德赛西威调研纪要-20230314
Q A
Q：公司2023年四季度以及2024年一季度的业绩情况？
A：在2023年四季度以及2024年一季度，德赛西威预期的业绩表现相当令人满意。尽管2024年一季度的收入环比2023年四季度的收入有所下降，但总体情况并不如预期中的那样糟糕。
Q：您能给出2023年的业绩预期吗？
A：对于2023年，业绩预期基本一致。一般预期收入在210亿到220亿之间，即前三季度完成144亿Q4，预期收入在70到75亿左右。在利润方面，我们预计2023年的整体利润在15到16亿之间。
Q：您能解释一下为什么预计2023年的利润在15到16亿之间吗？
A：这个预期主要基于两个原因：首先，是按照75亿左右的收入，按八个点左右的净利率进行测算；然后，在前三个季度的9.6个亿的利润基础之上，加上四季度预测的6个亿，最后总利润大约在15.6亿左右。
此外，还必须考虑以下三个因素：1.德赛西威的净利率通常在年底的四季度有显著提升，原因是年底有研发加计扣除的抵税，预计今年年底抵税额约为一个亿左右，因此净利率会有所提升；2.在2023年的三季度，高成本的库存芯片已经得到消化，所以第四季度的成本端会略有下降，从而使净利率环比有所提升；3.根据历史规律，德赛西威在四季度有关费用项的调整，会提升净利率。考虑到销售模式、产品结构和客户结构没有太大变化，过去三年的四季度净利率基本都没有低于8%。最后再必须考虑的是研发加急扣除的抵税能抵多少以及是否有一定的减值存在。
Q：公司在2023年的主要客户分布如何？
A：2023年公司的前五大客户依次为理想(占比20%)、奇瑞(占比10%)、吉利(占比7%-8%)、广汽和一汽大众(占比5%左右)。这个数据显示，与过去两年相比，有显著的变化，一汽和南北大众从前三大客户中退出，被理想、奇瑞、吉利、广汽替代了。
Q：在2024年一季度，你们预计收入会略低于2023年四季度，能详细解释一下原因吗？
A：为了理解这个问题，首先应当看清楚我们收入确认的实质。供应商提供的货物并不会立即被确认收入。从供应商生产完毕，到主机厂的仓库，再进行开票，大约会有1到2个月的时间。因此，我们每个季度所确认的收入，实际上是源自于前一季度乃至更早时间的出货。因此，虽然2024年一季度环比略微下滑，但核心原因是我们确认收入的时间实质，而非务必反映了实质性的业务带来的风险。
Q：近期整车销量和终端销售不佳，这对德赛西威公司有何影响？
A：公司在收入确认中具有时滞，这意味着单月的销售结果并不一定直接影响当月的收入确认。好的终端需求月份，实际确认出来的收入并不会像我们想象的那么好。同样，终端需求弱的月份，最后确认的收入也未必会那么弱。简而言之，不同月份的业绩影响是存在平滑效应的。
Q：客户贡献收入的稳定性如何？
A：对于我们两个大客户——理想和奇瑞，他们合起来占公司总收入超过了30%。在2024年一季度他们的生产出货相比于去年基本持平。这个趋势的维持源于配套比例的提升和配套价值量的提升，为我们带来了稳定的收入，并对冲了因过年或淡季因素带来的下滑。
Q：关于丰田自动驾驶项目的信息，有什么可以分享的？
A：我们了解到，丰田自动驾驶的合资项目99.99%已经确定使用高通的芯片方案，虽然最终定点还未正式确定。另外，丰田全球电动车项目原计划近期确定，由于丰田推迟了电动车全球化计划，所以这个项目最终定点时间会延迟到今年年中左右。
Q：关于公司2024年一季度财报的预测，有什么可以分享的？
A：预计2024年一季度，公司整体收入为67亿，简单按照7%的净利润率计算，净利润为4.5亿。因为2023年一季度基数较低，所以如果实现2024年一季度67亿收入，同比增长接近70%。我们相信，最终结果肯定不会让投资者失望。
Q：能否提供对德赛西威2024年业务预测的数据？
A：我们预计2024年整体公司收入将达到300亿，利润为23亿。基于这个预测的现在的估值大约在23倍到24倍之间。今年的利润增速预计会有将近50%。
Q：特斯拉在北美的主要发展情况如何，特别是FSDV12版本的最近更新？
A：特斯拉北美的FSDV12版本在过去几个月一直有一些小动作。这些动作表面上可能并不显著，但积攒起来可能将带来行业质变，促成大规模合作。这个版本自2024年1月22日开始在美国地区向小部分非员工用户推送，支持不同的车型和硬件平台。至2月19日，版本又有迭代，推出了V12.2.1版本。这个版本在处理复杂场景如环岛和U型弯道上得到改善，但在直线行驶过程中，会出现忽快忽慢的问题。因此，可能需要更长时间来修正这个问题并进行下一步迭代。
Q：FSDV12版本推送的规模如何，和V11版本的推送进度相比如何？
A：在2月19日推送V12.2.1版本时，特斯拉以FSD存量订阅用户为基础，新增了0.5%至2%的用户推送量，大概在1万人左右。因此，总的推送人数已经达到大约3万人。对于V12版本推送时间的预测，参考V11版本的推送节奏(从0.5%的用户到全量推送，花了一个月的时间)，V12版本可能需要稍长一点的时间，多于一个月。不过考虑到全新的架构，我预计在今年上半年这个目标应可实现。
Q：有无有关特斯拉FSD在其他市场的发展计划？
A：对于FSD版本在其他市场的发展，特斯拉已经官方确认FSD将在2025年正式登陆欧洲，并且今年夏天将在中国开始进行测试。这表明至少在北美，尤其是美国地区，我预计上半年应可以完成V12版本的全量推送。
1.2023年业绩预判及客户结构探析
德赛西威2023年四季度以及2024年一季度的业绩表现均很优秀，2024年一季度收入环比略降，但表现优于预期。
2023年全年预计全年收入在210亿到220亿之间，整体利润为15到16亿。2023年四季度的净利率可能有所提升，原因一是年底有研发加计扣除的抵税，原因二是消化完高成本的库存，下降了成本，原因三是费用项的一些调整也会集中体现在四季度。
2023年公司的前五大客户为：理想(20%)、奇瑞(10%)、吉利(7-8%)、广汽、一汽大众(5%)。前两年主要供应南北大众，2023年理想、奇瑞、吉利、广汽成为主要客户。
2.2024年Q1财报预测及关键项目解读
2024年第一季度，公司预计整体的收入会在67亿左右，净利率7%。收入的环比低于2023年第四季度仅为10%的差距，主要原因有两点。一是，供应商确认收入存在开票时间差，即收入确认在财务报表上并不对应具体月份的销售需求，二是，公司得益于大客户理想和奇瑞保持稳定的出货，进一步对冲了需求下滑的影响，这两个大客户占公司整体收入超过30%。
结构与价值提升：公司通过提升配套比例与配套价值量，有效对冲过年或淡季因素带来的销售下滑，以客户理想作为例，新款L7与L9Pro版本的产品升级，使得价值提升，结构提升对冲销售下滑。奇瑞同样如此，车型从普通车机升级到855座舱域控制器，提升价值量和供应比例。
关于丰田项目：据了解，丰田自动驾驶合资项目99.99%已经确定，使用的方案是高通的芯片，虽然最终定点尚未确定。其全球项目的定点也因为丰田推迟电动车全球化计划而延迟到今年年中。
3.业绩展望与特斯拉FSDV12版本动态
德赛西威预计2024年整体收入300亿，利润23亿，对应现在的估值在23倍到24倍之间，利润增速近50%。投资建议现价买入。
关于特斯拉在北美方面，FSDV12版本获取了一些进展。这个版本开始于2024年1月22号，有一些小动作包括版本推送的优化。在特斯拉推动真实视频学习，驾驶情况逐渐模仿人类驾驶行为，预见有可能会有一天积攒成为一个大的质变促成一波大的合作。
特斯拉的FSDV12.2.1版本在2024年2月19号向1.5万名员工推送，还新增了0.5%到2%的用户推送量，估算下来约1万多人。预计在今年上半年，FSDV12版本将完成全量推送，并且在上周得到特斯拉官方确认，FSD将在2025年正式登陆欧洲，并在今年夏天开始在中国进行测试。