来源 :和讯网2022-11-17
事项：
公司公告：公司与中来股份控股股东林建伟、张育政夫妇签署《股份转让协议》及《表决权委托协议》，拟通过支付现金方式受让张育政持有的中来股份1.06 亿股（约占中来股份总股本的9.70%），受让价格为每股17.18 元，合计受让金额18.17 亿元；同时拟取得林建伟持有的中来股份1.09 亿股（约占中来股份总股本的10%）对应的表决权。本次交易完成后，浙能电力将持有中来股份9.70%的股份及19.70%的表决权，成为中来股份的控制方。
国信环保公用观点：公司此次收购中来股份股权，实现新能源业务领域布局持续推进，促进公司由火电为主向火电与新能源协同发展转变。中来股份未来成长性较好，光伏背板、太阳能电池片产能扩张，驱动其收入和净利润快速增长。浙能电力入股后，将发挥公司与中来股份的产业协同，为中来股份提供增信、融资、市场拓展等方面的支持，进一步提升中来股份的增长潜力，加快中来股份发展。同时，公司拓宽了新的业务领域，新增利润增长点，有助于提高公司整体盈利水平。由于本次公司收购中来股份股权尚具有不确定性，暂不考虑收购中来股份对公司的影响。预计2022-2024 年公司归母净利润分别为7.9、23.5、26.8亿元，2023-2024 年同比增长199.5%、13.7%；EPS 分别为0.06、0.17、0.19 元，当前股价对应PE 为58.7、19.6、17.2x，对应PB 分别为0.71、0.69、0.66x。考虑到公司火电业务的重资产属性，采用PB 估值法对公司进行合理价值测算。给予公司2023 年0.8-0.9 倍PB，对应公司权益市值为529.3-595.5 亿元，对应4.00-4.50 元/股合理价值，较当前股价有16%-31%的溢价。公司新能源布局持续推进，新增业绩增长来源，公司业绩有望稳步增长，维持“买入”评级。
评论：
新能源业务领域布局持续推进，促进公司由火电为主向火电与新能源协同发展转变公司在新能源领域布局持续推进，自2021 年获得浙江爱康光电20%股权后，此次又获得中来股份控制权，在光伏领域布局不断增加，助力公司由传统以火电为主向火电与新能源协同发展转型，实现公司整体发展战略有效落地。
中来股份未来成长性较好，有助于增厚公司业绩加快发展可再生能源、实施可再生能源替代行动是实现“双碳”目标和构建清洁低碳、安全高效能源体系的重大举措，以光伏为代表的新能源行业发展空间广阔。中来股份深耕光伏行业，开展的具体业务为光伏背板、N 型高效单晶电池和组件的研发、生产与销售，为全球领先的太阳能背板制造企业。截至2022 年6月，中来股份背板产品累计发货超过184GW，其中，FFC 双面涂覆背板累计发货超过110GW，在光伏背板行业中优势较为突出。
中来股份收入和净利润大幅增长，盈利能力显著增强。受益于下游光伏行业高景气，背板需求较大增长，中来股份产品销售规模大幅增长，驱动收入和净利润大幅增长。2022 年前三季度，中来股份实现营业收入76.24 亿元，同比增长84.48%；实现归母净利润3.43 亿元，同比增长365.90%。同时，中来股份毛利率大幅提升，前三季度，中来股份毛利率为16.35%，较2021 年同期增加5.63pct。此外，中来股份加强费用管控，费用率水平有所下降，前三季度，公司销售费用率、管理费用率分别为1.15%、3.14%，较2021 年 同期分别减少0.77、1.36pct。中来股份毛利率提升以及费用率下降，净利率显著增长。前三季度，中来股份净利率为4.82%，较2021 年同期增加3.32pct。
中来股份产能扩张，浙能电力入股促进中来潜力释放。在背板业务板块，中来股份规划的2022 年5000 万平方米背板产能扩充正在逐步建设并逐步释放，同时计划后续将进一步建设年产2.5 亿平方米通用型背板项目，扩充背板产能；在高效电池业务板块，中来股份完成了泰州“年产1.5GW N 型单晶双面TOPCon 太阳能电池项目”的产能爬坡，至2022 年6 月，中来股份在泰州累计投建的N 型TOPCon 电池产能达3.6GW。
此外，中来股份于2022 年6 月完成“年产16GW 高效单晶电池智能工厂项目”一期首批4GW 的首片182/210高效电池下线，一期后续4GW 和二期的8GW 正在逐步规划建设中，该项目全部建成后，将进一步加快中来股份在高效单晶电池领域的战略布局，有利于公司高效电池产能的扩张。浙能电力入股后，将发挥公司与中来股份的产业协同，为中来股份提供增信、融资、市场拓展等方面的支持，进一步提升中来股份的增长潜力，加快中来股份发展。同时，公司拓宽了新的业务领域，新增利润增长点，有助于提高公司整体盈利水平。
投资建议：公司新能源布局持续推进，新增业绩增长来源，公司业绩有望稳步增长，维持“买入”评级。
由于本次公司收购中来股份股权尚具有不确定性，暂不考虑收购中来股份对公司的影响。预计2022-2024 年公司营业收入分别为858.1、899.1、910.6 元，同比增长20.7%、4.8%、1.3%；归母净利润分别为7.9、23.5、26.8 亿元，2023-2024 年同比增长199.5%、13.7%；EPS 分别为0.06、0.17、0.19 元，当前股价对应PE 为58.7、19.6、17.2x，对应PB 分别为0.71、0.69、0.66x。考虑到公司火电业务的重资产属性，采用PB 估值法对公司进行合理价值测算。给予公司2023 年0.8-0.9 倍PB，对应公司权益市值为529.3-595.5 亿元，对应4.00-4.50 元/股合理价值，较当前股价有16%-31%的溢价。