规模增长缓慢且占比呈逐年下降趋势，但依然是科拓生物的主力，截至2021年上半年，营收占比仍然高达72.98%。
（来源：Choice数据）
复配食品添加剂作为科拓生物的立身之本和持续发展的重要保障，其重要性不言而喻。
二、搭上“益生菌”号列车
科拓生物在2015、2016年陆续以合计约2,322万元的成本完成对内蒙和美、金华银河、青岛九和等公司的收购、重组，并以1,310万元收购和美科盛持有的与益生菌相关的商标、专利和非专利技术，成功搭上了“益生菌”号列车。
值得一提的是，青岛九和就是从孙天松的配偶张和平手中收购而来。自2015年起，公司聘请张和平为益生菌方向的首席科学家。
张和平同样是内蒙古农业大学食品科学与工程学院博士研究生导师、教授，但更侧重益生菌方向，目前同样仍在校任教。
科拓生物与益生菌相关的业务包括两部分：食用益生菌制品和动植物微生态制剂。
动物微生态制剂主要包括应用于畜牧养殖业的微生态饲料添加剂和青贮饲料微生态制剂。植物微生态制剂主要应用于农作物种植，能够改良土壤，预防土壤板结，提高肥料转化率。
至此，基于食品添加剂和益生菌两大工艺技术，科拓生物形成了复配食品添加剂、食用益生菌制品和动植物微生态制剂三大系列产品。
从三项主营业务营收占比情况来看，食用益生菌制品和动植物微生态制剂的营收占比呈扩大趋势，由2017年的9.05%增大到2021年上半年的25.92%。
（来源：Choice数据）
而在益生菌业务中，科拓生物把食用益生菌制品作为未来业绩增长的主要方向。
三、食用益生菌制品成为新的营收增长点
1、食用益生菌制品高速增长
科拓生物的食用益生菌制品主要包括面向企业客户（B端）的食品级益生菌原料菌粉和面向终端消费者（C端）的“益适优”和“益适”品牌系列益生菌终端消费品。
其中，食品级益生菌原料菌粉的下游客户主要也是乳制品企业，与复配食品添加剂的客户部分重合，比如蒙牛乳业不仅是公司复配食品添加剂的第一大客户，同时也是益生菌原料菌粉的第一大客户。
“益适优”、“益适”等益生菌终端消费品主要采取经销模式，销售渠道主要包括线上的天猫商城、京东商城和线下的母婴店、药店等。
2019年科拓生物与科银优签订合作协议，约定由科银优负责“益适优”产品在天猫旗舰店、京东商城等线上渠道的营销推广和终端销售。
2019年，科拓生物向科银优销售479.89万元的食用益生菌制品，占主营业务收入的比例为1.56%，而2020年上市后，公司不再披露这一数据，估计C端业务推进的并不理想。
根据Euromonitor统计及预测，2017年，全球益生菌产品市场规模约为360亿美元；2017年，中国益生菌产品市场规模约为455亿元，预计到2022年可以增长到896亿元，复合增长率达到14.51%。
乘着我国益生菌行业进入快速发展期的东风，科拓生物食用益生菌制品的营收近年来保持了较高的增速水平。2017至2020年的CAGR为119.85%，2021年上半年同比增长123.01%。
（来源：Choice数据）
随着食用益生菌制品营收的高增长，其在主营业务中的占比也越来越大，由2017年的1.08%增长到2021年上半年的16.84%。
（来源：Choice数据）
营收保持高增长的同时，毛利率也保持在较高的水平。
（来源：Choice数据）
虽然科拓生物的食用益生菌制品近年来保持了较高的增长，但营收还不具备规模，尤其在跟同行业HH国际控股（01112.HK）相比时，营收规模完全不在一个量级。
截至2020年底，HH国际控股的益生菌产品销售收入为13.96亿元，而科拓生物只有0.33亿元。
（来源：Choice数据）
2、核心菌株是进攻之“茅”
益生菌行业的市场竞争主要是核心菌株以及益生菌菌株筛选、评价及生产、储藏的相关工艺技术之间的竞争。
目前，我国市场上大型食品、乳制品企业使用的益生菌原料菌粉供应主要被科汉森、杜邦等跨国企业所垄断。与此同时，益生菌终端消费品市场也主要被“Life Space”（应用丹麦、芬兰菌株）、“合生元”（应用法国菌株）等国外菌株所主导。
科拓生物最初的核心菌株干酪乳杆菌Zhang和乳双歧杆菌V9的功能评价、菌粉生产、技术开发等相关的基础性研究的专有技术是于2016年以1,000万元从和美科盛处收购而来。
而和美科盛是以向内蒙古农业大学支付1,000万元的技术许可费获得了这两项菌株相关技术的所有权。
科拓生物搭建了以首席科学家张和平为主导，并与外部科研机构合作的研究组织架构。
除张和平外，科拓生物还特聘李元昆博士为技术咨询顾问。李元昆是益生菌、肠道微生物方面的专家，现任新加坡微生物学与生物技术学会主席。
目前，科拓生物已经建设了亚洲最大的乳酸菌菌种资源库，拥有与益生菌相关的发明专利56项，包含20,000余株乳酸菌（含益生菌）菌株，其中已产业化的益生菌有68株。
科拓生物的核心菌株大部分都是我国自有并进行自主深入研究的菌株，更适合中国人的肠道，目前已广泛地应用于益生菌相关产品的核心菌株有：
（来源：科拓生物招股说明书）
对于一家以技术为竞争优势的企业来说，核心技术人员对公司业务的发展具有关键作用，但风云君翻遍科拓生物的招股书，也没有找到除张和平以外，其他被着重介绍，对公司益生菌业务发展具有重大影响的技术人员。
而科拓生物近三年的研发投入也不算高，每年研发投入1,500万上下，约为营收收入的5%。
（来源：科拓生物2020年年报）
对于科拓生物来说，加大益生菌相关的研发投入，发挥公司核心菌株更适合中国人肠道的优势，打破外国菌株的垄断，是进一步提升公司核心竞争力的关键。
四、绑定大客户，就别提话语权了
科拓生物坚持以TO B业务为重点，实施大客户战略，且营收主要来源于乳制品行业。
蒙牛乳业自2017年以来一直是科拓生物的第一大客户，近年来营收占比虽然有所下降，但2020年仍然高达73.43%，可以说蒙牛乳业是科拓生物绑定的核心大客户。
（来源：Choice数据）
所以在科拓生物与蒙牛乳业战略合作期（2018年-2020年）即将结束时，引发了投资者的格外关注，双方最终于2020年12月18日续签了《战略合作协议书》。
为了维系与蒙牛乳业的合作，科拓生物采取了针对复配食品添加剂相关产品每年降价3%的让利形式（注：2018-2020年的合作协议中也要同样的条款）：
（来源：科拓生物公告，20201221）
并且，如果主要原材料（变性淀粉、琼脂、果胶）的综合价格下降幅度较大，科拓生物也需要将这部分由于原材料价格大幅下降带来的收益让渡给蒙牛乳业，足可见其对第一大客户蒙牛乳业的议价能力约等于零。
（来源：科拓生物招股说明书）
虽然科拓生物复配食品添加剂的毛利率较高，自2017年起保持在45%以上，但在主要原材料价格大幅下降的2020年，由于年降协议的存在，公司复配食品添加剂的毛利率却出现了较为明显的下滑。
（来源：Choice数据）
我国乳制品行业的集中度较高，伊利股份、蒙牛乳业、光明乳业占据了我国乳制品市场的主要份额。
除了蒙牛乳业是科拓生物绑定的核心大客户外，光明乳业在2017-2019年一直是其第二大客户，但营收占比与蒙牛乳业比起来却逊色不少，分别为7.05%、7.26%和4.61%。
科拓生物的大客户战略已经从复配食品添加剂业务延伸到了益生菌业务。牺牲毛利绑定核心大客户，最终可能会“成也萧何败也萧何”。
在正视其益生菌业务高速增长的同时，也必须看到其依赖大客户带来的潜在经营风险。
五、大手笔分红惹争议
一毛不拔的铁公鸡应该是股民最讨厌的公司之一，与全体股东共享公司发展成果是上市公司责任所在。科拓生物上市第一年的利润分配计划为每10股派现10元，转增8股：
（来源：科拓生物公告，20210423）
这份利润分配预案引来了深交所关注函，而科拓生物竟也“无视”交易所的关注函，最终还是按此预案进行了利润分配。
为什么科拓生物上市第一年大手笔分红会惹争议呢？
2020年，科拓生物营业收入为3.39亿元，归母净利润为0.97亿元，本次现金分红的金额为0.83亿元，相当于一次性分走了当年归母净利润的85%。
总结
随着我国益生菌行业的持续发展，市场参与者越来越多，但目前我国益生菌行业主要被国外企业所垄断，在前有狼后有虎的益生菌进阶之路上，科拓生物能否凭借自己的菌株库杀出重围，成功破浪，实未可知。
而此时在2021年7月27日，科拓生物“周岁”之际，却迎来了股东北京顺禧股权投资基金（有限合伙）的拟“清仓式”减持。
（来源：科拓生物公告，20210727）
根据公告日的股价，如若全部减持，这次预计套现2.59亿。