1 全球领先光伏组件厂商
1.1 全球领先光伏组件厂商，丰富产业链布局
全球领先的光伏组件厂商，产业链布局上中下游。
作为全球第六大光伏组件厂商（2022年，PVinfolink），东方日升以太阳能电池组件为主营业务，同时围绕新能源产业从事太阳能电站 EPC 与转让、光伏电站运营、灯具、储能业务产品、辅助光伏产品和晶体硅料等的生产、销售等业务。
公司创始于1986年，总部位于浙江省宁波市。
2002年，公司就已开始进行太阳能光伏应用产品的研发及制造；
2006年，投产国内第一条全国产化太阳能电池片整线；
2007年，实现该电池片生产线的产业化生产，掌握了太阳能电池片生产的核心技术；
2010年，纵向扩张产业布局，向下游延伸投资建设太阳能光伏电站，同年创业板上市；
2014年，收购江苏斯威克新材料有限公司 85%股权，布局光伏电池封装材料 EVA 胶膜业务；
2017年，布局 5GW 高效单多晶光伏电池组件制造基地，同时大力推进储能业务发展；
2018年，收购双一力新能源有限公司，强化储能业务布局；
2019年布局异质结高效太阳能电池组件技术路线，2020 年常州金坛异质结中试线成功投产；
2020年，公司收购聚光硅业 100%股权，布局上游原材料多晶硅业务；
2021年，出售江苏斯威克新材料有限公司 52.49%的股权，回笼资金，专注电池组件业务发展。
1.2 以电池组件为业务支柱，纵向延伸产业链
以产业中游组件业务为支柱，纵向延伸布局至原材料多晶硅生产。
公司光伏组件业务处于全球领先地位，2022 年全球光伏组件出货量位列第六，2022 年年末组件产能为 25GW。
公司在浙江宁波、江苏金坛、浙江义乌、安徽滁州、内蒙古包头等地设立了生产基地，并形成初具规模的产业集群，且仍在扩大电池组件产能，安徽滁州市年产 10GW 高效太阳能电池项目、浙江宁海 5GWN 型超低碳高效异质结电池片与 10GW 高效太阳能组件项目、江苏金坛 4GW 高效太阳能电池片和 6GW 高效太阳能组件项目（23 年 5 月初步投产）等项目正在有序推进中。此外，公司也在积极建设海外工厂，2022 年 5 月投产的马来西亚生产基地已成为公司积极开拓海外市场的战略支点。
2020 年，公司收购聚光硅业 100%股权，聚光硅业专注于多晶硅产品的研发、生产、销售，2022 年内蒙古生产基地实现全面量产，产能达 12000 吨/每年，公司光伏产业链布局得到完善。
近 20 年光伏组件研发经验，具有深厚技术储备。
公司在电池技术方面拥有多项自主知识产权与技术储备，从现阶段 PERC 电池到 N 型 HJT 电池，其中在 N 型 HJT 电池方面，公司通过开发 HJT 电池制造的等离子预清洗技术，减低硅片清洗等待时间的限制，并在中试线验证兼容超大和超薄的 HJT 电池“前切半”技术。
2022 年，公司新推出的超低碳 210Hyper-ion 伏曦组件产品，在工艺上采用了独特的低温双面钝化接触、多主栅组件技术、双面微晶技术；在材料上采用了 210 半片薄硅片、低银含浆料、钢边框等材料。
在拥有 700W 高功率和高转换效率的同时，使用多主栅组件技术、薄硅片、低银含浆料等降本手段，未来成本有望做到与传统 PERC 产品处于同一水平。
2023 年 2 月，公司异质结组件凭借最高功率 741.456W、组件转换效率 23.89%创造异质结组件功率及转换效率的世界纪录。（资料来自公司官微）
EPC 集成方案服务商转型光储项目集成方案服务商，大力推进储能业务发展。
公司的光伏电站业务以集中式光伏电站为主，在海内外进行电站开发、建设、运营、转让等，业务模式主要为 EPC（总承包）、持有运营、BOT（建设-经营-转让）。
2021 年，公司针对电站 EPC 与转让业务进行战略调整，提出“适当持有、滚动开发”的总体电站思路，推动已有光伏电站的多形式处置，提高资金的使用效率。
业务营收占比呈降低趋势，2018-2022 占比分别为 9.82%/3.53%/6.05%/6.25%/1.29%。
同时，公司大力推进储能业务发展，2018 年收购双一力新能源有限公司，依托其电池产业化平台，强化储能业务布局；公司“光储”、“光储充”一体化解决方案、智能微电网解决方案已进行商业化应用，打造集光伏智能制造、电站产业运营、储能配套、光伏产业链金融服务和光伏数据科技于一体化的光伏一站式产业服务平台。
出售光伏电池封装胶膜子公司，专注电池组件主业。2014 年，公司收购江苏斯威克 85%股权，布局光伏电池封装胶膜业务；2021 年 8 月，公司出售该子公司 52.49%股权，回笼资金专注电池组件主业，提升组件产能和销售规模，光伏电池封装胶膜不再为公司主要产品。
1.3 费用结构优化，毛利率转折点已现
费用结构优化，持续大幅投入研发费用。
管理费用方面，控费表现较为出色，2018-2022 管理费用率分别为 4.05%/3.23%/3.18%/3.97%/3.41%；销售费用方面，公司在全球范围内设立办事处和分公司，已经建立起较为成熟的全球销售网络，总部统一限定该区域的战略性重要客户，各区域中小型客户的挖掘以“自由竞争，报备评估”为原则，鼓励销售团队积极开发客户，销售费用优化明显，2018-2022 销售费用率分别为 4.67%/4.55%/1.19%/1.21%/0.95%；
研发费用方面，公司持续在大尺寸光伏电池、高效钙钛矿叠层电池、HJT 电池、TOPCon 电池等领域投入资源，优化产品性能，提高技术壁垒，连续三年研发投入均超过 8 亿元。
原材料价格高企有所缓解，组件业务毛利率转折点已现。
2021 年以来，硅料、硅片价格大幅上涨趋势给中下游电池、组件、电站企业带来了巨大成本压力；2022 年，原材料价格仍维持上涨趋势，随着上游硅料企业产能逐渐释放，原材料价格已于 2022 年年末出现显著下降。
2019-2021 年，公司毛利率由 20.92%下降至 6.61%，2022 年以来组件业务毛利率修复，由 2021 年的 1.13%回升至 2022 的 5.02%，公司毛利率回升至 10.69%；但从整体层面来看，2022 年公司毛利率回升主要系多晶硅业务毛利率极高，达 62.98%，虽仅占总营收的 6.49%，却贡献了 38.21%的总毛利润。
2023 年我们预计上游原材料价格的下降趋势不变，产业链利润分布有望向下游转移，公司主要业务电池及组件将显著受益，整体毛利率维持修复趋势。
1.4 员工持股计划目标利润高增长，彰显发展信心
员工持股计划目标 2023 年利润增长至 20 亿元，彰显公司发展信心。
2021 年初，公司推出员工持股计划，设立时资金总额不超过 20,982.50 万元，以“份”作为认购单位，每份份额为 1.00 元，本员工持股计划的份数上限为 20,982.50 万份，受让价格为 7.63元每股，认购股份数合计 2750 万股，占公司总股本 3.05%。
在解锁考核方面，公司设立三个解锁期，对应考核年度为 2021-2023，对应净利润目标值为 12/15/20 亿元。
回顾 2021-2022 年公司业绩表现，虽未达到考核目标，但盈利修复趋势显著。
2021 年，公司实现归母净利润-0.42 亿元，主要系：硅料、硅片、EVA 胶膜、铝边框等为代表的原辅材料价格大幅上涨，电池及组件业务盈利水平大幅下降，毛利率仅 1.13%；公司海外渠道占比较大，新冠疫情使得海运成本上涨；新电池组件生产基地建设带来的管理成本上升。
2022 年，公司实现归母净利润 9.45 亿元，同比大幅增长 2,332.31%，主要系：电池组件业务盈利水平有所提升，毛利率回升至 5.02%；硅料价格大幅上涨，公司多晶硅业务毛利率达 62.98%，拉高公司整体盈利水平。
2023Q1，受益于产业链上游价格显著回落及海内外需求齐放量，公司盈利水平延续修复趋势，单季度净利润 3.11 亿元，同比增长46.11%。
2 全球光伏市场高景气度延续，异质结量产在即
2.1 全球光伏市场延续高景气
2022 年全球光伏市场延续高景气度，欧洲、美洲均实现高增长。
2022年，全球光伏市场仍保持高景气度，新增光伏装机量实现同比增长35.29%；展望未来，根据 CPIA 的预测，2023-2025年，全球新增装机量预计分别为330/360/386GW，同比增长43.48%/9.09%/7.22%。
欧洲方面，2022 年的能源危机加速欧盟清洁能源转型，欧盟委员会于 2022 年 5 月发布的 REPowerEU 计划提出：于 2027 年结束欧盟对俄罗斯化石燃料的依赖，于 2030 年实现可再生能源占总能源消耗的 45%，出台措施缩短审批流程、释放分布式光伏潜力，促使光伏装机量大幅增长，2022 年欧洲全年新增装机量 41.4GW，同比增长 47%（EPIA），2022 年中国出口欧洲光伏产品总金额实现同比大幅增长 114.9%。
亚洲方面，2022 年中国出口亚洲光伏产品总金额实现同比增长 66.7%。作为光伏大国、光伏强国，中国光伏新增装机量连续 10 年位居全球首位，2022 年新增装机 87.41GW，同比增长 59.3%，累计装机量已达 392.61GW；印度光伏市场也表现强劲，2022 年新增装机量 13.96GW，为亚洲第二，同比增长 40%（JMK research）。
美洲方面，2022 年中国出口美洲光伏产品总金额实现同比增长 54.1%。受制于美国对中国光伏产品进口限制，北美洲美国 2022 年光伏新增装机量较 2021 年有所下降；而南美洲光伏产业代表国家巴西仍保持高增速，2020-2022 年累计光伏装机量分别 8.02/14.15/ 24.01GW，新增装机量 3.41/6.14/9.85GW，2022 年新增装机量同比大幅增长 60.49%（ABsolar），成为仅次于水电（累计 109.7GW）的第二大能源。
2.2 原材料价格进入下行通道，利好中下游企业
硅料价格进入下行通道，产业链利润分布有望向下转移。
2021 年以来，上游原材料供应紧缺与下游装机需求强劲错配，导致硅料价格持续上升，位处中游的电池组件厂商利润被侵蚀；
2022 年，原材料价格仍处于较高价位，随着上游硅料生产商产能的逐步释放，22 年 12 月中旬产业链上游硅料价格出现显著回落，全产业链开工率降低；
2023 年春节后，中游电池组件厂逐渐开工，但上游原料厂商开工率较低，导致短期供需错配，硅料价格反弹、硅片价格随之上涨，多晶硅致密料报价由 23 年 1 月中旬的 17 万元/吨回升至 24 万元/吨的价格平台，但 2023 年全年硅料产能的释放确定性较高，原料价格下降的趋势将不会改变，SOLARZOOM 的数据显示，5 月 10 日硅料价格已经跌落至 16 万元/吨以下，产业链中下游电池组件厂商将显著受益，盈利有望迎来修复。
2.3 TOPCon 短期经济性占优，HJT 降本增效量产在即
2.3.1 PERC 面临转换效率瓶颈，TOPCon 短期经济性占优 PERC 电池转换效率已逐步接近极限效率 24.5%，TOPCon 优势逐步展现。
根据 CPIA 的统计数据，2021 年 PERC 电池片平均转换效率 23.1%；天合光能于 2022 年 7 月宣布其自主研发的 210mm 高效 p 型 PERC 电池最高效率达到 24.5%，已达到 perc 电池的理论效率极限。
2021 年，PERC 电池片出货量市占率 91.2%，2022 年降低至约 85%，以 TOPCon、HJT 为代表的极限效率更高的 n 型电池市占率正逐步提高。
从电池片结构上来看，PERC 与 TOPCon 的生产设备的主要差异在于：（1）用于硼扩散的扩散炉、（2）用于氧化及沉积本征多晶硅的 LPCVD（低压力化学气相沉积）/PECVD（等离子体增强化学气相沉积）设备、（3）用于 P 离子注入的离子注入机、（4）退火炉、（5）单面多晶硅蚀刻的湿法蚀刻设备，其他产线设备具有一定的重复性，约有 70%的设备可以兼容，大大减少了电池组件厂商的投资额。
由于 N 型电池具备高转换效率、高发电量、低衰减率、低温度系数、高双面率、弱光表现优等优势，电池量产效率已经达到 25%以上。
相同成本投入下，N 型组件全生命周期内发电量相较传统 P 型组件可至少提升 3%，度电成本优势明显，短期内 TOPCon 经济性占有优势，而随着降本增效的持续推进，HJT 也将展现相对于 PERC 电池的成本优势。
2.3.2 异质结转换效率不断提升，技术优越性得以体现
2022 年，异质结电池效率不断被刷新。隆基绿能与迈为股份屡次创造效率新纪录。
迈为股份创造的诸多效率记录中，其联合 SunDrive 创造的高效微晶异质结电池效率引人关注，据称，采用自主创新的可量产微晶设备技术和工艺研制的全尺寸(M6，274.5cm2)N 型晶硅异质结电池，转换效率高达 26.41%。
截止目前，最高的硅异质结电池转换效率记录由隆基绿能创造，达 26.81%（2022.11.19 获得 ISFH 认证），刷新了之前的异质结效率记录。
除电池效率外，异质结组件效率也在不断提升。
2022 年 11 月 25，金石能源宣布，经全球权威机构 TUV 北德测试认证，异质结组件窗口效率达到 24.46%，创下晶硅组件最高效率纪录，也是该公司 2022 年第三次刷新组件转换效率的世界纪录。
未来要实现异质结的大规模量产，还需要跨过一些门槛条件，目前异质结大规模量产的关键条件已经基本满足或者具有较为明确的实现路径和时间节点。
总的来看，异质结组件降本提效方案主要包括“三减一增”，也即减银、减栅、减硅、增光。22 年以来，异质结降本增效取得较为明显的进展。
1-减硅：光伏电池中，硅片的成本占比极高，而在各种技术路线中，异质结的薄片化进程最快。当 P 型硅片还在使用 155μm、150μm 厚度时，异质结已经实现 120μm 硅片规模化量产，更薄硅片方案也已进入研发阶段。
超细金刚线的成功应用也推动了硅片的薄片化进程，目前行业头部企业已实现 38μm、36μm 线型切割 120μm 片厚薄片、半片的批量应用，同时也在推进测试 35μm 及以下线型的出片测试，未来 100μm 以下片厚的硅片量产指日可待，异质结的硅片成本有望做到与 PERC 打平。
在硅料价格为 300 元/kg 时，如果电池企业外采硅片，则 155μm 规格 PERC 电池单瓦成本约为 0.979 元，而异质结电池只需将硅片厚度降低至 130μm 即可与 PERC 电池成本打平；如果电池企业自产硅片，则 125μm 规格异质结的电池成本比 155μm 规格的 PERC 电池成本降低 0.159 元/W。
即使硅料价格降低至 100 元/kg，自产 N 型硅片的厚度降低至 130μm 时，成本即可与 PERC 打平。
而且硅片减薄后，对异质结电池的转换效率影响有限，实验表明，当硅片厚度由 130μ m 减薄至 120μm 时，电池转换效率仅下降 0.18%，而当硅片厚度由 120μm 减薄至 100μ m 时，异质结电池的转换效率甚至略有回升。
2-减栅。银浆属于光伏电池中成本占比较高的辅材，在异质结电池中占比更高。
异质结电池使用低温银浆，与高温正银相比，异质结低温银浆起步较晚，技术不够成熟，还存在耗量大、印刷速度低、线性宽等痛点。
以 M6 尺寸为例，异质结银浆产线耗重 140-150mg/片，是同尺寸 PERC 电池的两倍左右。此外，由于光伏对白银的需求持续快速增长，但白银储量有限，2021 年白银价格上涨了 22%，持续上行压力较大，甚至已成为制约异质结电池发展的关键因素之一。
针对上述问题，行业目前主攻方向为印刷细线化、银包铜替换全银浆。
根据迈为股份介绍，目前主流厂商 HJT 组件单瓦银浆用量约为 18mg，其中约 8mg 都用在主栅线上。如果能去掉主栅线，银浆用量自然会大幅缩减。
通过使用 0bb 方案可以显著减少主栅线银耗，未来在 0bb 的技术路线下，异质结组件的每瓦银耗有望降低至 12mg。
3-减银。银包铜是解决异质结银浆耗用量较大的另一重要手段。
现代工艺多采用络合剂来络合游离的银离子，提高银离子的络合常数，搭配银包铜粉工艺，可以保证镀层的均一性、稳定性以及包覆率。
据晶银新材介绍，目前 50%银含的银包铜细栅已进入批量量产，在多家客户的实证电站中运行，目前无异常；43%银含的银包铜细栅正背面替换纯银细栅，已经在客户端通过 4 倍 IEC 可靠性测试，正在进行 5 倍测试。未来通过银包铜浆料的使用，有望让 HJT 电池低温浆料成本降低 40%以上。
此外，电镀铜也是降低异质结银耗的一个重要技术方向。电镀铜工艺制备的纯铜电极电阻显著小于含有机杂质的低温银浆，高宽比更大，遮光更少，线宽有望降至 20μm 以下，“去银化”的同时也可实现更高的转换效率。目前镀铜的工艺难点在于油墨成本高，双面镀铜的质量以及油墨残留等。
总的来看，2023 年异质结电池银浆耗用量有较为明确且实现度较高的路线图，一方面通过钢网以及 0bb 的量产来降低主细栅用量，提升效率；另一方面通过银包铜浆料的批量使用全面降低银浆耗用量。
长期来看，使用电镀工艺有望彻底摆脱对银浆的依赖。
4-增效。电池转换效率的提升有望带来单瓦成本的下降，目前异质结的提效手段有常规技术与突破性技术。针对异质结提效的突破性技术主要是微晶技术。
微晶技术为异质结提效的重要手段，目前已经取得显著成果。
微晶硅是指在非晶硅网格中存在大小 10nm 的晶粒。微晶硅与非晶硅相比具有更好的光电性能，能够进一步提升电池效率，原因是：
1）光学带隙宽，微晶硅具有连续可调的光学带隙，其带隙变换范围为 1.12ev-2.4ev。吸收的光谱范围可扩展到红外部分；
2）电导率高，因为微晶里有着大量的结晶硅晶粒，能较大提升微晶的电导率。
据迈为股份介绍，目前 VHF 微晶 n 层工艺已经成熟，具备量产能力，在下游客户中调试发现，转换效率均以极短的时间达到电池和组件的相关目标，电池平均效率较非晶已提升 0.5%~0.6%，效率标准偏差约 0.1%，目前看尚有空间。
微晶 p 层由于掺杂元素的原因，难度相对更高，若微晶 p 层工艺成功量产，效率有望突破 25.5%。
2.3.3 异质结扩产提速，未来占比增加
2022 年东方日升、华润电力、中建材、华晟新能源等逾 20 家企业先后披露了异质结扩张产能计划，已超过 110GW。据 CPIA 预计到 2030 年，异质结电池将成为主流，市占率至 40%以上。
2.4 可再生能源特性与政策双重驱动储能行业增长
可再生能源本身很大程度上受到天气、气候、地理位置等的影响，促使能源调配、储存的需求较大。
根据IEA的数据，2022 年全球估计新增350-400GW的可再生能源装机量，其中以风电、光伏为核心能源，合计占比近 90%；预计到 2027 年，将会有 460GW 新增可再生能源装机量，风光合计占比将达到 95%。
但可再生能源本身与传统火电、水电不同，其为一次能源不可控的新型能量来源，会受到天气、季节与地理位置的影响，这些将导致新能源电力与实时供电需求不匹配和电力系统遭受冲击等问题，储能系统将提高新能源电力的灵活性，助力解决新能源电力消纳、储存等问题。全球可再生能源装机量的不断提高，将推动储能配套设施规模相应增加。
国内强制配储政策，大力推动储能市场发展。
2021 年出台的《关于加快推动新型储能发展的指导意见》指出，到 2025 年新型储能装机规模达到 30GW，而截止至 2021 年底，各省规划的新型储能发展目标合计超过 60GW，已达到指导建议中的规模的两倍。
在地方政策方面，已有超过 20 省出台新能源强制储能配置的政策，强力推动储能市场增长；根据 CNESA 的预测，到 2026 年，实际累计装机规模将达到 48.5GW。
目前，电站配储仍存在较难获得收益、设备维护难度大、拉高度电成本等问题，但当前储能相关政策已在通过鼓励独立储能发展、拓宽储能收益渠道（电力现货交易）来解决相关问题，推动储能市场商业化程度提高与持续发展。
3 异质结组件迈入量产阶段，储能业务蓄势待发
3.1 研发实力雄厚，异质结组件效率再创记录
深耕异质结电池多年，异质结组件最高转换效率及最高功率皆创世界纪录。
公司深入研究异质结电池多年，不断投入大量研发力量在材料、设备、技术以及工艺方面，2018 年公司已经掌握了异质结电池组件的相关低温工艺技术，并成功制备出了高效异质结组件产品；
2019 年完成高效异质结太阳能电池产业化技术研究，全球首发了 9bb 半片的异质结电池组件；
2020 年实现行业内首家量产 158.75mm 9bb 异质结电池，最高量产效率达 24.55%；
2021 年开始全面推进大规模量产异质结电池及组件；
2023 年，公司宣布其异质结系列组件经全球领先权威第三方机构 TüV 南德测试，最高功率达到 741.456W，组件转换率达到 23.89%，刷新公司于 2021 年 12 月创造的 23.65%的组件效率记录，再创异质结光伏组件最高功率及最高转换效率世界纪录。
公司在异质结电池方面拥有众多领先技术，量产平均效率已突破 25%。
公司开发的 HJT 电池制造的等离子预清洗技术，可减低硅片清洗等待时间的限制；同时在中试线验证兼容超大和超薄的 HJT 电池“前切半”技术，2022 年 11 月，公司已在异质结电池中试线导入 100 微米厚度的硅片，处于行业领先地位；
公司自主开发的“昇连接”技术，实现了超薄低银耗电池片的低温互连，使单瓦纯银耗量降低至 10mg/W 以下，较传统异质节单瓦银耗 17.5mg/W 大幅下降，实现降低成本的同时保证功率产出和产品可靠性；
公司 700Wp＋异质结伏曦组件已开始量产，组件最高功率达 741.456Wp，效率达 23.89%，30 年产品功率保持率超 90%。
3.2 聚焦异质结，电池组件产能扩张稳健
异质结电池产能逐步释放，9GW 产能有望于 2023 年底全部投产。
根据公司 22 年年报，截止至 2022 年末，公司组件累计产能已达 25GW，产能正逐步扩大，安徽滁州市年产 10GW 高效太阳能电池项目、浙江宁海 5GW N 型超低碳高效异质结电池片与 10GW 高效太阳能组件项目、江苏金坛 6GW 高效太阳能组件项目等项目正在有序推进中；
安徽滁州规划了 10GW TOPCon 电池产能，浙江宁海两期项目规划了总计 15GW 的异质结电池及组件产能，为业内已公开的最大异质结产能之一。
3.3 主攻欧美市场，储能业务蓄势待发
储能业务主要面向欧美市场工商业以及大型项目储能系统，大量订单储备有望带来业务爆发。东方日升子公司双一力储能产品包括电芯、模组、工商业及大型储能，客户覆盖中国、美国、英国、德国、捷克、加拿大、澳大利亚、泰国、日本、菲律宾等众多国家。
公司独立开发的 1500V 高压储能电池系统作为国内 280Ah 首家通过 UL9540A 测试的系统，使得公司在海外市场具有一定的先发优势，2021 年公司近 37%的储能系统销往美国市场，2022 年前三季度公司储能产品出口最大市场依然是美国市场；与其同时，公司在销售渠道方面也具有一定优势，通过提供“光储”、“光储充”一体化解决方案促进储能产品销售。
在储能业务战略方面，2023 年 1 月，公司与宁海经开区管委签订战略框架协议，总计投资 20 亿，建设 10GWh 高效新型储能系统集成技术研发与制造项目，分两期完成；1 月，与海辰储能签订定量采购协议，预计 2023 年至 2025 年期间，宁波双一力向海辰储能采购合计 15GWh 电芯，其中 2023 年采购 3GWh，2024 年采购 5GWh，2025 年采购 7GWh，锁定上游供应；
与 SMA 集团签署 1GW 储能电站全球战略合作协议，双方将在全球范围内的商用及地面型储能电站项目进行广泛合作，深化推进发展战略的实施。
在订单方面，截止至 2023 年 1 月 16 号，宁波双一力已双签订单量约 1GWh，意向在谈订单量约 3GWh，合计约 4GWh；其中约 1GWh 双签订单主要为公司与 FlexGen、Jupiter 等客户双方已签订业务合同的订单，意向在谈订单量约 3GWh，主要为公司与 SUNPIN、WEG 等客户处在前期洽谈的意向订单，但尚未签订正式的业务合同。
公司产品 Golden Sigma 户外储能柜 2022 年全球销量突破吉瓦时，实现北美、欧洲、国内等全球主要市场多个百兆瓦以上大项目的签单、出货，储能系统、灯具及辅助光伏产品营收同比大幅增长 256.67%。
4 盈利预测与估值
4.1 关键假设及盈利预测
组件出货量：海内外市场光伏装机量持续增加，公司产能将逐步释放，出货量逐步提高。
我们预计公司 23-25 年组件出货量分别为 25/32/39GW，且随着上游原材料价格下降和公司 N 型产品占比提升，公司组件业务毛利率也将逐步提升。
储能出货量：公司储能业务主要面向欧美市场工商业以及大型项目储能系统，大量订单储备有望带来业务爆发。
我们预计公司 23-25 年储能出货量为 4/6/8GWh，储能业务毛利率维持在 15%左右。
硅料出货量：公司 2020 年收购聚光硅业 100%股权进入硅料领域，公司硅料名义产能 1.2 万吨，产出较为稳定，我们预计 23-25 年硅料业务出货量分别为 1/1/1 万吨。
此外公司硅料产能为老旧产能，生产成本较高，目前硅料价格已经处于下降通道，未来如果硅料价格跌至 10 万/吨以下，公司硅料毛利率或将降至 0 甚至负毛利水平。
盈利预测：
4.2 估值
公司作为异质结龙头企业，23 年异质结电池关键技术取得突破，异质结电池已经逐步投产，随着金坛 4GW 与宁海 5GW 异质结电池项目投产，预计公司 23 年底将形成 9GW 异质结电池产能，异质结龙头地位稳固；23 年上游硅料降价确定性强，公司组件业务盈利能力迎来修复；公司 18 年开始布局储能业务，22 年初露锋芒，23 年大储开始放量，预计出货大幅增长。
我们预计公司 23-25 年归母净利润为 20.21/28.75/33.16 亿，当前股价对应 PE 分别为 14/10/8 倍。
考虑到公司的业务构成，我们选取大储业务占比较高的阳光电源、光伏上下游产能结构相似的天合光能以及 N 型业务布局领先的晶科能源作为可比公司，24 年可比公司平均 PE 为 19 倍，公司为异质结组件头部企业，组件出货全球第六，且大储业务增速较快，给予公司 23 年行业平均估值 19 倍 PE。
5 风险提示
上游原材料降价不及预期。
硅料硅片等上游原材料将直接决定电池企业成本，组件业务占公司总营收比例较大，如若未来产能投放不及预期或材料降价不及预期将影响公司盈利能力。
光伏行业竞争加剧风险。
光伏行业竞争者较多，产能扩张规模较快，未来如果竞争情况加剧，将对公司的盈利能力产生影响。
光伏装机量不及预期风险。
光伏装机量决定了公司组件需求，如若全球光伏装机不及预期，将导致公司产品出货量下降。
异质结销售不及预期风险。
公司目前异质结产能已经逐步投产，如若产品溢价以及量产成本不及预期将影响公司异质结组件盈利能力。
储能业务盈利不及预期风险。
目前公司储能业务虽然在手订单充足，但是考虑到新增竞争对手较多，如若竞争加剧，则储能业务盈利将受到挤压。