飞荣达（300602.SZ）2019年开展了一系列大手笔的现金收购，虽然高溢价并购标的业绩完成率仅为33.88%，公司却不惜牺牲自身利益，接受了宽松的补偿方案。
短暂的盈利辉煌后，飞荣达的业绩开启“滑铁卢”模式，而股权激励对象却未受此影响；预计2021年上半年净利润同比下降53.12%-60.15%，与下游产业的复苏格格不入。
盈利滑坡
飞荣达是电磁屏蔽材料及器件、导热材料及器件的一体化应用解决方案提供商，直接客户包括华为、中兴、诺基亚、联想、思科、微软等，间接客户有苹果、三星、OPPO、VIVO 等。经历了2020年的经济低迷，公司的下游行业在2021年上半年得到不同程度的复苏，上半年国内市场手机出货量为1.74亿部，同比增长13.70%，白色家电实现零售额1767亿元，同比增长13.3%；全球PC出货量约为1.53亿台，同比增长31.81%。
近两年，飞荣达的产品范围还向基站通讯、新能源汽车及光伏逆变器行业拓展，2021年上半年，中国光伏组件产量80.20GW，同比增加50.50%，全国新能源乘用车累计销量达100.7万辆，同比增220.9%。飞荣达对新领域的尝试没有带来利润的改善，业绩预告显示，2021年上半年，公司的营业收入预计为11.50亿-12.50亿元，较上年同期下降15.13%-21.92%；归属于上市公司股东的净利润预计为6800万-8000万元，同比下降53.12%-60.15%，衰落的业绩与下游的繁荣形成反差。
近年来，公司的毛利率显著下滑，据Wind，2020年和2021年一季度，公司销售毛利率分别较上年同期下降6.32个和2.14个百分点。从成本构成来看，2018年至2020年，直接材料占营业成本的比例保持在67.14%-72.12%，而委托加工费占比从2.41%上升至7.62%，生产环节更多地由第三方完成，或许表明产品的技术壁垒有所降低。2021年一季度，飞荣达实现营业收入6.26亿元，一改两位数的历史增速，仅较上年同期增长8.21%。另一方面，公司的固定资产规模日渐庞大，一季度末已达8.26亿元，占资产总额的17.75%；固定资产周转率持续下降，由2018年一季度的1.37次下降至0.77次。
现金收购出手阔绰
2019年，飞荣达在自身领域实施了一系列现金收购，该年1月公司以1.53亿元自有资金收购了广东博纬通信科技有限公司（下称“博纬通信”）51%的股权，博纬通信在评估基准日的净资产为2581万元，评估值为2.85亿元，增值率高达10.05倍，交易对方承诺标的公司2018年至2020年的净利润分别不低于1000万元、2800万元和4300万元。而标的公司2018年1-10月实现的营业收入和净利润分别为3507万元和-601万元，业绩承诺远远高于历史盈利水平。
2019年4月，飞荣达以自有资金7150万元通过增资及股权收购的方式取得昆山品岱电子有限公司（下称“昆山品岱”）55%的股权，昆山品岱在评估基准日的净资产为2959万元，评估值为9022万元，增值2.05倍；标的公司2018年实现的营业收入和净利润分别为4809万元和-231万元。
同年7月，飞荣达以自有资金1.70亿元通过增资和股权收购的方式取得珠海市润星泰电器有限公司（下称“润星泰”）51%的股权，润星泰在评估基准日的净资产为9125万元，股东全部权益评估值为1.77亿元，增值率为93.84%；标的公司2018年实现的营业收入和净利润分别为3.95亿元和-923万元。同年10月，飞荣达以自有资金2880万元购买了参股公司昆山市中迪新材料技术有限公司（下称“中迪新材料”）36%的股权，交易完成后对其持股比例由15%上升至51%；中迪新材料在评估基准日的净资产为1702万元，评估值为8028万元，增值3.72倍；标的公司2018年实现的营业收入和净利润分别为8100万元和657万元。
博纬通信、昆山品岱、润星泰和中迪新材料分别在公司2019年合并报表产生商誉1.09亿元、3261万元、1097万元和2601万元，分别贡献营业收入1.11亿元、1.10亿元、2.36亿元和3021万元，收入规模较历史业绩有所增长，而净利润却微乎其微，购买日至期末标的公司分别实现净利润645万元、-138万元、-629万元和120万元，大手笔现金收购为公司创造的价值有待观察。
2018年至2020年，博纬通信实际实现净利润分别为-494万元、1419万元和1515万元，业绩承诺累计完成率仅为33.88%，2019年和2020年，飞荣达分别对其计提商誉减值准备1873万元和2837万元。
按照原约定，交易对方需向上市公司支付补偿款1.01亿元，补偿期限为收到补偿通知的10个工作日内一次性支付。而时至2021年6月，上市公司尚未收到业绩补偿款。6月末，双方商定补偿方式由现金补偿变更为现金补偿与原股东所持标的公司股权补偿相结合，并确定博纬通信总估值为2.19亿元，这一变更引发深交所的关注，公司表示，该变更考虑到博纬通信原股东的补偿能力及个人资金状况，为稳定和挽留核心员工及高端人才，鼓励博纬通信及管理层、核心人员更好地与公司加强协同合作。早在2019年7月，公司便对业绩承诺补偿的方式由逐年计算变更为三年累计计算，此次又将补偿现金压缩至 5003万元，再结合22.88%的股权补偿，对原交易对方颇为宽厚。博纬通信2.19亿元的最新估值较2.85亿元历史估值下降了6600万元，该差额大于4710万元的商誉减值准备，意味着2021年商誉减值损失很可能扩大。
资金紧张高位定增
经历了一系列收购之后，2019年成为飞荣达的高光时刻，公司该年度实现营业收入26.15亿元，较上年同期增长97.27%；归属净利润为3.51亿元，同比增长115.90%。不过，大手笔的现金收购使公司的资金状况变得紧张，经营活动产生的现金流量净额为3.17亿元，投资活动及筹资活动的净现金流分别为-7.93亿元和3.09亿元，导致现金及现金等价物净减少1.68亿元，2019年年底公司货币资金仅有2.74亿元，比短期借款3.81亿元还低。2020年5月，飞荣达通过非公开发行募集资金7亿元，其中拟使用2亿元补充流动资金，5亿元用于5G通信器件产业化项目，发行价定为每股42.01元，14家基金、资管及券商认购了1666万股。
2019年起，公司的短期借款迅速攀升，2020年和2021年一季度末分别为4.80亿元和5.22亿元。5G通信器件产业化项目的建设期为24个月，2020年度该项目已投入2.36亿元，而2021年一季度末公司的货币资金为8.62亿元，比短期借款多3.82亿元，除去还将投入5G项目的资金，闲置资金依旧不宽裕。
2020年，公司期末的应收票据及应收账款为9.22亿元，占总资产的19.67%，同行占比在11.84%-18.12%，在2020年定增之前，飞荣达应收票据及应收账款占总资产的比例甚至超过30%。与同行相比，飞荣达赊销较大，应收账款周转天数较长，以2020年为例，安洁科技、长盈精密、中石科技和电连技术的应收账款周转天数分别为114天、72天、95天和85天，而飞荣达长达124天。2021年一季度末，飞荣达应收票据及应收账款高达9.01亿元，相比之下，应付票据及应付账款为8.37亿元，公司没有把客户的欠款更多地转嫁给上游供应商，表明其在产业链中并不处于强势地位。
股权激励“巧”达成
2018年，公司实施股权激励计划，首次授予180.30万股，占当时股本总额的1.80%，授予价为每股24.43元；预留59.4万股，每股15.64元。业绩考核指标为归属于上市公司股东的净利润，并剔除激励计划产生的股份支付费用影响，以2017的净利润为基数，首次授予部分考核目标为2018年至2020年净利润增长率分别不低于15%、30%和45%，预留部分考核目标为2019年至2021年净利润增长率分别不低于30%、45%和55%。
2020年，飞荣达的业绩显现出颓势，前文提到的同行净利润增速在50.80%-408.91%，而公司的净利润则较上年同期下滑41.25%。和2017年相比，飞荣达的其他收益由348万元暴增至9187万元，其中与企业日常活动相关的政府补助为9070万元；净利润由1.10亿元增加至2.07亿元，如果没有其他收益加持，净利润增长则会趋近于零。耐人寻味的是，盈利质量的下降并没有妨碍考核目标的达成，公司2020年剔除股份支付费用影响的归母净利润为2.17亿元，相比2017年增长101.03%，首次授予和预留的股份均顺利解锁。2021年上半年，飞荣达的盈利水平继续滑坡，股价低迷，激励对象却远远没有参与定增的机构套得深。
截至发稿时，飞荣达未就本文所反映的问题做出回应。