4月23日，智飞生物股价报收35.39元/股，跌11.99%。前一日，公司发布2023年年报。尽管年内交出营收、利润双增的答卷，但公司股价却出现大跌。
一方面，2023年业绩飘红背后，智飞生物毛利率较高的自主产品收入下滑，公司营收主要靠代理产品带动，但该类产品毛利率在年内进一步下降，公司盈利空间收窄。与此同时，连年增长的销售费用进一步吞噬公司利润。
另一方面，公司同日发布的2024年第一季度报告显示，智飞生物于第一季度出现增收不增利情况。报告期内，公司营收约为113.96亿元，同比增长2%；归属于上市公司股东的净利润则约为14.58亿元，同比减少28.26%。
手握默沙东的HPV疫苗产品，智飞生物既享受着九价HPV疫苗扩龄、放量带来的业绩红利，也承受着默沙东调整产品结构为自身造成的利润压力，以及投资者对于未来市场竞争的担忧。
收入增长靠代理产品拉动生物制品业务毛利率创新低
4月22日，智飞生物发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营业收入529.18亿元，较上年同期增长38.3%；实现归属于上市公司股东的净利润80.7亿元，较上年同期增长7.04%。
虽然在2023年实现了营收、归母净利润的双双增长，但经历了2022年的利润下滑，智飞生物2023年的归母净利润尚较近年巅峰——2021年的102.09亿元有一定的差距。
盈利能力难以回到巅峰，一部分原因是公司高毛利率的自主产品至今在公司收入中比重过低，公司盈利空间有所收窄。2023年，智飞生物生物制品业务的毛利率为26.91%，创下近十年新低。
从营收结构来看，2023年，智飞生物的营收增长依旧主要依赖代理产品。报告期内，公司代理产品的收入为518.85亿元，同比增长48.35%，代理产品的营收比重也高达98.05%，较2022年的91.4%进一步增加。
2023年智飞生物在代理产品上频频出手，引发关注。2023年1月，公司与默沙东约定未来四年，包括HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗等协议产品累计采购金额超过1000亿元；2023年10月，其与GSK首次达成合作，将在中国大陆地区代理推广、销售重组带状疱疹疫苗，同时双方就未来RSV疫苗在中国大陆地区的推广合作达成初步意向。
虽然报告期内代理产品推动了营收增长，续签大单、拿下大品种也为公司未来的营收带来了保障。但2023年，公司代理产品毛利率仅为25.68%，且该类产品毛利率较上年同期出现了10.4%的下降。
与此同时，智飞生物自主产品毛利率在2023年同比增长3.35%至89.38%。但毛利率相对较高的自主产品，在报告期内仅贡献收入10.28亿元，出现了68.7%的同比下滑。
2023年，智飞生物继续加大研发投入。报告期内，公司研发投入金额为13.45亿元，约占自主产品收入的130.81%，较上年同期增长20.82%；研发人员数量进一步提升至927人，较上年同期增长14.87%。
据公司介绍，2024年，已报产的四价流感病毒裂解疫苗有望获批，已完成临床试验的冻干人用狂犬病疫苗有望进入注册申报阶段。
销售费用连续七年增长：销售团队近4000人近三年持续扩容
与此同时，智飞生物的销售费用连年增加，也吞噬了公司的利润空间。
2023年，智飞生物的销售费用约为27.73亿元，同比增长24.04%。从销售费用构成来看，2023年智飞生物销售费用中的各项均较上年同期出现上升。其中，占比最高的职工薪酬为8.74亿元，同比上升23.83%。
除此之外，报告期内会务费为2.72亿元，同比上升43.41%。市场推广费、广告及业务宣传费、差旅费则分别约为2.9亿元、4.76亿元和3.01亿元，分别同比增长18.15%、20.44%和17.05%。
公司在年报中表示，销售费用的变动主要是本期加强销售团队建设，加大市场推广力度所致。
贝壳财经记者发现，自2017年起，智飞生物的销售费用已经连续七年出现同比增长。而自2021年起，公司已连续三年如此解释销售费用增长的原因。三年内，智飞生物的销售人员规模持续增长，截至2023年末，公司的销售人员已由2021年末的2817人增长至3990人。
与同行横向比较来看，截至2023年末，万泰生物、康希诺、华兰生物和沃森生物的销售人员分别为796人、362人、183人和116人，均远低于智飞生物的销售人员规模。
与此同时，2024年第一季度，公司的销售费用依旧出现同比上涨。报告期内，销售费用为4.95亿元，同比增长约10.83%。
深度“绑定”默沙东市场竞争引担忧
智飞生物较为依赖与默沙东的合作。公司目前14种在售产品中，包含5款默沙东的疫苗产品。
2023年，默沙东为智飞生物的第一大供应商，智飞生物对其采购额约为348.14亿元，占年度采购总额比例为96.06%。
智飞生物在售疫苗产品中，默沙东的九价HPV疫苗、四价HPV疫苗也是公司全年批签发量最大的产品。
在此背景下，默沙东相关产品的风吹草动，也会引起市场对智飞生物的关注。
3月27日，默沙东中国对媒体表示，默沙东基于全球商业策略的调整、现有研发与生产资源的谨慎评估以及对本土产品可满足市场需求的充分考量，现做出业务调整决策，决定即日起不再向中国市场供应维康特。
默沙东的甲肝疫苗维康特于1999年首次在中国获批，是默沙东最早引入中国的疫苗产品。截至目前，国内共有6家企业的甲型肝炎疫苗获批上市，除默沙东外，均为国产厂商。
2023年1月，智飞生物与默沙东公司续签的供应、经销与共同推广协议中约定，智飞生物在2023年下半年，2024年-2026年全年间，对维康特的基础采购金额合计为3.81亿元。
不过，从批签发量上看，2023年，智飞生物所代理的默沙东灭活甲肝疫苗产品，全年批签发量仅31.13万支，同比减少49.21%。
该产品撤出中国对智飞生物的业绩影响有限，不过，市场更为担忧的是智飞生物所代理的HPV疫苗产品。
智飞生物2023年年报显示，九价HPV疫苗2023年的全年批签发量为3655.07万支，同比增长136.16%。除加速放量外，默沙东不断推动九价HPV疫苗覆盖人群的扩大。该疫苗于2022年8月获批适用人群从16—26岁女性扩大为9—45岁女性。九价HPV疫苗适用人群的扩大不仅加剧了国产二价HPV疫苗的市场竞争，更是挤占了其自身四价HPV疫苗产品的市场空间。
2023年，智飞生物所代理的四价HPV疫苗的全年批签发量则为1034.33万支，同比减少26.27%。
短期来看，默沙东HPV疫苗产品供应结构的改变对智飞生物的业绩有一定影响。2024年第一季度，智飞生物出现增收不增利情况，据媒体报道，智飞生物表示九价HPV疫苗利润率相对低于四价HPV疫苗，一季度四价HPV疫苗销售额相对有所下降，九价HPV疫苗占比上升，营收不变情况下，公司利润有所下降。
长期来看，加大供应量背后，默沙东面临后来者追赶，此后市场有可能被瓜分。据贝壳财经记者不完全统计，目前超过10家国内企业在研管线中布局了HPV疫苗产品，包括沃森生物、神州细胞、博唯生物、瑞科生物、中生生物等，其中不乏布局更高价次、更大覆盖人群的企业。
华泰证券研报指出，目前九价HPV疫苗第一梯队预计上市时间在2025~2027年，部分企业加速研发更高价的疫苗，争取更高病毒分型的覆盖率，预计2028~2030年上市。