“专精特新”公司有所作为的典型案例。”
受益于国家政策利好驱动，新能源行业及风电行业，无疑是近几年景气度最高的行业之一。
光伏、新能源车相关的公司，我们已经研究过很多。今天，我们来看一家风电行业设备公司——新强联(300850.SZ)。
一、业绩接连爆发，打铁还须自身硬
（一）上市后业绩大增
风云君最初看到这家公司，是被它亮眼的业绩吸引的。
公司是在2020年7月上市的。
2020年，也就是上市首年，其分别实现营收和归母净利润20.6亿和4.3亿，分别同比增长221%和325%，均超过了2016-2019年的总和。
2021年上半年，公司营收和归母净利润继续增长，分别为132%和75%，达到12.6亿和1.8亿。
公司业绩预告显示，2021年前三季度将实现归母净利润3.6亿-4.4亿，接近2020年全年水平。
公司的产品包括回转支撑及配套产品（即轴承产品），以及上游铸件产品；其中铸件产品由子公司圣久锻件生产，自用之余进行外销。
轴承产品以风电类为主，营收占比由2019年的54%上升为2020年的89%。
除了风电行业政策利好外，公司上市以来业绩爆发的原因还在于，风电轴承产品的技术优势，以及募投项目产能释放。
（二）主轴轴承：国产替代唯一选项
公司的风电轴承产品又可进一步分为主轴轴承、偏航轴承和变桨轴承。
（来源：公司招股书）
偏航轴承和变桨轴承方面，公司是国内的主要供应商，核心客户包括了主要风电整机客户。
其中，与明阳智能(601615.SH)和湘电风能的合作时间分别达8年和11年，与远景能源、三一重能、东方电气和中船海装风电的合作时间在2-3年。
风电整机市场头部化趋势明显，排名前5和排名前10的企业新增装机市场份额分别由2013年的54%和78%，增长到2019年的73%和92%。
从这一角度来看，公司客户优势明显。
（来源：公司定增说明书）
风电主轴轴承的国产化程度很低，而公司是国内唯一的直驱式风机三排圆柱滚子主轴承制造商，打破了该领域长期被国外垄断的局面，实现了进口替代。
工艺方面，公司引进意大利萨伊全数控无软带淬火机床，是国内唯一一家攻克无软带淬火工艺技术的厂家，提升了轴承的性能和使用寿命。
从销售价格和毛利率上，也能看出主轴轴承的竞争力。
2020年，公司3MW-4MW的偏航变桨轴承和主轴轴承，平均价格分别为12.62万和52.63万，毛利率分别为22%和49%。
（来源：公司定增说明书）
目前，风电装机呈现大容量化的趋势。而装机容量越高，对轴承产品的技术要求越高，产品价格和毛利率也越高。
公司风电轴承产品主要集中在3.0MW及以上型号，已向核心客户批量供应5.5MW偏航变桨轴承，5.5MW风电主轴轴承产品已研发成功，处于样机交付和试验阶段。
2020年，公司风电主轴轴承产品销售量为930个，按均价估算，可得其营收为5亿左右，占风电产品营收的27%，而2019年的营收仅为0.4亿，占比仅为11%。
同时，2020年，公司风电主轴轴承客户也由2019年的湘电风能一个客户，增加了明阳智能和东方电气(600875.SH)。
可见，公司风电主轴轴承产品成为国产替代唯一选项的优势，已经逐渐显现。
轴承产品属于大型专业设备，客户对供应商有着严格的认证体系，认证过程长且复杂。
例如：在提供给湘电风能的首台实验轴承平稳运行两年后，公司才通过其认可，进入其主轴轴承的合格供应商名单。
正因如此，客户更换供应商的成本非常高，一旦进入下游客户的合格供应商名单后，则会形成一个长期、稳定的合作关系。
未来，公司凭借其风电主轴轴承产品的技术优势和性价比优势，有望迅速成为现有客户主轴供应商，在进入未合作客户供应商名单方面也有一定优势。
（三）产能翻三倍，依然满产满销
截至2020年6月底，公司投资3.22亿的IPO募投项目“2.0MW及以上大功率风力发电主机配套轴承建设项目”达产，轴承产能大幅上升为2020年的6万件，是2019年1.8万件的3.3倍。
（来源：公司定增说明书）
但受益于下游需求爆发，公司在2020年依旧满产满销，产能利用率达到99%，2021年一季度产能利用率更是达到109%，刚扩充的产能立马又捉襟见肘。
（四）融资再扩产，性价比较低
2021年8月，距离上市刚满一年，公司又定增募集资金14.5亿，其中9.35亿用于“3.0MW及以上大功率风力发电主机配套轴承生产线建设项目”，以提升产能。
（来源：公司定增说明书）
项目达产后，预计将增加风电轴承产量6,900个，其中主轴轴承1,500个（包含300个5.5MW主轴轴承），是2020年销量的1.6倍，也是本次产能扩张的主要部分。
（来源：公司定增说明书）
公司的产能及产能利用率数据是依据标准件折算而来的，实际的产销量是按照各种类型产品的实际数量直接加总的。
2020年，公司实际生产轴承及配件产品16,976个，较2019年增加10,290个。
也就是说，IPO募投项目2020年的实际产量在1万个左右，对应营收增长为15亿左右。
（来源：公司定增说明书）
而此次定增募投项目投资金额9.35亿，远远高于IPO募投项目的3.22亿，更高于目前公司的固定资产总额6.84亿，但产量规划仅6,900个，产值预计16亿。
也就是说，公司此次产能扩建非常大手笔，性价比也相对较低。
交易所对公司此次募投新增固定资产金额较大的合理性和必要性，也提出了问询。
公司称其为了增强公司核心竞争力，需要购买先进生产设备，提升工艺水平，提高公司产品质量、精度和性能。
当然，这么做的底气是因为募到钱了。
事实上，公司定增募资份额非常抢手，共39名投资者申购，价格区间在85.11元-111.11元。最终，有12名投资者申购成功，发行价格为106.21元，是发行底价的1.26倍。
（来源：公司公告）
投资者中包括公司的大客户明阳智能，配售金额为1亿，而在此前的2020年11月，公司也曾认购了明阳智能的1.5亿定增份额。
这难道就是传说中的加强合作、深度绑定？
（五）急忙扩充配套产能
为了配套轴承产能增加，公司铸件的产能也由2019年的5万吨，上升为2020年的9万吨。
2020年12月，公司又引入国资深创投新材料基金等投资方，对子公司圣久锻件增资7亿；其中深创投新材料基金认购6亿，增资后新联强对圣久锻件的持股比例由100%下降为47%。
增资款用以扩建铸件产能24万吨，其中一期12万吨预计2021年6月底完成，二期12万吨预计于2022年6月底完成。
公司向本轮投资者，就圣久锻件的业绩以及后续的换股交易进行了承诺，并约定了相关的回购义务。
公司对其的业绩承诺为：
2021-2023年净利润分别不低于1.2亿、1.75亿及2.3亿，并自交割日12-24个月届满前（即2022年），以不低于2022年净利润的13倍估值，通过发行股份的方式购买投资方持有的圣久锻件股权。
若未来圣久锻件的业绩无法达到预期或换股交易无法如期进行，则投资方有权要求新强联回购投资方持有的圣久锻件股权，回购利率为9%，且新强联还需以持有的圣久锻件股权，向深创投新材料基金设定质押以担保股权回购义务。
由于负有回购义务，因此公司将收到的相关增资款列报为其他非流动负债。另外，圣久锻件2020年1-9月的净利润为0.41亿。
之所以搞如此复杂的融资交易，是由于公司于2020年7月上市，6个月后才能启动新的直接融资。
然而在下游风电行业迎来高景气度、自身产能又明显不足时，公司明显已急不可耐。
二、盈利水平提升
公司毛利率较为稳定，维持在30%左右，略低于轴承毛利率，是由于毛利率较低的锻件中和所致。
2020年和2021年上半年，毛利率较高的主轴轴承营收贡献提升，但轴承毛利率却有所下滑，由2019年的35.1%下滑至31.8%和29.9%。
这主要是由于运输费用由销售费用重分类至营业成本所致，公司销售费用率也由2019年的3.2%下降为2020年的0.5%。
除此之外，2021年，原材料螺纹钢价格有较大幅度上涨，创2008以来新高，对公司毛利率也有一定影响。
不过，公司铸铁厂-轴承厂的一体化模式，一定程度上能够降低成本、提高毛利率，同时铸件轴承一体研发，也能够使锻件工艺更好适配轴承要求。
2020年，公司研发费用达到0.96亿，是2019年的3倍，高研发投入也是公司保持技术优势的必要条件。
毛利率稳定的情况下，随着经营规模的扩大，公司期间费用率不断下降，净利率不断提升，从2017年的11.0%上升为2020年的20.6%。
2020年，公司持有的明阳智能股票浮盈0.53亿，对净利率贡献2.57个百分点；2021年上半年又浮亏0.3亿，对净利率影响-2.37个百分点，叠加财务费用率有所提高，净利率下滑为13.9%。
剔除公允价值变动损益影响，公司2020年和2021年上半年净利率分别为18%和16.3%，与毛利率变动幅度一致。
三、营运能力改善
2017-2020年，公司的收现比均在0.6左右，是由于下游风电整机等大型装备制造企业付款审批流程较为严格，结算周期较长，应收账款周转较慢，导致应收账款金额较高。
不过，公司的应收款项状况却一直在好转。2017-2020年，公司应收款项占营收的比例由76%下降为37%，应收款项增长率也一直低于营收增长率。
应收账款的账龄基本在一年以内，2020年占比为89%。
四、自由现金流持续为负，主要依靠股权融资
2020年，公司业绩爆发，经营性现金流量净额也非常亮眼，达到4.1亿。不过，公司上市以来资本开支较大，自由现金流一直为负。
截至2021年6月末，公司固定资产和在建工程之和为7.3亿，是2019年末的3.4倍，总资产达到39.03亿，是2019年末的3倍左右，扩张速度非常快。
公司的资本开支主要来源于股权融资。
上市以来公司及子公司累计融资25.9亿，因此，其债权融资金额并不高，截至2021年6月底共3.54亿，利息覆盖倍数为5倍，比较安全。
公司处于快速扩张期，分红力度也一般，在上市之前未进行过现金分红，2020年现金分红4346万，占归母净利润的10.2%。
结语
乘着风电行业东风，叠加募投项目投产，新强联业绩大增。
2020年，公司风电主轴轴承产品放量，凭借国产替代领域人无我有的优势，客户已由1家扩展为3家，未来拓展新客户也会有一定优势。
产品技术优势叠加下游需求高景气度，公司趁热打铁，继续融资扩产能，为市场参与各方上演了一场资本市场高效加持下，“专而精”公司有所作为的典型案例。