来源 :证券之星2021-10-19
2021-10-19中泰证券股份有限公司郭美鑫对百亚股份进行研究并发布了研究报告《产品结构优化，加大投入蓄力品牌成长》，本报告对百亚股份给出增持评级，当前股价为19.9元。
百亚股份(003006)
投资要点
事件：百亚股份发布2021年第三季度报告。公司2021年前三季度实现营收10.84亿元，同比增长19.6%；实现归母净利润1.73亿元，同比增长33.3%；实现扣非净利润1.60亿元，同比增长23.8%。单季度看，21Q3实现营收3.23亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润0.41亿元，同比增长1.1%；实现扣非净利润0.37亿元，同比下降9.7%。
高基数及费用投放影响，21Q3表观收入增速放缓。2020年受疫情影响，公司营销及运营节奏被打乱，20Q3高基数。2021年行业季节性恢复常态，三季度为传统淡季，去年高基数导致收入表观增速放缓，与2019年相比，21Q1/Q2/Q3收入分别增长22.4%/46.2%/31.1%。另一方面，公司淡季加大费用投放，部分促销费用冲抵收入，导致Q3净收入增速放缓。
产品结构优化带动盈利能力上行，淡季加大费用投放蓄力成长。1）盈利能力方面，21Q1-3公司实现毛利率45.21%（+1.89pct.），归母净利率16.00%（+1.65pct.），其中21Q3单季度毛利率44.17%（+0.62pct.），归母净利率12.78%(-0.85pct.)，原材料成本上升对于公司毛利率的影响有限，中高端品类销售占比提升带动盈利能力逆势上行。2）期间费用方面，Q3单季度销售费用率20.78%（+4.09pct.），主要系广告宣传等费用同比增加;管理费用率5.79%（-1.27pct.）;研发费用率3.51%（+0.28pct.）;财务费用率-0.20%（+0.01pct.）。
产品端：产品迭代升级顺应中高端化消费趋势。1）21H1公司卫生巾产品营收6.11亿元，同比增长34.71%，营收占比80.32%(+5.58pct.)，毛利率为52.41%(+1.16pct.)，我们估算公司三季度卫生巾产品营收同比增长约18%。2020年以来公司顺应卫生巾产品消费趋势，持续推动中高端产品系列的迭代升级和市场推广，高毛利率的自由点品牌卫生巾产品销售占比稳步提升，驱动公司业绩持续增长，产品结构优化调整的效果持续显现。2）受行业竞争加剧影响，纸尿裤业务收入同比下滑。3）受下游客户业绩影响，ODM业务收入同比下滑。
渠道端：电商渠道发力，线下渠道稳健。自主品牌来看，1)21H1电商渠道营收0.91亿元，同比增长33.23%，毛利率为40.9%(+4.94pct.)，我们估算公司三季度电商渠道营收同比增长约40%。公司发力电商渠道建设，已入驻天猫、京东、唯品会等大型电商平台，积极参与直播、社交、社区团购等新兴渠道，并在淡季增加营销费用投放积蓄品牌势能，电商渠道有望持续放量。2）21H1线下渠道营收6.7亿元，同比增长24.35%，毛利率为46.3%(+2.17pct.)，我们估算公司三季度线下营收同比增长约7%。公司在深耕川渝地区的同时，逐步向全国辐射，周边云贵陕地区市场亦获得较快增长，线下渠道整体增速稳健。
投资建议：公司坚定走中高端自主品牌发展道路，深化全渠道营销网络布局，有望从川渝市场走向全国。我们预期公司2021-2023年销售收入为15.0、18.4、22.3亿元，同比增长20.2%、22.5%、21.1%，实现归母净利润2.3、2.8、3.4亿元（预期公司将加大费用投放，下调盈利预测，前次预测为2.5、3.2、3.9亿元），同比增长24.6%、23.6%、21.6%，EPS为0.53、0.66、0.80元，维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险