2021年，疫苗企业业绩持续走高。比如，科兴生物创造了193.75亿美元的营收；又比如，智飞生物营业收入突破300亿元大关达306.5亿人民币，同比增长超150亿元，净利润高达102.1亿人民币，突破百亿大关。
资本市场，智飞生物表现并不亮眼。截至2022年5月17日，智飞生物股价93.30元/股，在过去一年，相比较231.19元/股的最高价跌幅超过50%。
作为HPV疫苗代理商的智飞生物，在高营收和高利润的包装下，市盈率仅为13.5，另外两家HPV疫苗厂家沃森生物和万泰生物的市盈率分别为184.35和48.65。智飞生物为何不受资本市场欢迎呢？
△智飞生物股票
01
利润和套现
智飞生物是HPV疫苗行业的代表企业，是默沙东HPV疫苗的独家代理。2021年四价HPV疫苗总批签发数量880万，九价HPV疫苗总批签发数量1020万，HPV疫苗总批签发数量近2千万支。在HPV疫苗的带动下，2021年智飞生物代理产品营收高达209.31亿元，同比增长49.99%。
相比较代理产品业绩的增长，让人意外的是其自研产品的销售。2020年，自主产品收入为11.98亿元，数据中规中矩。2021年，受益于新冠疫苗，其自主研发产品营收额高达96.97亿元，同比增长707.61%，险些迈入百亿俱乐部。
毫无疑问，智飞生物2021年的业绩十分光彩，但在资本市场的表现并不如业绩那般精彩。一方面在于市场对于代理商的冷静，一方面在于新冠疫情概念股的回暖，另外一方面可能在于大股东的频繁抛售。
△十大股东
2002年，蒋仁生联合吴冠江、刘俊辉收购了重庆金鑫生物制品公司，而后更名智飞生物，并且于2010年登陆A股。彼时，蒋仁生和吴冠江的持股比例分别为55.80%、26.10%。随着智飞生物的上市，老板们也开始了套现之旅。
自2012年起，吴冠江几乎将股份全部售卖，截至发稿日其持股比例仅占0.79%，累计套现在130亿左右；相比较吴冠江，蒋仁生套现时间较晚，2014年减持780万股，套现3.42亿。2019年起，蒋仁生开始频繁减持，通过直接和间接的方式，蒋仁生累计套现的金额为80亿元。但蒋仁生依然是智飞生物最大股东，持股比例高达48.32%。
根据长江商报统计，蒋仁生、吴冠江二人通过减持合计套现金额预计为210亿元。或许，对于公司创始人来说，卖股票远远比做业务更赚钱。
02
销售or研发
生存是企业发展的第一要素，从这个角度看，可持续发展商业化模式是最重要的。因此，对于智飞生物来说，贸工技还是技工贸的抉择。HPV疫苗的代理，就是智飞生物的第一个风口。
在上市初期，智飞生物业绩并不出彩，连续多年净利润在3亿元以下徘徊。直到2017年，智飞生物代理了默沙东的两款HPV疫苗，业绩才实现了飞跃，在2018年利润就突破了10亿大关，更是在2021年突破百亿。
目前，四价和九价的HPV疫苗，每针价格分别为798元和1298元，且都需要分别接种三针。尽管代理产品的毛利率不足30%，但依然能够为智飞生物带来大量的营收和利润。HPV疫苗是智飞生物当仁不让的最核心产品。
△营收详情
借助HPV疫苗，智飞生物代理产品业务收入从2016年的718万元到2021年的209.31亿，增长了近3000倍。不过，智飞生物的后花园，可能马上就要被侵入。
2022年3月，沃森生物自主研发的二价HPV疫苗终于获批上市，加上此前万泰生物的二价HPV疫苗已经有两款国产二价HPV疫苗。葛兰素史克的二价HPV疫苗、默沙东的四价HPV和九价HPV疫苗都是进口产品，随着国产HPV疫苗的成熟，必然将会分割一部分国外产品的市场。更有意思的是，沃森生物是智飞生物三大创始人之一的刘俊辉离开后创立的企业。
目前的HPV疫苗产品都是以三针法为主，未来这一疗法或将被一针法代替。2022年4月，世卫组织的免疫战略专家组会议上，对一针法展开了深入的讨论并对单剂次HPV疫苗接种的证据进行审议后得出结论，单剂次HPV疫苗接种方案可以有效预防由HPV持续感染引起的宫颈癌，且与两剂或三剂方案的效果相当。
此外，众多论文和专家的言论也都开始支持一针法的有效性。成本更低、资源消耗更少，更易于管理的一针法，同样可以节省可观的卫生资金和人力资源用于其他卫生事项。毫无疑问，接下来HPV疫苗市场必然将会发生巨变。
2018年、2019年和2020年，智飞生物代理产品分别占总收入的74.37%、86.79%及91.87%，十分依靠产品代理。随着HPV市场变局的到来，智飞生物必然要改变策略，加大自研产品占比。通过早期代理积累足够的资源和资金后，可以投入更多的资金进入产品的研发。
目前生物医疗属于高速发展阶段，备受国家支持。选择自研产品，对于智飞生物来说，未来可以选择的道路可以更加宽广。首先，可以扩大产品管线，增加产品综合影响力；其次，可以跳出代理区域的限制，可以向世界输出产品；此外，可以针对尚未开发的市场进行布局，增加未来竞争力。
自2018年起，智飞生物研发费用每年投入都超过1亿人民币。2018年到2021年，智飞生物研发费用激增，研发投入分别高达1.429亿、1.696亿、2.997亿和5.526亿，搭建了566名研发人员的庞大团队。
根据财报显示，在公司的大力推动下，2021年智飞生物进入注册程序的产品高达16项。
△产品注册进展
2020年6月起，智飞生物便于与中科院微生物研究所签署合作研发的重组新型冠状病毒蛋白疫苗，用于预防新型冠状病毒（SARS-CoV-2）感染所致的疾病。2021年3月，该产品被多国紧急使用，这也为2021年自研产品带来一抹靓丽的色彩。2022年3月，智飞生物的重组新冠疫苗，获批附条件上市，成为首个获批的国产重组新冠病毒蛋白疫苗。此前，钟南山院士曾表示已经接种智飞生物的新冠重组疫苗。
不过，目前国内新冠疫苗接种率较高，且已经被其他友商占据先发优势。智飞生物短时内可以依靠新冠疫苗冲击营收，但是否可以持续保证营收，需要更多时间验证。
2021 年智飞生物销售人员2817人，较上年同期增长48%，建立了大规模的销售团队。但除了新冠重组疫苗，智飞生物其他自研产品也并未证明自身价值。2021年，智飞生物有4款自主产品，AC多糖疫苗是新产品，仅ACYW135多糖疫苗增长率为正，其他产品增长率都为负。
新基建时代，很多产品的逻辑正在改变。更具创新性和想象力的企业和产品，更容易受到资本市场的认可，这也是为何智飞生物业绩如此光鲜，营收和利润大幅增加，但资本市场并不看好的一个原因。在销售上，智飞生物已经证明了自己，但尚验证较强的科研能力，接下来自研的产品能否匹配其销售能力，依然需要持续观察。