在二级市场跌跌不休的“大白马”恩捷股份再度宣布了一项收购计划，拟以26亿元购买控股子公司4.78%的股权。如果收购顺利完成，恩捷股份实际控制人李晓明的妻子Yan Ma将获得超17亿元现金。
深交所“火速”下达的关注函，让恩捷股份的一桩收购案广受关注。
9月28日晚间，恩捷股份披露公告称，公司拟以26.13亿元现金收购Yan Ma、Alex Cheng持有的上海恩捷合计4.78%股权，收购完成后上市公司将实现对后者的100%控制。
不同寻常的是，本次收购的溢价率高达371%，按此估值，被收购控股子公司价值与上市公司市值相差无几。
此外，本次交易对手方与恩捷股份存在关联关系，为恩捷股份实际控制人李晓明的妻子以及前公司董事。
据了解，近几年不断加码产能的恩捷股份，当前的现金流压力较大，可用货币资金仅为58.82亿元。且目前仍有多个项目在建，所以此次收购上海恩捷拟以大额现金收购，无疑会让恩捷股份的资金压力更加紧张。
价值26亿的关联交易
节前最后一个交易日晚间，恩捷股份公告称，拟以26.13亿元购买旗下持股95.22%子公司上海恩捷4.78%股权，交易完成后，公司将持有上海恩捷100%的股权。
公告显示，本次交易对方中Yan Ma持有3.25%的股权为恩捷股份实际控制人李晓明的妻子，且过去12个月内曾担任公司董事，而另一交易对手方Alex Cheng持有公司1.53%股权，在过去12个月内也曾担任公司董事，因此本次收购属于关联交易。
值得一提的是，今年7月份Yan Ma和Alex Cheng才从恩捷股份辞职，与此次收购时间仅相差约两个月。
此外，据上海众华资产评估有限公司出具的评估报告显示，本次交易以4月30日为评估基准日，采用收益法评估，上海恩捷的全部权益评估值为547亿元，评估增值431.01亿元，增值率高达371.58%。
3.7倍的增值率及关联交易也引起了深交所的关注。
一天之后，尚在中秋国庆假期，深交所仍向恩捷股份下发了关注函，要求恩捷股份解释此次资产收购的相关问题并履行信息披露义务。
从已有的信息看，恩捷股份该笔交易无论是合理性还是必要性都存在很大疑问，这也是交易所此次“加班”监管的重要原因。
从收购价格的合理性来看，虽然恩捷股份曾多次收购上海恩捷股权，但是每次收购的标准和增值率都不一样。
2020年7月，恩捷股份作价4.9亿元从非关联方TanKim Chwee、殷洪强处收购上海恩捷5.14%的股权，当时的增值率约为190.67%。
2021年6月，恩捷股份作价23.42亿元向关联方Yan Ma、Alex Cheng收购上海恩捷4.78%的股权。
据此计算，三次收购，上海恩捷的估值分别为95.33亿元、489.96亿元、546.75亿元，估值增长惊人。
对此深交所，要求恩捷股份说明本次交易评估增值率及交易价格与历史交易差异较大的原因及合理性，尤其是本次关联交易评估增值率与2020年非关联交易评估增值率差异较大的原因及合理性。
从收购必要性来看，截至本次交易前，恩捷股份持有上海恩捷的股权比例已经高达95.22%，实现了对上海恩捷的绝对控股。而此次高溢价收购控股子公司剩余股权是否有向关联方进行利益输送之嫌？
实际上，近年来，李晓明家族曾不断通过减持恩捷股份股票和质押融资方式回笼现金流。
数据显示，李晓明在2020年有过多次减持。此外，自2019年以来，李晓明家族一共发生过28笔股权质押，质押融资用途多是“个人资金需求”。
恩捷股份的现金流“困局”
本次被恩捷股份“豪掷”26亿元购买4.78%股权的上海恩捷究竟有何魔力？
公开资料显示，此次交易标的上海恩捷主业为锂电隔膜的研发、生产和销售，也是构成上市公司恩捷股份的主体和最大子公司。
伴随着新能源汽车景气度的不断提升，市场对锂电池隔膜的需求水涨船高，上海恩捷的业绩在近三年实现大幅增长。2020年-2022年，上海恩捷分别实现营收26.48亿元、64.37亿元、109.96亿元，对应各期净利润9.62亿元、25.75亿元、38.84亿元。
不过，今年上半年，受锂价下跌和行业景气度下行影响，上海恩捷业绩掉头向下，报告期内实现营业收入48亿元，同比下降4.7%，实现净利润13.49亿元，同比下降29.5%。
在业绩上升期，上海恩捷的估值上涨尚在情理之中，但在业绩“滞涨”时，上海恩捷估值的继续跃升却显得不合常理。
在上海恩捷的“拖累”下，母公司恩捷股份的营收和利润也双双下降，据恩捷股份半年报显示，今年上半年，公司实现营业收入55.68亿元，同比下降3.27%，实现净利润14.05亿元，同比下降幅度为30.45%。
与此同时，由于锂电隔膜等材料行业属于重资产模式，近几年来恩捷股份的资本开支明显增长而经营现金净流入却停滞不前，导致公司资金压力逐年加剧。
截至2023年6月末，恩捷股份有短期借款70.96亿元，一年内到期非流动负债7.86亿元，短期负债达到78.81亿元，流动负债110.41亿元，另有长期借款43.55亿元，而同期公司货币资金仅65.02亿元，其中还有6.20亿元使用受限。
在半年报中，公司也特别提醒，“公司在建项目资金需求量较大，若公司不能及时筹措资金，按期完工并投入运营，将会对后续生产经营及未来的盈利产生不利影响”。
当前，恩捷股份仍有江西恩博、江苏恩捷、玉溪恩捷、湖北恩捷、江西睿捷、江苏睿捷、匈牙利恩捷等多个项目在建，且建设进度均在50%以下。
值得一提的是，在现金流面临较大压力的情况下，恩捷股份的筹资能力也有所下滑，今年5月14日，恩捷股份发布公告，拟将定增募集资金总额由不超过128亿元调整为不超过75亿元，调减金额53亿元，调减幅度超40%。
瑞银集团、比尔盖茨基金等机构
定增“踩雷”
作为新能源锂电隔膜行业龙头，恩捷股份一直备受公募基金等机构的青睐。
数据显示，截至二季度末，恩捷股份共现身115只基金的持仓中，合计持股数量为9288.19万股，期末持股市值为89.49亿元。
其中，嘉实基金、交银施罗德基金、汇丰晋信基金、中庚基金、创金合信基金等都是持仓大户。
具体来看，持仓最多的是嘉实基金，旗下共19只基金持有恩捷股份，合计持有1188.22万股，包括百亿级基金经理姚志鹏管理的嘉实新能源新材料、嘉实智能汽车、嘉实环保低碳、嘉实积极配置等4只基金，合计持有996.31万股，期末持仓市值近9.6亿元。
交银施罗德基金紧跟其后，旗下交银阿尔法、交银优势行业、交银瑞和三年持有、交银持续成长等4只基金均重仓持有恩捷股份，且均由“交银三剑客”之一何帅管理，合计持有851.28万股，期末持仓市值近8.2亿元。
不过，近两年，恩捷股份的股价却一路下滑，从2021年的最高价318.31元下降至9月28日的59.90元，市值蒸发了超2200亿元，几乎与控股子公司上海恩捷估值不相上下，布局恩捷股份的投资者也纷纷“踩雷”。
不仅国内公募基金在恩捷股份上“折戟”，被称为“聪明钱”的境外资金也损失惨重。
据了解，今年六月份参与恩捷股份定增的瑞银集团、比尔盖茨基金等境外机构以87.8元/股的价格获配超2800万股，以当前股价计算，其亏损超7.8亿元，
值得一提的是，在恩捷股份股价持续下行之时，王国斌领衔的泉果基金却在二级市场以及一级半市场逆势加仓，其中公募产品泉果旭源二季度加仓了338.84万股，成为恩捷股份第十大股东。
作为曾经2020年公募冠军，泉果基金知名基金经理赵诣管理的泉果旭源三年是持仓恩捷股份数量最多的公募产品。
从业绩来看，二季度，泉果旭源三年持有A份额净值跌幅为5.23%，泉果旭源三年持有C份额净值跌幅为5.32%。同期，业绩比较基准收益率为-3.13%，可以看到重仓恩捷股份的泉果旭源三年的业绩跑输了业绩比较基准。
如今，承受现金流压力的恩捷股份再斥资26.13亿现金从关联方手中收购控股子公司股权将会对公司业绩及股价带来何等影响还需要时间检验。