来源 :证券之星2022-08-29
公司在手订单仍很充沛，从新兴业务订单和产能情况分析，2022-2025年有望进入高速发展期，为公司整体收入高增长提供强大驱动。
业绩&业务：2022H1大订单确认 30亿，看好 H2主业发力业绩：2022H1实现收入 50.41亿（YOY 186.40%），归母 17.40亿（YOY305.31%），扣非 16.99亿（YOY 381.37%）。其中 Q2收入 29.80（YOY203.11%），归母 12.41亿（YOY351.17%），扣非 12.12亿（YOY443.44%）。经营活动产生现金流净额 6.32亿（同比提升 31.51%）。
业务拆分：根据中报披露，2022H1确认大订单收入 30.33亿元，扣除大订单2022H1收入 20.09亿（YOY14.12%），其中 Q2扣除大订单收入 YOY 9.9%附近。新兴业务 Q2收入约 2.49亿（YOY184%），我们预计扣除大订单在 Q2贡献小分子 CDMO 业务收入增速有所下滑 10%-20%附近。但是从 2022H1新增加临床 III 期和商业化项目数量看，2022H2新签订单有望有更强劲增长。
2022H1临床阶段 CDMO 收入 9.68亿（YOY16.73%），商业化 CDMO 收入 36.76亿（YOY366.79%，扣掉大订单收入 6.44亿，YOY-18%），新兴业务收入 3.93亿（YOY173.86%）。
CDMO 项目数量：超预期增长，支撑 2022H2和 2023年订单高景气。2022H1共计完成商业化阶段项目 34个（同比增加 6个），临床阶段项目 220个（同比增加69个），其中临床 III 期项目 48个（同比增加 12个）。伴随着新增项目持续放量交付，我们预计 2022H2和 2023年新签订单有望持续高景气。此外国内 NDA 阶段在手订单超过 35个，2022H1国内收入爆发式增长（YOY259.53%），有望进入新阶段。
订单&产能拆分：在手订单 14.7亿美元，新兴业务进入高速发展期订单：在手 14.7亿美元，新兴业务预计 14亿在手。截止 2022年 8月 25日在手订单 14.7亿美元（YOY131%），我们预计扣除在执行大订单在手订单约为 50-60亿（YOY14%-36%附近，考虑到在手订单截止日期并不清楚大订单实际交付金额，因此此数据可能会有偏差）。其中小分子 CDMO 业务在手订单 12.45亿美元（约 85亿人民币），扣掉未执行大订单（我们预计 40-50亿）在手订单 35-45亿附近，新兴业务在手订单 15亿附近（新兴业务中预计在手最多的仍为合成大分子，我们预计有 7亿+订单，临床及 SMO 在手订单 4.5亿+，生物大分子在手订单 2.6亿+）。新兴业务较大的订单体量也为其 2022H2-2023年收入高增长提供支撑。
产能：加速投放，新兴业务望成为主要驱动。伴随着 2022-2025年天津、泰兴、镇江的小分子 CDMO 产能以及天津、上海、苏州化学大分子、合成生物、生物大分子产能持续投放，我们预计新兴业务板块仍有望保持高增长态势，成为公司收入和利润增长主要驱动之一。
盈利能力：净利率大幅提升，望延续全年整体看：2022Q2毛利率 48.25%，同比提升 1.77pct，我们认为一方面可能受益于大订单带来规模化效应提升，一方面来自于汇率正向影响。2022Q2扣非净利率41.64%，同比提升 13.66pct，其中财务费用率下降 11.91pct（汇兑收益影响最大），研发费用率下降 3.73pct，管理费用率下降 3.64pct。看全年净利率水平有望同比显著提升。
从业务看：2022H1商业化 CDMO 毛利率 48.1%，同比提升 4.9pct，主要是大订单持续交付下规模化效应体现。临床阶段 CDMO 毛利率 44.4%，同比下降1.9pct，主要是公司加大早期临床项目开拓力度以及低毛利的国内客户临床阶段订单交付快速提升导致。新兴业务毛利率 42.7%，同比下降 1.3pct，主要是新兴业务部分业务还处于市场开拓阶段导致。看 2022年全年我们预计公司整体毛利率水平仍有望受益于大订单交付中毛利率提升。
盈利预测与估值我们预计 2022-2024年公司 EPS 为 7.52、7.65和 8.11元/股（前次预测为 EPS 为10.54、10.69和 11.32元/股，由于股本转增导致 EPS 调整），2022年 8月 25日收盘价对应 2022年 PE 为 22倍（2023年 PE 22倍），维持“买入”评级。
风险提示全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。