上市已两年有余的新大正，今年上半年走出重庆战略已卓有成效，规模方面也录得了较大增长，但规模的成长和新区位的进入也显著拉低了毛利率水平。
新大正作为一家典型的第三方物企，没有地产开发关联方作为“靠山”，项目输送缺乏，也令其不得不选择非商住的业态作为主攻方向。
同时，关联方的缺乏也给开展增值服务带来了一定困难。
不过，与地产开发的弱关联也意味着业绩和股价不会受到母公司拖拽。从上半年财报来看，新大正营收和应收款结构健康，即使在资本市场泥沙俱下时，也维系了股价上的稳定。
走出重庆与增长
新大正上半年业绩数据显示，营收达12.5亿元，同比增长39.49%，归母净利润9315万元，增长25%，若剔除股份支付1295万元的影响，则归母净利润增幅为38.6%。
新大正今年上半年增长主要来自去年拓展项目的翘尾效应，虽然与去年同期58%收入增幅相比略有下降，但仍维持平稳高速水平。
项目拓展方面，新大正2022H1新增拓展项目金额11.8 亿元，新签约合同年金额约5.4 亿元，同比增长41%。其中重庆以外区域市场拓展量占比约76%，特别是中标了中国银保监会、中移在线、南京新媒体大厦等多个标志性公建办公与校区类型项目，进一步强化了物业企业中的差异化能力。
新大正发家于重庆，早年管理项目都以重庆及川渝区域为主。去年上半年，正式由重庆新大正更名为新大正，反映了走出重庆并进行全国化布局的战略目标。
从收入占比上看，2022上半年重庆区域营业收入较上年同期增加约12.37个百分点，重庆以外区域占公司营业收入的比重达57.81%，首次超过了重庆区域，同时较上年同期增加约69.08%。
可以认为，新大正走出重庆的战略已卓有成效，目前在上海、北京、广州、、南京、武汉等城市的布局都在加深，正向全国化公司方向成长。
整体来看，今年上半年新大正实现了较高速成长，自身在公建业态方面的禀赋进一步强化，区位方面则逐步降低了对重庆的依赖。
扩张下的隐忧
尽管如此，新大正在规模和区位方面的大力扩张也并非没有代价。
数据来源：企业公告，观点指数整理
首先，近年来毛利率承压明显，2022上半年毛利率为17.18%，创下了新低，也显著低于上市物企29%左右的平均水准。
这或许和新大正主营公建等业态有关，除此之外，要特别关注的是毛利率近两年下跌已超4个百分点，而原因不仅是上文所述。
首先是疫情的影响，额外防疫物资和人员拉高了成本，增值服务的开展也受到干扰。不过，除了该部分非经常性影响外，更主要的是近年规模大幅扩张导致新进项目的占比逐渐提高。
一般而言，新进项目存在前期成本和一段时间的发育成熟期，毛利率无法与存量项目相比。
此外，新大正走出重庆的战略也给毛利率水平带来冲击。
2022年上半年，新大正重庆外项目收入占比首次超出重庆本地项目。重庆是新大正的发源地，区域密度高，当地各类资源较为充裕，存在一定规模效应，可以显著降低成本。但若新进其他非深耕区域，成本难免有一定上升，新进区域竞争力缺乏，也会影响议价水平。
具体而言，2022年上半年，新大正重庆区域之外毛利率要低于重庆区域5个百分点，随着全国化深入与规模进一步扩张，毛利率有继续下探的风险。
2020年10月，新大正调整IPO募集所得的用途，即原本用于停车场改造及投资用途的资金中有9700万元转成收并购用途，收购了民兴物业100%股权。不过，一直到2021年4月，新大正才基本完成对民兴物业的收购及并表。
这是新大正上市以来最主要的一笔收购，民兴物业专注于政府和企业办公楼的管理，和新大正契合度较高，这笔收购为新大正新增了100余个项目。但从近期年报来看，新大正明显遇到了消化难题。
自并入新大正后，民兴物业收入和利润不增反减，2019年、2020年、2021年三年营业收入分别为2.62亿元、3.17亿元、3.23亿元；净利润分别为3112.95万元、3571.54万元、2847.46万元。
民兴物业于2021年并表入新大正，2021年全年利润已有一定程度下滑，到了2022上半年，收入已锐减至仅1.51亿元，净利润仅1153万元。
不过，由于新大正并未在半年报中透露关于民兴物业的其他细节，具体情况还有待探究。
无关联房企的影响
早年，国内的物业服务多由地产开发商代为进行，到后期物业公司才逐渐独立化与专业化，但无论股权、管理层、人员还是业务上，仍有地产开发商的影子。
新大正存在一定特殊性，并非起源于地产开发行业，背后也没有任何地产开发商背景，这让其与主流物业公司有所不同。
首先，没有关联方意味着新大正作为物业公司没有稳定的项目交付来源，拓展主要依靠市场化手段进行。
虽然当前物业公司减少关联方依赖是趋势，但关联地产方为物业公司提供了最重要的早期进入优势，相关合作开发项目资源的提供也仍是物企目前规模增长的重要支撑。
数据来源：企业公告，观点指数整理
新大正没有关联方进行项目输送，这也导致了在住宅和商业等传统业态上缺少优势，而不得不采取差异化战略，目前商住板块营收贡献不到15%，公建办公等非商住业态才是主攻方向。
今年6月，新大正将房产经纪剔出了经营范围，这也是第三方物业公司增值服务开展困难的一个缩影。地产公司多为上下游产业链兼顾的大型集团，有利于辅助物业公司进行其他增值业务的开展，没有开发商的渠道和资源，第三方物业公司很难进行相关探索。
以目前数据来看，非业主增值服务是主流物企的重要营收构成，甚至占据半壁江山，而新大正基本不存在此类业务。
整体而言，新大正的营收结构天生缺少了增值服务这一重要组成部分。实际数据来看，目前物业企业增值服务的营收多集中在50%左右，而新大正93%收入都只能依靠基础物业服务，创新业务占比仅为2.2%。
成本方面，物业公司和关联地产开发商特别是在关联开发商楼盘下，通常可以实现多方面的成本共享，显著降低物业公司管理成本。除布局业态不同外，这或许也是新大正毛利率大幅低于行业平均水平的原因之一，也给新大正毛利率带来长期压力。
虽然没有关联方作“靠山”给新大正带来了多方发展上的阻碍和运营压力，但并非全无益处。
今年以来，地产行业危机不断，房企旗下物业公司也不能独善其身，市场上直接或间接侵占物业公司资金，或物业公司代地产承担风险的案例层出不穷。新大正不存在关联房企的同时，也意味着业绩或股价不会受到母公司拖拽。
业务上，由于与开发商关联交易的存在，主流物业公司营收及利润普遍存在较大水分，而新大正营收质量较好，应收账款结构健康，坏账较少，2022H1应收款占总收入的42.8%，且97.8%的应收款账龄为1年以内。
数据来源：Wind，观点指数整理
近1年来，受地产行业的冲击，资本市场上物业公司泥沙俱下，市值普遍大幅缩水，少有幸免，而新大正作为一家纯第三方物业公司，在同行平均跌幅逾1/3的情况下，上半年仅有1%的跌幅，股价方面也维系了稳定。