前几日，汤臣倍健公布了自家的2023半年报，营收净利均创新高。
但资本市场不买账，股价一路走低。
有意思的是，7月3日汤臣倍健公布上半年业绩预告时，就明确表示净利润或同比增长30%-50%，结果第二天脸就被打肿了，股价跌超12%，这条大阴线至今还没被打破，汤臣倍健当时市值直接跌破400亿元。
汤臣倍健为什么不被认可？
一季度营收虽好
二季度窟窿更大
财报披露显示，汤臣倍健上半年实现营收同比增长32.58%至55.96亿元，净利润15.66亿元，同比增长47.41%。营收净利均创上市以来的上半年峰值。
但仔细看却经不起推敲，因为一季度和二季度各自的表现可谓是天差地别。
截至一季度结束，汤臣倍健营收31.08亿元，归母净利润10.3亿元；而到二季度，其营收为24.88亿元，归母净利润5.15亿元，营收环比下跌19.95%，净利润则恰好到达腰斩线。
图源：汤臣倍健财报
以同比增速来看，其一季度的营收增幅为36.3%，归母净利润增幅为55.27%，这两个指标在二季度分别下滑至28%、34%左右。
也就是说，相对好看的半年报数据，几乎是由一季度拉动的。
二季度业绩放缓是汤臣倍健业绩含金量并不高的明确信号。
还有一个特别需要指出的点是，2022年汤臣倍健多项指标就已经出现增长失速现象。去年上半年是其近年来首次在半年报中预告净利下滑，也就是说，今年上半年整体大好的局面，是建立在去年同期的不太亮眼的业绩基础上的。
汤臣倍健的被抛弃首先体现在资本市场。
董事长梁允超在3月17日的致股东信中提到，要警惕“增长型衰退”。
梁允超的言下之意是告诫二级市场，增长固然重要，但更应当比较增速与行业、竞品的情况，增长与利润、毛利率的情况等。
投资者显然是听劝的，所以愈发觉得汤臣倍健整体缺乏长期竞争力，增长的稳定性及可持续性堪忧。
让投资者迟疑和不安的第二个点，就是供应商们正在抛弃汤臣倍健。
要知道，公司业绩最大的依仗便是供应商，但汤臣倍健半年少了近百家经销商。
汤臣倍健的销售模式主要分为直营和经销，其中经销在所有销售渠道中都有采用，也是主要的业绩来源。有数据显示，上半年汤臣倍健通过经销模式实现营收约43.6亿元，在总营收中的占比达到约78%。
但经销商的数量却在逐年下滑。从财报披露看，2020年汤臣倍健经销商数量为1219家，2021年为1171家，2022年为1039家，目前这个数字则为944家。削减了95家，其中境内减少75家，境外减少20家。
图源：汤臣倍健财报
至于为何会有这个变动，汤臣倍健解释为经销商体系重新划分所导致的合并，“去年底公司将药店渠道经销商体系重新划分为汤臣倍健、大单品两条线，合并过程中也将部分经销商户头进行合并”。
片剂成本仅一毛一
花40多亿豪横打广告
汤臣倍健被投资者诟病的另一个点，是今年上半年的分红出现断崖式下滑。
根据股东大会决议，公司向全体股东每10股派发现金红利1.80元 （含税） ，合计派发现金红利3.06亿元 （含税） ，分别同比暴跌74%。
保健品赛道，无疑是消费领域的黄金赛道。虽然分红“吝啬”，但实际上汤臣倍健产品很暴利。
在财报里，汤臣倍健把产品线分为片剂、粉剂及胶囊三大主要产品，其中片剂平均每片成本为0.11元，粉剂每克成本为0.07元，胶囊平均每粒成本约合0.22元。
半年时间里，汤臣倍健售出片剂31.62亿片，胶囊13.89亿粒，片剂、粉剂、胶囊、其他产品的毛利率分别为76.91%、72.68%、70.05%、64.68%。
图源：汤臣倍健财报
在汤臣倍健某线上平台的旗舰店，随机查询一款多维女士多种维生素矿物质片，两瓶 （每瓶60片） 到手价143元，合计约1.19元/片。
售价和成本之间的巨大差距，为汤臣倍健创造了足够高的利润空间。
图源：汤臣倍健财报
虽然毛利如此高，但很大一部分资金没有落入汤臣倍健的口袋，而是砸向了推广和广告。由于各项高企的营销费用，汤臣倍健的净利润不断遭受波及。
数据显示，整个上半年，汤臣倍健的市场推广费、平台费用和广告费合计14.89亿元，基本和15.45亿元的净利润打平。
而在2022年，汤臣倍健公司毛利率和净利率的差额甚至高达50%。
公司没有否认销售费用率的上升，并表示季度费用波动主要与公司经营活动安排等有关，预计今年的销售费用率趋近去年水平。
图源：汤臣倍健财报
若拉长时间线来看，据媒体粗略计算，2019年至今年上半年，公司合计支出广告费超40亿，而这期间的归母净利润约58.53亿元。
可以看出，这四年半里很大一部分资金被用作了广告投放。
需要特别指出的是，今年一季度，汤臣倍健的销售费用率相对稳定，二季度却同比提升3.6个百分点至43%。
图源：汤臣倍健财报
也就是说，汤臣倍健在第二季度投入了更高的推广费用，却取得了低于第一季度的业绩。
这是否意味着，消费者已经在逃离汤臣倍健？是否有一种花了钱，却“人财两空”的窘境？
一边是重营销轻研发的争议，一边是库存量皆较上年同期有所增长、经销商出走带来的核心竞争力流失，还要面临国内外巨头竞相抢食保健品市场的红海。身在暴利的保健品行业，四年半时间却只赚了58亿，汤臣倍健难盈利的局面正在上演。